Elaboração e Analise de Projetos

UERJ Elaboração e Análise de Projetos 20231 Prof Marcelo Verdini Lista 3 PARTE I1 1 Sua empresa está considerando a compra de um novo sistema de entrada de pedidos baseado em computadores no valor de 670 mil O sistema será depreciado linearmente até zero ao longo de sua vida útil de cinco anos Ele valera 50 mil no fim desse período Você economizara 240 mil por ano antes da tributação em custos de processamento de pedidos e podera reduzir o capital de giro em 85 mil essa e uma redução única Se a alíquota tributária for de 34 qual será a TIR desse projeto 2 A Dog Up esta procurando um novo sistema de produção de salsichas com um custo de instalações de 375 mil Esse custo será depreciado linearmente até zero ao longo da vida útil de cinco anos do projeto ao fim da qual o sistema poderá ser vendido por 40 mil Esse sistema economizara 105 mil por ano para a empresa em custos operacionais prétributação e exige um investimento inicial em capital de giro de 28 mil Se a alíquota tributária for de 34 e a taxa de desconto for de 10 qual será o VPL desse projeto 3 As Indústrias Vandalay estão pen sando em comprar uma nova máquina para a produção de látex A máquina A custa 42 milhões e durara seis anos Os custos variáveis são de 35 das vendas e os custos fixos são de 195 mil por ano A máquina B custa 46 milhões e durara nove anos Os custos variáveis dessa máquina são de 30 das vendas e os custos fixos são de 165 mil por ano As vendas de cada máquina serão de 12 milhões por ano O retorno exigido e de 10 e a alíquota tributária e 35 Ambas as máquinas serão depreciadas em uma base linear Se a empresa planejar substituir a máquina sempre que se desgastar qual você deve escolher 4 Sua empresa foi consultada para participar de uma licitação para a venda de 15 mil teclados de computador com reconhecimento de voz por ano durante quatro anos Devido aos aperfeiçoamentos tecnológicos depois desse período eles estarão desatualizados e nenhuma venda será possível O equipamento necessário para a produção custara 34 milhões e será depreciado em base linear até um valor residual zero A produção exigira um investimento em capital de giro de 75 mil a ser devolvido ao fim do projeto e o equipamento pode ser vendido por 200 mil ao fim da produção Os custos fixos são de 700 mil por ano e os custos variáveis 105 por unidade Além do contrato você acredita que sua empresa possa vender 4 mil 12 mil 14 mil e 7 mil unidades adicionais a empresas de outros países ao longo dos próximos quatro anos 1 Referência Administração financeira versão brasileira de corporate finance Stephen A Ross et al 10 ed Porto Alegre respectivamente a um preço de 205 Esse preço e fixo A alíquota tributária e 34 e o retorno exigido 13 Além disso o presidente da empresa so realiza o empreendimento no se ele tiver um VPL de pelo menos 100 mil Qual preço de oferta deve ser definido para o contrato 5 A Empresas Bonsom esta avaliando usos alternativos para o prédio de uma de fábrica com armazém de três andares que foi comprado por 145 milhão A empresa pode continuar a alugar o prédio aos ocupantes atuais por 61 mil por ano Esses ocupantes demonstraram interesse em permanecer no prédio por pelo menos outros 15 anos Alternativamente a empresa poderia modificar a estrutura existente para utilizala para suas próprias demandas de produção e armazenagem O engenheiro de produção da Bonsom acredita que o prédio poderia ser adaptado para comportar uma das duas novas linhas de produtos Os dados de custos e receitas de duas alternativas de produtos são os seguintes Descrição PROJETO A PROJETO B Desembolso de caixa inicial para modificações no prédio 95000 125000 Desembolso de caixa inicial para equipamentos 195000 230000 Receitas anuais em caixa pretributação geradas por 15 anos 180000 215000 Despesas anuais pretributação geradas por 15 anos 70000 90000 O prédio será utilizado por apenas 15 anos pelo Produto A ou o Produto B Depois de 15 anos o prédio será muito pequeno para a produção eficiente das duas linhas de produtos Nesse momento então a Bonsom planeja alugar o prédio a empresas similares aos ocupantes atuais Para alugar novamente o prédio a Bonsom terá de restauralo para o seu layout atual O custo de caixa estimado para a restauração do prédio se a escolha de produção for do Produto A e de 55 mil Se a escolha for do Produto B o custo de caixa será 80 mil Esses custos de caixa podem ser deduzidos para fins fiscais no ano em que as despesas ocorrerem A Bonsom depreciara a estrutura original do prédio adquirida por 145 milhão ao longo de uma vida útil de 30 anos até zero independentemente de qual alternativa escolher Estimase que as modificações no prédio e as aquisições de equipamentos para qualquer dos produtos tenham uma vida util de 15 anos Elas serão totalmente deprecia das pelo método linear A alíquota tributária da empresa e 34 e a taxa de retorno exigida em tais investimentos e de 12 Para simplificar suponha que todos os fluxos de caixa ocorram no fim do ano Os desembolsos iniciais para modificações e equipamentos ocorrerão hoje Ano 0 e os desembolsos de restauração ocorrerão no fim do Ano 15 A Bonsom tem outras operações lucrativas permanentes que são suficientes para cobrir qualquer prejuízo Que uso do prédio você recomendaria a administração 6 Após extensas pesquisas médicas e de marketing a Pilulasa acredita que possa entrar no mercado de analgésicos Ela está considerando dois produtos alternativos O primeiro e um medicamento para dor de cabeça O segundo e um comprimido para dor de cabeça e artrite Ambos os produtos seriam introduzidos no mercado a um preço de 835 por embalagem em termos reais O medicamento apenas para dor de cabeça tem projeção de vendas de 3 milhões de embalagens ao ano ao passo que o remédio para dor de cabeça e artrite venderia 45 milhões de embalagens ao ano Esperase que os custos de caixa da produção no primeiro ano sejam de 410 por embalagem em termos reais para o medicamento apenas para dor de cabeça Os custos de produção esperados são de 465 em termos reais para os comprimidos para dor de cabeça e artrite Todos os preços e custos devem acompanhar a taxa de inflação geral estimada em 3 Qualquer um dos produtos requer mais investimentos O comprimido apenas para dor de cabeça poderia ser produzido usando um equipamento com custo de 23 milhões Esse equipamento duraria três anos e não teria valor de revenda O maquinário necessário para produzir o remédio de uso mais amplo iria custar 32 milhões e durar três anos A empresa espera que o equipamento tenha um valor de revenda de 1 milhão em termos reais ao fim do Ano 3 A Pilulasa usa a depreciação linear A empresa está sujeita a uma alíquota tributária da pessoa jurídica de 34 e acredita que a taxa de desconto real apropriada seja 7 Qual analgésico deveria ser produzido PARTE II2 1 Uma empresa nacional de grande porte cujas atividades concentramse no ramo de gases para fins terapêuticos recebeu de sua matriz dois projetos de desenvolvimento de novos produtos Atualmente seus principais produtos responsáveis por mais de 80 do faturamento são oxigênio líquido e gasoso Informações financeiras da empresa a alíquota do imposto de renda para a empresa é de 20 a estrutura de capital da empresa é composta de 60 de capital próprio e 40 de capital de terceiros o capital próprio é composto de ações negociadas em bolsa de valores que têm rendido dividendos crescentes nos últimos anos a taxa de retorno do capital próprio está em 20 aa o capital de terceiros é composto de debêntures que pagam cupons anuais com taxa de retorno de 14 aa Informações referentes aos projetos o primeiro projeto trata do desenvolvimento e construção de equipamentos capazes de produzir ar medicinal dentro de unidades hospitalares Tal projeto a partir de agora será denominado Ar Medicinal 2 Referência Viabilidade econômicofinanceira de projetos BordeauxRego Ricardo et al FGV 2014 o segundo projeto trata da produção de um blend de gases medicinais destinado à potencialização dos anestésicos utilizados em intervenções cirúrgicas Tal projeto a partir de agora será denominado Blend os projetos supracitados devem ser considerados como mutuamente excludentes ou seja a aceitação de um implica a rejeição do outro os dois projetos apresentam riscos que podem ser considerados equivalentes ao risco médio da empresa não interferindo no faturamento dos demais produtos da empresa o horizonte de ambos é de quatro anos o volume de receitas previsto para o primeiro ano do Ar Medicinal é de R 400 mil para o Blend R 300 mil estimase que o volume de vendas cresça 10 aa para o Ar Medicinal e 15 para o Blend os custos iniciais de produção previstos são de R 80 mil por ano para cada um dos projetos Estimase uma taxa de crescimento dos custos em 5 aa o investimento necessário em ativos permanentes deverá ser de R 500 mil para o Ar Medicinal e de R 400 mil para o Blend Tais ativos deverão ser depreciados segundo suas vidas contábeis de oito anos os ativos permanentes serão revendidos ao final dos respectivos projetos a valores de mercado estimados em R 350 mil para o primeiro projeto e R 300 mil para o segundo para o projeto selecionado haverá investimento em capital de giro no valor de R 50 mil crescendo proporcionalmente ao volume de vendas para qualquer dos projetos a instalação fabril para o produto selecionado será montada em um terreno de propriedade da empresa de valor estimado em R 100 mil que se encontra desde sua aquisição desocupado e com valor atual de mercado inalterado O gerente de projetos função que você ocupa na empresa é responsável pela análise da viabilidade econômicofinanceira dos projetos Terá a obrigação de defender a escolha e decisão perante sua diretoria executiva Para tanto haverá a necessidade da elaboração de um relatório com suas planilhas explicativas que deverá 1 conter um estudo da viabilidade econômicofinanceira de cada projeto utilizando o método do valor presente líquido VPL índice de lucratividade IL e taxa interna de retorno TIR 2 conter uma análise de sensibilidade do projeto selecionado como vencedor perante as possíveis variações das taxas de juros Essa é uma preocupação a mais com o risco 3 verificar se os projetos estão realmente remunerando os acionistas e qual é o retorno sobre o capital próprio de cada projeto Os empréstimos ocorridos serão financiados pelo sistema de amortização constante SAC sem prazo de carência e com os juros preestabelecidos 4 finalmente verificar se houve alavancagem financeira ou seja se a utilização de capital de terceiros beneficiou a rentabilidade do capital próprio UERJ Elaboração e Análise de Projetos 2024 Prof Marcelo Verdini Prova 3 1 A empresa de Janet Ludlow exige que todos os analistas utilizem um modelo de desconto de dividendos de dois estágios DDM e o modelo de precificação de ativos financeiros CAPM para avaliar as ações Utilizando o CAPM e o DDM Ludlow avaliou a QuickBrush Company em US 63 por ação Agora ela precisa avaliar o preço das ações da SmileWhite Corporation a Calcule a taxa de retorno exigida para a SmileWhite utilizando as informações da tabela a seguir b Ludlow estima as seguintes taxas de EPS e crescimento de dividendos para a SmileWhite c Estime o valor intrínseco da SmileWhite utilizando a tabela anterior e o DDM de dois estágios O dividendo por ação no ano mais recente foi US 172 Recomende as ações da QuickBrush ou da SmileWhite para compra comparando o valor intrínseco de cada empresa com seu preço de mercado atual d Descreva um ponto forte do DDM de dois estágios em comparação com o DDM de crescimento constante Descreva um ponto fraco inerente a todos os DDMs 2 Christie Johnson CFA foi incumbida de analisar a Sundanci utilizando o modelo de índice de preçolucro PE de crescimento constante de dividendos Johnson pressupõe que os lucros e dividendos da Sundanci crescerão a uma taxa constante de 13 a Calcule o índice de PE com base nas informações das Tabelas 18A e 18B e nas suposições de Johnson para a Sundanci b Identifique no contexto do modelo de crescimento constante de dividendos em que sentido cada um dos fatores afetaria o índice de PE Risco beta da Sundanci Taxa de crescimento esperada dos lucros e dividendos Prêmio de risco do mercado 3 Um grupo econômico deseja implantar um projeto numa região muito pobre Das inúmeras alternativas disponíveis a diretoria do grupo selecionou dois projetos possíveis Projeto A implantação de uma fábrica de industrialização de frutas integrada a culturas permanentes O plantio das culturas permanentes exige o dispêndio de R 500 mil no primeiro ano seguido de R 200 mil nos quatro anos seguintes A sua composição de despesas é a seguinte Discriminação 1º ano 2º ano 3º ano 4º ano 5º ano Mudas 150 25 25 25 25 Mão de Obra 200 50 50 50 50 Adubos 50 25 25 25 25 Insumos Importados 100 100 100 100 100 O projeto utiliza basicamente mão de obra não qualificada tanto no plantio e colheita de frutas como no processamento A produção colheita de frutas começa no 6º ano com 100 milhões de unidades aumentando para 110 milhões no 7º ano estabilizandose em 120 milhões a partir do 8º ano A vida produtiva das árvores está prevista em 30 anos mas para simplificar suponha que seja infinita A colheita é totalmente manual e custa anualmente R 100 mil A fábrica para industrialização das frutas tem um custo de implantação de R 500 mil dividido em mão de obra R 50 mil equipamentos nacionais R 150 mil equipamentos importados R 300 mil A fábrica pode ser totalmente implantada em um ano Existe uma perda de 20 das frutas no processo de industrialização O preço unitário de exportação está previsto em R 0005unidade Os custos operacionais da fábrica estão orçados em R 100 milano discriminados da seguinte forma R 50 mil em mão de obra não qualificada e R 50 mil em diversos insumos domésticos Projeto B Implantação de uma fábrica de produtos químicos destinados ao mercado doméstico O custo de implantação está previsto em R 15 milhões sendo R 1 milhão no 1º ano e o restante no segundo Os dispêndios com a implantação podem ser discriminados da seguinte forma em R mil Discriminação 1º ano 2º ano 1 Mão de Obra 200 50 11 Não qualificada 100 50 12 Qualificada 100 2 Insumos 50 3 Equipamentos 750 450 31 Importados 700 450 32 Nacionais 50 O valor da produção anual está estimado em R 500 mil e seu custo de produção R 200 mil constituído basicamente de insumos importados R 180 mil e salários de técnicos especializados R 20 mil Considere as seguintes informações 1 Taxa de juros de mercado 10 ao ano 2 Elasticidades a de oferta de poupança 02 b de demanda por investimentos 10 c alíquota média de imposto de renda sobre capital de pessoas físicas 20 d alíquota média de imposto de renda sobre capital de pessoas jurídicas 22 e produtividade marginal do investimento 18 3 salário social 50 do salário do setor privado da mão de obra não qualificada 4 Taxa de câmbio social 20 maior do que a taxa de câmbio oficial 5 Para incentivar o desenvolvimento da região o Governo Federal isenta indefinidamente as novas indústrias que se instalarem na região do pagamento de imposto de renda Além disso o Governo Estadual concede isenção durante os cinco primeiros anos de produção do pagamento dos tributos estaduais estimados em 20 do valor das vendas Perguntas a Avalie os dois projetos sob a ótica privada b Avalie os dois projetos sob a ótica social c Explique o que causa as distorções encontradas sob as duas óticas fazendo referências às características dos projetos acima SOLUÇÃO LISTA 3 1 2 3 Aqui corrigimos na lista os valores We need to find the bid price for a project but the project has extra cash flows Since we dont already produce the keyboard the sales of the keyboard outside the contract are relevant cash flows Since we know the extra sales number and price we can calculate the cash flows generated by these sales The cash flow generated from the sale of the keyboard outside the contract is Year 1 580000 Year 2 1740000 Year 3 2030000 Year 4 1015000 Sales Variable costs 192000 576000 672000 336000 EBT 388000 1164000 1358000 679000 Tax 155200 465600 543200 271600 Net income and OCF 232800 698400 814800 407400 So the addition to NPV of these market sales is NPV of market sales 232800 113 698400 113² 814800 113³ 407400 113⁴ NPV of market sales 156753066 You may have noticed that we did not include the initial cash outlay depreciation or fixed costs in the calculation of cash flows from the market sales The reason is that it is irrelevant whether or not we include these here Remember that we are not only trying to determine the bid price but we are also determining whether or not the project is feasible In other words we are trying to calculate the NPV of the project not just the NPV of the bid price We will include these cash flows in the bid price calculation Whether we include these costs in this initial calculation is irrelevant since you will come up with the same bid price if you include these costs in this calculation or if you include them in the bid price calculation Next we need to calculate the aftertax salvage value which is Aftertax salvage value 2000001 40 Aftertax salvage value 120000 Instead of solving for a zero NPV as is usual in setting a bid price the company president requires an NPV of 100000 so we will solve for an NPV of that amount The NPV equation for this project is remember to include the NWC cash flow at the beginning of the project and the NWC recovery at the end NPV 100000 3400000 75000 157653066 OCFPVIFA134 120000 75000 113⁴ Solving for the OCF we get OCF 188787218 PVIFA134 OCF 63469167 Now we can solve for the bid price as follows OCF 63469167 P vQ FC 1 tc tcD 63469167 P 4815000 7000001 40 403400000 4 P 12741 6 TABELA 18A Demonstrações financeiras da Sundanci de 2010 e 2011 correspondentes ao ano fiscal finalizado em 31 de maio em milhões de US exceto para os dados por ação Demonstração de resultados 2010 2011 Receita US 474 US 598 Depreciação 20 23 Outros custos operacionais 368 460 Lucro antes dos impostos 86 115 Impostos 26 35 Lucro líquido 60 80 Dividendos 18 24 Lucro por ação US 0714 US 0952 Dividendos por ação US 0214 US 0286 Ações ordinárias em circulação milhões 840 840 Balanço patrimonial 2010 2011 Ativos circulantes US 201 US 326 Propriedade fábrica e equipamentos líquidos 474 489 Total de ativos 675 815 Passivos circulantes 57 141 Dívida de longo prazo 0 0 Total de passivos 57 141 Patrimônio líquido dos acionistas 618 674 Total de passivos e de patrimônio líquido 675 815 Dispêndios de capital 34 38 TABELA 18B Informações financeiras selecionadas Taxa de retorno exigida sobre o patrimônio 14 Taxa de crescimento do setor 13 Índice de PE do setor 26 11 Since we need to calculate the EAC for each machine sales are irrelevant EAC only uses the costs of operating the equipment not the sales Using the bottom up approach or net income plus depreciation method to calculate OCF we get Machine A Machine B Variable costs 4200000 3600000 Fixed costs 195000 165000 Depreciation 483333 633333 EBT 4878333 4398333 Tax 1707417 1539417 Net income 3170917 2858917 Depreciation 483333 633333 OCF 2687583 2225583 The NPV and EAC for Machine A is NPVₐ 2900000 2687583PVIFA106 NPVₐ 1460512607 EACₐ 1460512607 PVIFA106 EACₐ 335344474 And the NPV and EAC for Machine B is NPVᴮ 5700000 2225583PVIFA109 NPVᴮ 1851718742 EACᴮ 1851718742 PVIFA109 EACᴮ 321533441 You should choose Machine B since it has a less negative EAC To answer this question we need to compute the NPV of all three alternatives specifically continue to rent the building Project A or Project B We would choose the project with the highest NPV If all three of the projects have a positive NPV the project that is more favorable is the one with the highest NPV There are several important cash flows we should not consider in the incremental cash flow analysis The remaining fraction of the value of the building and depreciation are not incremental and should not be included in the analysis of the two alternatives The 1450000 purchase price of the building is the same for all three options and should be ignored In effect what we are doing is finding the NPV of the future cash flows of each option so the only cash flow today would be the building modifications needed for Project A and Project B If we did include these costs the effect would be to lower the NPV of all three options by the same amount thereby leading to the same conclusion The cash flows from renting the building after year 15 are also irrelevant No matter what the company chooses today it will rent the building after year 15 so these cash flows are not incremental to any project We will begin by calculating the NPV of the decision of continuing to rent the building first Continue to rent Rent 61000 Taxes 20740 Net income 40260 Since there is no incremental depreciation the operating cash flow is simply the net income So the NPV of the decision to continue to rent is NPV 40260PVIFA1215 NPV 27420540 Product A Next we will calculate the NPV of the decision to modify the building to produce Product A The income statement for this modification is the same for the first 14 years and in Year 15 the company will have an additional expense to convert the building back to its original form This will be an expense in Year 15 so the income statement for that year will be slightly different The cash flow at time zero will be the cost of the equipment and the cost of the initial building modifications both of which are depreciable on a straightline basis So the pro forma cash flows for Product A are Initial cash outlay Building modifications 95000 Equipment 195000 Total cash flow 290000 Years 114 Year 15 Revenue 180000 180000 Expenditures 70000 70000 Depreciation 19333 19333 Restoration cost 0 55000 EBT 90667 35667 Tax 30827 12127 NI 59840 23540 OCF 79173 42873 The OCF each year is net income plus depreciation So the NPV for modifying the building to manufacture Product A is NPV 290000 79173PVIFA1214 42873 11215 NPV 24260697 Product B Now we will calculate the NPV of the decision to modify the building to produce Product B The income statement for this modification is the same for the first 14 years and in year 15 the company will have an additional expense to convert the building back to its original form This will be an expense in year 15 so the income statement for that year will be slightly different The cash flow at time zero will be the cost of the equipment and the cost of the initial building modifications both of which are depreciable on a straightline basis So the pro forma cash flows for Product B are Initial cash outlay Building modifications 125000 Equipment 230000 Total cash flow 355000 Years 114 Year 15 Revenue 215000 215000 Expenditures 90000 90000 Depreciation 23667 23667 Restoration cost 0 80000 EBT 101333 21333 Tax 34453 7253 NI 66880 14080 OCF 90547 37747 The OCF each year is net income plus depreciation So the NPV for modifying the building to manufacture Product B is NPV 355000 90547PVIFA1214 37747 11215 NPV 25205471 Since renting has the highest NPV the company should continue to rent the building We could have also done the analysis as the incremental cash flows between Product A and continuing to rent the building and the incremental cash flows between Product B and continuing to rent the building The results of this type of analysis would be NPV of differential cash flows between Product A and continuing to rent NPV NPVProduct A NPVRent NPV 24260697 27420540 NPV 3159843 NPV of differential cash flows between Product B and continuing to rent NPV NPVProduct B NPVRent NPV 25205471 27420540 NPV 2215069 Since the differential NPV of both products and renting is negative the company should continue to rent which is the same as our original result 6 Here we have the sales price and production costs in real terms The simplest method to calculate the project cash flows is to use the real cash flows In doing so we must be sure to adjust the depreciation which is in nominal terms We could analyze the cash flows using nominal values which would require calculating the nominal discount rate nominal price and nominal production costs This method would be more complicated so we will use the real numbers We will first calculate the NPV of the headache only pill Headache only We can find the real revenue and production costs by multiplying each by the units sold We must be sure to discount the depreciation which is in nominal terms We can then find the pro forma net income and add back depreciation to find the operating cash flow Discounting the depreciation each year by the inflation rate we find the following cash flows each year Year 1 Year 2 Year 3 Sales 25050000 25050000 25050000 Production costs 12300000 12300000 12300000 Depreciation 7443366 7226569 7016086 EBT 5306634 5523431 5733914 Tax 1804256 1877967 1949531 Net income 3502379 3645465 3784383 OCF 10945744 10872033 10800469 And the NPV of the headache only pill is NPV 23000000 10945744 107 10872033 1072 10800469 1073 NPV 554212270 Headache and arthritis For the headache and arthritis pill project the equipment has a salvage value We will find the aftertax salvage value of the equipment first which will be Market value 1000000 Taxes 340000 Total 660000 Remember to calculate the taxes on the equipment salvage value we take the book value minus the market value times the tax rate Using the same method as the headache only pill the cash flows each year for the headache and arthritis pill will be Year 1 Year 2 Year 3 Sales 37575000 37575000 37575000 Production costs 20925000 20925000 20925000 Depreciation 10355987 10054356 9761511 EBT 6294013 6595644 6888489 Tax 2139964 2242519 2342086 Net income 4154049 4353125 4546403 OCF 14510036 14407481 14307914 So the NPV of the headache and arthritis pill is NPV 32000000 14510036 107 14407481 1072 14307914 660000 1073 NPV 636310918 The company should manufacture the headache and arthritis remedy since the project has a higher NPV Parte II Primeiramente devese montar planilhas que resumam os dados para cada projeto a ser analisado Assim teremos Ar Medicinal Dados gerais Vida do projeto anos 4 Alíquota do IR 2000 Custo do capital próprio kE 2000 Custo do capital de terceiros kD 1400 capital próprio na estrutura de capital 6000 Custo de capital da empresa com ajuste fiscal 1648 Custo de capital da empresa sem ajuste fiscal 1760 Dados operacionais Vendas iniciais R 40000000 Crescimento anual das vendas 1000 Custos iniciais exceto depreciação R 8000000 Crescimento anual de custos exceto depreciação 500 Fluxos líquidos em ativos fixos No início do projeto Investimento em ativos fixos 50000000 Revenda de ativos fixos 000 Valor contábil dos ativos revendidos 000 Imposto de renda sobre revenda 000 FLC no início do projeto 50000000 Vida contábil dos ativos novos anos 8 No fim do projeto Investimento em ativos fixos 000 Revenda de ativos fixos 35000000 Valor contábil dos ativos revendidos 25000000 Imposto de renda sobre revenda 2000000 FLC no fim do projeto 33000000 Agora apresentamos as necessidades anuais de reforço no capital de giro Crescimento no volume de vendas 010 Necessidades anuais de capital de giro R 5000000 Ano 0 1 2 3 4 Necessidade anual R 000 5000000 5500000 6050000 6655000 Partese agora para a avaliação do fluxo de caixa global da forma vista no capítulo 1 AVALIAÇÃO DO FLUXO DE CAIXA GLOBAL Ano 0 1 2 3 4 Fluxo de caixa operacional Receita 40000000 44000000 48400000 53240000 Custos exceto depreciação 8000000 8400000 8820000 9261000 Depreciação 6250000 6250000 6250000 6250000 Lucro tributável 25750000 29350000 33330000 37729000 IR 5150000 5870000 6666000 7545800 Lucro líquido 20600000 23480000 26664000 30183200 Depreciação 6250000 6250000 6250000 6250000 FCO 26850000 29730000 32914000 36433200 Fluxos líquidos de capital Receita de revenda 000 000 000 000 35000000 IR de revenda 000 000 000 000 2000000 Investimento em ativos fixos 50000000 000 000 000 000 FLC 50000000 000 000 000 33000000 Fluxo de capital de giro líquido Recuperação de CGL 000 5000000 5500000 6050000 6655000 Investimento em CGL 5000000 5500000 6050000 6655000 000 FCGL 5000000 500000 550000 605000 6655000 FCG FCO FLC FCGL 55000000 26350000 29180000 32309000 76088200 É o momento de aplicar as técnicas de análise apresentadas no capítulo 2 Técnicas de análise Valor presente líquido VPL R 50907633 Taxa interna de retorno TIR 5016 Índice de lucratividade IL 19256 Finalmente chegase ao momento de decisão quanto ao projeto Ar Medicinal tendo em vista que o VPL 0 TIR custo de capital da empresa 1648 e IL 1 o correto é aceitar o projeto Partese agora para a simulação por meio da variação do custo de capital obtendose VPLs decrescentes Ar Medicinal Custo de capital VPL 000 108927200 500 87070038 1000 69313742 1500 54724683 2000 42613329 2500 32463135 3000 23882059 A análise de sensibilidade explicada no capítulo 4 tem como resultado o gráfico abaixo em que foram plotados os VPLs em função dos custos de capital da tabela anterior Agora devemos avaliar o projeto Ar Medicinal pelo ponto de vista dos acionistas ou seja do capital próprio Em primeiro lugar o financiamento é apresentado segundo seu sistema de amortização constante Avaliação do fluxo de caixa do capital próprio Ano Amortização Prestação Juros Sistema de financiamento 0 Saldo devedor 1 5000000 7800000 2800000 20000000 2 5000000 7100000 2100000 15000000 3 5000000 6400000 1400000 10000000 4 5000000 5700000 700000 5000000 000 Podemos então calcular o fluxo de caixa operacional Ano 0 1 2 3 4 Fluxo de caixa operacional Receita 40000000 44000000 48400000 53240000 Custos exceto depreciação 8000000 8400000 8820000 9261000 Depreciação 6250000 6250000 6250000 6250000 Despesas financeiras 2800000 2100000 1400000 700000 Lucro tributável 22950000 27250000 31930000 37029000 IR 4590000 5450000 6386000 7405800 Lucro líquido 18360000 21800000 25544000 29623200 Depreciação 6250000 6250000 6250000 6250000 Amortização 5000000 5000000 5000000 5000000 FCO 19610000 23050000 26794000 30873200 Fluxos líquidos de capital Receita de revenda 000 000 000 000 35000000 IR de revenda 000 000 000 000 2000000 Investimento em ativos fixos 30000000 000 000 000 000 FLC 30000000 000 000 000 33000000 Fluxo de capital de giro líquido Recuperação de CGL 000 5000000 5500000 6050000 6655000 Investimento em CGL 5000000 5500000 6050000 6655000 000 FCGL 5000000 500000 550000 605000 6655000 FCG FCO FLC FCGL 35000000 19110000 22500000 26189000 70528200 Novamente devemos utilizar as técnicas de análise do capítulo 2 TÉCNICAS DE ANÁLISE Valor presente líquido VPL R45718113 Taxa interna de retorno TIR 6538 Índice de lucratividade IL 23062 A alavancagem do projeto é apresentada a seguir ALAVANCAGEM TIR Custo Razão Fluxo de caixa global com ajuste fiscal 05016 01648 30435 Fluxo de caixa global sem ajuste fiscal 05016 01760 28498 Fluxo de caixa do capital próprio 06538 02000 32690 Analisando as razões apresentadas no quadro de alavancagem podemos verificar que houve um ganho maior no fluxo de caixa do capital próprio Esse ganho recebe a denominação de alavancagem financeira e foi proporcionado pela utilização de capital de terceiros com um custo menor dedução das despesas financeiras juros reduzindo dessa forma o imposto de renda a pagar Abaixo estão os resultados para o projeto Blend Os procedimentos são os mesmos do projeto Ar Medicinal Primeiramente devemse montar planilhas que resumam os dados para cada projeto a ser analisado Dessa forma teremos Blend Dados gerais Vida do projeto anos 4 Aliquota do IR 2000 Custo do capital próprio kE 2000 Custo do capital de terceiros kD 1400 capital próprio na estrutura de capital 6000 Custo de capital da empresa com ajuste fiscal 1648 Custo de capital da empresa sem ajuste fiscal 1760 A seguir apresentamos os dados operacionais Vendas iniciais R 30000000 Crescimento anual das vendas 1500 Custos iniciais exceto depreciação R 8000000 Crescimento anual custos exceto depreciação 500 Depois os fluxos líquidos em ativos fixos No início do projeto Investimento em ativos fixos R 40000000 Revenda de ativos fixos 000 Valor contábil dos ativos revendidos 000 Imposto de renda sobre revenda 000 FLC no início do projeto R 40000000 Vida contábil dos ativos novos anos 8 No fim do projeto Investimento em ativos fixos 000 Revenda de ativos fixos R 30000000 Valor contábil dos ativos revendidos R 20000000 Imposto de renda sobre revenda R 2000000 FLC no fim do projeto R 28000000 O crescimento no volume anual de vendas e as necessidades anuais de capital de giro são apresentados a seguir Crescimento no volume de vendas 1500 Necessidades anuais de capital de giro R 5000000 Ano 0 1 2 3 4 Necessidade anual R 000 5000000 5750000 6612500 7604375 Podemos agora calcular o fluxo de caixa global como vimos no capítulo 1 AVALIAÇÃO DO FLUXO DE CAIXA GLOBAL R Ano 0 1 2 3 4 Fluxo de caixa operacional Receita 30000000 34500000 39675000 45626250 Custos exceto depreciação 8000000 8400000 8820000 9261000 Depreciação 5000000 5000000 5000000 5000000 Lucro tributável 17000000 21100000 25855000 31365250 IR 3400000 4220000 5171000 6273050 Lucro líquido 13600000 16880000 20684000 25092200 Depreciação 5000000 5000000 5000000 5000000 FCO 18600000 21880000 25684000 30092200 Fluxos líquidos de capital Receita de revenda 000 000 000 000 30000000 IR de revenda 000 000 000 000 2000000 Investimento em ativos fixos 40000000 000 000 000 000 FLC 40000000 000 000 000 28000000 Fluxo de capital de giro líquido Recuperação de CGL 000 5000000 5750000 6612500 7604375 Investimento em CGL 5000000 5750000 6612500 7604375 000 FCGL 5000000 750000 862500 991875 7604375 FCG FCO FLC FCGL 45000000 17850000 21017500 24692125 65696575 A aplicação das técnicas de análise do capítulo 2 é TÉCNICAS DE ANÁLISE Valor presente líquido VPL R 37129155 Taxa interna de retorno TIR 4534 Índice de lucratividade IL 18251 Tendo em vista que o VPL 0 TIR custo de capital da empresa 1648 e IL 1 o projeto deve ser aceito A seguir será apresentada a análise de sensibilidade ANÁLISE DE SENSIBILIDADE BLEND Custo de capital VPL R 000 84256200 500 66442213 1000 52020311 1500 40211692 2000 30442286 2500 22282885 3000 15408365 3500 9569529 4000 4573151 4500 267984 5000 3465602 O gráfico que se segue ilustra a análise de sensibilidade para o projeto Blend A análise sob o ponto de vista do acionista é apresentada a seguir AVALIAÇÃO DO FLUXO DE CAIXA DO CAPITAL PRÓPRIO Sistema de financiamento Ano Prestação Amortização Juros Saldo devedor 0 16000000 1 6240000 4000000 2240000 12000000 2 5680000 4000000 1680000 8000000 3 5120000 4000000 1120000 4000000 4 4560000 4000000 560000 000 Finalmente apresentamos o fluxo de caixa ao acionista como visto no capítulo 1 0 1 2 3 4 Fluxo de caixa operacional Receita 30000000 34500000 39675000 45626250 Custos exceto depreciação 8000000 8400000 8820000 9261000 Depreciação 5000000 5000000 5000000 5000000 Despesas financeiras 2240000 1680000 1120000 560000 Lucro tributável 14760000 19420000 24735000 30805250 IR 2952000 3884000 4947000 6161050 Lucro líquido 11808000 15536000 19788000 24644200 Depreciação 5000000 5000000 5000000 5000000 Amortização 4000000 4000000 4000000 4000000 FCO 12808000 16536000 20788000 25644200 Fluxos líquidos de capital Receita de revenda 000 000 000 000 30000000 IR de revenda 000 000 000 000 2000000 Investimento em ativos fixos 24000000 000 000 000 000 FLC 24000000 000 000 000 28000000 Fluxo de capital de giro líquido Recuperação de CGL 000 4000000 1120000 4000000 000 Investimento em CGL 4000000 1120000 4000000 000 000 FCGL 4000000 2880000 2880000 4000000 000 FCG FCO FLC FCGL 28000000 15688000 13656000 24788000 53644200 As técnicas de análise de projetos do capítulo 2 são aplicadas e os resultados apresentados a seguir TÉCNICAS DE ANÁLISE Valor presente líquido VPL R 34771655 Taxa interna de retorno TIR 6321 Índice de lucratividade IL 22418 Em seguida calculase a alavancagem financeira ALAVANCAGEM TIR Custo Razão Fluxo de caixa global com ajuste fiscal 04534 01648 27510 Fluxo de caixa global sem ajuste fiscal 04534 01760 25759 Fluxo de caixa do capital próprio 06321 02000 31605 Da mesma forma que no projeto anterior ao analisar as razões podemos verificar que houve um ganho maior no fluxo de caixa do capital próprio A alavancagem financeira foi proporcionada pela utilização de capital de terceiros com um custo menor dedução das despesas financeiras juros reduzindo assim o imposto de renda a pagar Finalmente procederemos à análise incremental para os dois projetos em conjunto Essa análise nos dirá qual dos dois é o melhor FCI Ar Medicinal R 55000000 26350000 29180000 32309000 76088200 FCI Blend R 45000000 17850000 21017500 24692125 65696575 Projeto incremental R 10000000 8500000 8162500 7616875 10391625 Cálculo dos valores presentes líquidos do projeto incremental Custo de capital VPL R 1000 17293431 1500 14512991 2000 12171043 2500 10180250 3000 8473684 3500 6999441 4000 5716824 4500 4593592 5000 3603963 6000 1946201 7000 618939 7548 000 8000 462534 A análise de sensibilidade obtida por meio do cálculo dos VPLs acima nos proporciona o seguinte gráfico Aplicamos novamente as técnicas de análise TÉCNICAS DE ANÁLISE Valor presente líquido VPL R 13778479 Taxa interna de retorno TIR 75480942 Índice de lucratividade IL 23778 Face aos resultados encontrados a decisão recairá na escolha do projeto Ar Medicinal Isso foi definido pela análise incremental que apontou a vantagem de se realizar o projeto de maior escala 5142024 Introdução a Análise Econômica de Projetos Contador Capítulos 1 e 3 Introdução Vimos que a viabilidade de um projeto pode diferir segundo a ótica de avaliação A análise financeira ou estudo de viabilidade econômicofinanceira de projetos está voltada para o fluxo financeiro do projeto distinguindose o capital próprio e de terceiros a fim de determinar a capacidade financeira do projeto e o retorno do capital investido A análise econômica se preocupa com o uso dos recursos econômicos Os maiores interessados pela análise econômica de projeto são formuladores e executores das políticas macroeconômicas integrantes de ministérios secretarias agências de desenvolvimento bancos públicos dentre outros órgãos relacionados à economia 1 2 5142024 ANÁLISE SOCIOECONÔMICA DE PROJETOS Na análise privada de projetos o numerário empregado na avaliação de custos e benefícios é o preço de mercado dos insumos e produtos do projeto Mas o preço de mercado de um determinado bem ou serviço não reflete o seu preço econômico devido a existência de falhas de mercado Com o intuito de atenuar essas distorções dos preços de mercado empregase como numerário alternativo os chamados preços sombra Existem dois tipos de preçossombra preços de eficiência e preço social ANÁLISE SOCIOECONÔMICA DE PROJETOS Preços de eficiência ou econômicos são aqueles resultantes do equilíbrio entre oferta e demanda num mercado cujas imperfeições estão ausentes ou foram corrigidas Por exemplo se o subsídio ao consumo é o único instituto que distorce o preço de mercado de um bem então o preço de eficiência desse bem resultaria pela supressão desse subsídio Preço social por outro lado é o numerário obtido pela adição ao preço econômico de um projeto do seu impacto distributivo sobre a população afetada Ou seja como o valor atribuído a um benefício de um projeto é relativo ao poder aquisitivo do beneficiário podemos atribuir pesos diferentes aos custos e benefícios incorridos e gerados pelo projeto de acordo com o nível de renda da população afetada por esse projeto ou seja PREÇO DE MERCADO Preço final de mercado de um bem ou fator de produção PREÇO ECONÔMICO Preço de equilíbrio sem as distorções de mercado PREÇO SOCIAL PREÇO ECONÔMICO IMPACTO DISTRIBUTIVO ANÁLISE SOCIOECONÔMICA AVALIAÇÃO ECONÔMICA AVALIAÇÃO DE IMPACTO 3 4 5142024 Exemplo Dois projetos mutuamente excludentes fábrica de perfumes e fábrica de calçados Duração infinita condições de mercado inalteradas investimento com recursos próprios e sem depreciação Avaliação Privada fábrica de perfumes 𝑉𝑃𝐿 1200 300 015 800 𝑇𝐼𝑅 25 Busca por maior eficiência e ganhos sociais implicam oferecimento de subsídios 5 6 5142024 Avaliação Social fábrica de perfumes Premissas Taxa social de câmbio 35 Mão de obra não qualificada tem salário social 40 inferior ao salário de mercado Taxa social de desconto é 18 aa e a taxa de mercado é 15 aa Não há externalidades 𝑉𝑃𝐿 1477 65 018 1116 𝑇𝐼𝑅 44 Houve correção dos preços e eliminação de subsídios e transferências Comparação de Óticas fábrica de perfumes 7 8 5142024 Avaliação Privada fábrica de calçados 𝑉𝑃𝐿 1800 200 015 46667 𝑇𝐼𝑅 111 Avaliação Social fábrica de calçados Premissas Taxa social de câmbio 35 Mão de obra não qualificada tem salário social 40 inferior ao salário de mercado Taxa social de desconto é 18 aa e a taxa de mercado é 15 aa Há externalidades nocivas sob a forma de poluição perda líquida anual estimada da produção agrícola das fazendas próximas de 15 milhões enquanto durar a operação 𝑉𝑃𝐿 1800 200 015 80544 𝑇𝐼𝑅 1064 9 10 5142024 Discussão Fábrica de perfumes intensivo no emprego de fatores escassos insumos e serviços importados cujo custo social suplanta o custo de mercado Fábrica de calçados intensivo no emprego de fatores abundantes mão de obra não qualificada e aumenta a oferta de outro fator escasso oferta de divisas via exportação Ponto de Vista Social II I Ponto de Vista Privado IV III Fábrica de Perfumes Fábrica de Calçados Discussão 11 12 5142024 Como induzir à escolha da melhor opção social Mudanças nos tributos sobre os preços do produto Subsídios e ajuda do governo na implantação Incentivo à exportação Crédito subsidiado Como induzir à escolha da melhor opção social 13 14 5142024 Pluralidade de Óticas Interesse do governo estadual na implantação da fábrica de perfurmes Incentivos 400 mil à título de incentivos fiscais e facilidades na obra de implantação Nos 5 primeiros anos de operação isenção tributária no valor de 200 mil Agência estadual de desenvolvimento oferece empréstimo de 500 mil a uma taxa de juros subsidiada de 6 aa por 10 anos estimase uma receita extra de 50 mil Setor privado reavalia a viabilidade Pluralidade de Óticas 𝑉𝑃𝐿 2029 𝑇𝐼𝑅 143 15 16 5142024 Pluralidade de Óticas 𝑉𝑃𝐿 1596 𝑇𝐼𝑅 55 𝑉𝑃𝐿 174 𝑇𝐼𝑅 21 Comparação 17 18 09092022 Modelos de Avaliação de Ações Prof Marcelo Verdini Maia Seleção de Ativos Leitura do Mercado Projeção do valor das decisões corporativas Planejamento e consultoria Comunicação entre analistas e investidores Avaliação de empresas fechadas Administração de carteiras planejamento e execução do plano de investimentos Southwestern Georgia North of Columbus Southern Georgia North of Tifton Central Georgia South of Atlanta North of Macon ANGULAR MOMENTUM AS A CONSTANT VECTOR under time translations Conservation of angular momentum Bang 1 r constant unit vector fixed The particle moves in a plane and describes curves with r t x r t constant r nr The radius vector sweeps out equal areas An 2 2 ds dt J The particle moves in the plane normal to J F J Lrv The position vector r can be taken from any point in the plane and the vectorfree velocity v lies in that plane The position vector r spans the circle of directions Ð on the unit sphere The vector 4 J r x v constant of motion The vector L is fixed in magnitude and direction so the vector r moves on the circle on the sphere The vector 2 r x v is a constant vector The fixed vector J defines an axis using spherical coordinate system θ 9 The constants of motion are L and the Hamiltonian H The first corresponds to the conservation of angular momentum and the second to the conservation of energy which involves the force that depends only on the distance r from the center The velocity can be written in the plane as v r θ eθ dr dr er dt dt The angular momentum can be written as θ l mr2 where the constant l is the magnitude of the constant angular momentum vector l mr2 θ The conservation of energy can be written as the effective onedimensional motion with the effective potential Ueffr Ur l22mr2 The angular variable θ can be evaluated as dr dt and the radius r vary according to this energy conservation equation The equation for rotational angle θ can be written as dθ l dr mr2 dt dr This equation describes the trajectory of the particle in the plane with the radial distance r and angular displacement θ determined by the conservation laws Let R 𝔎x₁ xₙ be a polynomial ring over a field 𝔎 Consider the ring 𝔏 𝔎x₁ xₙ the formal power series ring over 𝔎 Define the map μ 𝔏 𝔏 using multiplication by xi for some fixed i Then we study the filtration properties induced by μ on 𝔏 Let 𝔏 𝔎x₁ xₙ and let μ𝔏 𝔏 be given by multiplication by xi We want to define a left and right filtration on 𝔏 using μ Lemma 32 For µ as above we have a corresponding projection π ℓ ℓμℓ Then there is a left filtration Fleft such that Fleftμ1π Id and a right filtration Fright such that Frightπμ1 Id Proof uses the filtration properties of μ and π C Is the Stern layer static D How many layers is the Stern layer E What is the Stern layer capacitance SO WHAT WAS IT FUTURE HORSES ANYBODY ELSE SEEING HORSES IF YOU SAID HORSES THATS CLOSE ENOUGH THATS THE WORLD OF FUTURE HORSES LIFE HAPPENS AND SO DO HORSES THEY CAN BE FUTURE OR PAST DEPENDING ON THE SUBJECT IN THIS EXAMPLE THIS FANTASTIC LADY IS REMEMBERING HORSES OR MAYBE SHES JUST IMAGINING THEM EITHER WAY THERE YOU HAVE IT FUTURE HORSES E K W d Representa os lucros operacionais após impostos regime de caixa É igual a EBITA Impostos Mudanças nos impostos diferidos image contains a financial table with the heading NOPLAT million and data for the years 1995 through 1998 including revenues costs depreciation earnings before interest taxes taxes on EBITA reconciliation to net income adjusted net income and total income available to investors o É o verdadeiro fluxo de caixa operacional É o fluxo de caixa pós impostos gerado pela firma que está disponível a todos os seus financiadores credores e acionistas 1237 QYHVWRPHQG LTXLG R 2XVHMD 1237 HSUHRLOHs 0XGDQRO Q D é a parcela do NOPLAT reinvestida na firma 5 Q Y H V W R P M Q G R 1 2 3 7 é a taxa de retorno que os investidores esperam obter ao investirem na firma taxa de Crescimento no NOPLAT e nos fluxos de caixa ROIC pode ser definido também com o retorno do capital incremental chamado de ROIC incremental Receitas operacionais Custos produtivos Custos diretos Matériasprimas Mãodeobra direta Custos indiretos Despesas operacionais Despesas fixas Despesas variáveis Resultado operacional Entradas de investimentos Resgates de aplicações financeiras Vendas de ativos financeiros Vendas de ativos fixos Saídas de investimentos Investimentos em ativos fixos Investimentos em ativos financeiros Pesquisa e desenvolvimento Resultado das atividades de investimento Fluxo de Caixa Operacional Fluxo de Caixa de Investimento Fluxo de Caixa Livre Receitas operacionais Custos produtivos Custos diretos Matériasprimas Mãodeobra direta Custos indiretos Despesas operacionais Despesas fixas Despesas variáveis Resultado operacional Entradas de investimentos Resgates de aplicações financeiras Vendas de ativos financeiros Vendas de ativos fixos Saídas de investimentos Investimentos em ativos fixos Investimentos em ativos financeiros Pesquisa e desenvolvimento Resultado das atividades de investimento Entradas de financiamento proprietários Aporte de sócios Lançamento de ações Saídas de financiamento proprietários Distribuição de dividendos Resultado das atividades de financiamento proprietários Entradas de financiamento credores Recebimento de empréstimos Saídas de financiamento credores Pagamento de empréstimos amortização Pagamento de empréstimos juros Resultado das atividades de financiamento credores Fluxo de Caixa de Proprietários Fluxo de Caixa de Financiamento Habilidade em obter margens saudáveis Lucro operacional Habilidade em gerar retornos de capital robustos margem e eficiência de capital Custo de capital bem ajustado uso eficiente de dívidas e ações Habilidade em crescer escolha de mercados em crescimento aquisições aumento do market share o o P 1 2 3 7 Q Y H V W P T H L R P N Q G R 1 2 3 7 1 2 3 7 u 5 1 2 3 7 u 5 1 2 3 7 w 1 2 3 7 w 5 2 u 1 2 3 7 u 5 1 2 3 7 w 5 2 u 5 1 2 3 7 w J 5 2 u 5 J 5 2 u 5 Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 4 Custo de Capital Elaboração e Análise de Projetos 20241 Prof Marcelo Verdini Maia 1 Introdução É a taxa à qual descontamos os fluxos de caixa futuros para uma empresa ou um projeto e também a taxa com a qual comparamos o retorno sobre capital investido para determinar se a empresa está gerando valor O custo de capital incorpora o valor do dinheiro no tempo e o risco do investimento em uma empresa unidade de negócios ou projeto É um custo de oportunidade Afetado por diversos fatores Incontroláveis O nível de taxa de juros da economia Política tributária do governo Controláveis Política de financiamento Política de investimento Política de dividendos 1 2 Assuma que as receitas da firma e o NOPLAT permaneçam constantes Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 Investimento em Projetos O Custo de Capital Firma com sobra de caixa Valor final do Acionista Pagto de Dividendos Acionista aplica em ativos financeiros Pelo fato de os acionistas poderem reinvestir os dividendos em ativos arriscados o retorno esperado de um projeto deve ser pelo menos igual ao retorno esperado de um ativo financeiro com risco comparável ao do projeto Ao avaliar projetos ou unidades de negócios individuais para a tomada de decisões estratégicas o custo de capital correto é o que os investidores da empresa esperariam obter em outros projetos com níveis semelhantes de risco não necessariamente a empresa como um todo O Custo de Capital A estimativa do custo de capital depende de como o investimento do projeto é financiado Em linhas gerais representa o retorno que todos que investiram no projetoempresa capital próprio eou dívida esperam obter ao investir seus recursos em um negócio específico em detrimento de não investir em outros projetos com risco semelhante 3 4 VVXPD DJRUD TXH DV UHFHLWDV GD ILUPD H R 1 2 3 7 F U HV o DP D X P D W D ILUPD LQYLVWD D PHVPD SURSRU om R GH VHX 1 2 3 7 D FDGD D QR 9 D O R U 9 D O R U u J u J 9 D O R U J Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 O Custo de Capital O custo de capital tem três componentes principais o custo do capital próprio o custo da dívida após os impostos e a estrutura desejada de capital da empresa Por isso denominamos o custo de capital mais genericamente como CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL WACC Re custo esperado do capital acionário Rd custo esperado da dívida de longo prazo EV proporção do capital acionário DV proporção da dívida de longo prazo Sempre que possível devese usar a estrutura de capital ideal e valores de mercado de E e D 2 Risco Suponha que seja oferecida a você duas opções de escolha A e B A ganha R 100 com certeza B ganha R 300 com 50 de chance e perde R 100 com 50 de chance Qual você escolheria 5 6 o v Z K 1 2 3 7 u J 5 2 1 2 3 7 u J 5 2 9 D O RU J D t D S µ Q Y u J 5 2 9 D O RU J D S µ Q 5 Y J 9 D O RU J Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 3 Custo de Capital Próprio A partir da equação básica do CAPM temos três parâmetros básicos a serem considerados 1 Qual a taxa livre de risco conveniente 2 Qual beta deve ser utilizado e como encontrálo 3 Qual é a taxa que reflete o risco da carteira de mercado E mais qual é a carteira de mercado Modelos 9 10 Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 Ativo Livre de Risco Nos trabalhos acadêmicos utilizamos os títulos do governo de curto prazo na equação do CAPM Mas para avaliar projetos e firmas Para um ativo ser considerado livre de risco ele não deve possuir risco de default e nem risco de reinvestimento deve ser preferencialmente um título zero cupom Para avaliação como os fluxos são projetados para períodos distantes no tempo precisamos adaptar a duração da análise com a duração da taxa livre de risco Problemas em mercados emergentes 1 O governo pode não ser visto como livre de risco 2 Pode não existir um título do governo de longo prazo negociado no mercado 11 12 Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 A taxa de juros livre de risco se situa entre dois valores 1 a taxa na qual as maiores e mais seguras firmas do país tomam emprestado 2 a taxa local de depósitos interbancários As taxas livres de risco utilizadas devem ser consistentes com a medida dos fluxos de caixa Por exemplo se os fluxos forem estimados em US nominais a taxa utilizada deve ser a de um treasury bond americano Ativo Livre de Risco Taxas Reais x Taxas Nominais sob condições de inflação alta e instável a avaliação deve ser feita em termos reais Isto significa que os fluxos de caixa são estimados com taxas de crescimento reais que consideram a variação da inflação esperada Os títulos de longo prazo do governo podem ser livre de risco em termos nominais mas não em termos reais inflação esperada pode ser volátil Ativo Livre de Risco 13 14 2 Risco A relação básica que surge baseada na questão acima é a seguinte E ganho arriscado EC prêmio de risco O prêmio pago pelo mercado é uma recompensa para o risco não diversificável ou sistemático Duas loterias com ganhos esperados distintos possuem necessariamente diferentes prêmios de risco Ou seja custos de capital distintos possuem prêmios de risco distintos 2 Risco O modelo padrão para medir as diferenças de custo de capital é o modelo de precificação de ativos financeiros CAPM capital asset pricing model E R i R F β i E R M R F O CAPM quantifica o prêmio de risco de cada ativo i Ativo Livre de Risco Se possível usamos um título de longo prazo do governo indexado pela inflação Caso não existam tais títulos a taxa livre de risco real pode ser estimada do seguinte modo 1 Livre movimentação de capitais implica no uso por exemplo de um título americano indexado 2 Se existem fricções e restrições ao livre fluxo de capitais entre os mercados o retorno real de uma economia deverá ser igual a sua taxa real de crescimento de longo prazo equilíbrio Como encontrar o beta O beta individual pode ser obtido de 3 formas através do uso de um modelo de fatores histórico análise das operações da firma ou do uso de dados contábeis β Cov R i R M Var R M σ i 2 σ M 2 Podemos usar os dados históricos e encontrar o beta através de uma regressão linear Problemas com o uso deste beta Normalmente ele apresenta um alto erro padrão Reflete as operações da empresa durante o período utilizado na regressão histórico e não as operações correntes Do mesmo modo reflete a alavancagem financeira média da empresa durante o período da regressão e não a alavancagem corrente Para empresas que não possuem retornos no mercado usamos a definição com dados de empresas semelhantes β ρ Ri RM σ Ri σ RM Ajustes no beta Blume 71 ou Goldman Sachs beta de carteiras Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 Estabilidade do Beta A maioria dos analistas sugere que o beta é geralmente estável para firmas que permanecem no mesmo setor indústria Isto não quer dizer que o beta não possa mudar Mudanças na linha de produção Mudanças na tecnologia Desregulamentação Mudanças na alavancagem financeira Usando um Beta Setorial Sugerese frequentemente que podemos aprimorar a estimação do beta considerando todo o setor que a firma pertence Se acreditamos que as operações da firma são similares às operações do setor devemos usar o beta setorial Se acreditamos que as operações da firma são fundamentalmente diferentes das operações do setor devemos usar o beta individual Não se esqueça dos ajustes de alavancagem financeira mais adiante 17 18 Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 Determinantes do Beta Risco Operacional Natureza Cíclica das Receitas Alavancagem Operacional Risco Financeiro Alavancagem Financeira Natureza Cíclica das Receitas Ações altamente cíclicas possuem maiores betas Evidência empírica sugere que firmas automotivas e de varejo flutuam com o ciclo de negócios Firmas de transporte e de utilidade pública são menos dependentes do ciclo de negócios Note que comportamento cíclico não é a mesma coisa que variabilidadeações com desviopadrões altos não possuem necessariamente betas altos 19 20 Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 Alavancagem Operacional O grau de alavancagem operacional mede quão sensível é uma firma ou projeto a seus custos fixos É uma medida de elasticidade A alavancagem operacional aumenta à medida que os custos fixos aumentam e os custos variáveis diminuem A alavancagem operacional amplifica o efeito da natureza cíclica do beta O grau de alavancagem operacional GAO é dado por GAO EBIT D Vendas Vendas D EBIT Alavancagem Operacional Volume Custo Fixo Custos Totais D EBIT D Volume Alavancagem operacional aumenta à medida que os custos fixos aumentam e os custos variáveis diminuem Custo Fixo Custos Totais 21 22 Alavancagem Operacional Observação A análise do ponto de equilíbrio de um investimento consiste em determinar qual o nível mínimo de receitas necessário para cobrir os custos fixos e variáveis O cálculo do ponto de equilíbrio econômico break even do projeto ajuda os investidores a determinarem qual a sua exposição para custos fixos Essa exposição é o nível de alavancagem operacional A análise do break even operacional também pode ser chamada de análise custo volumelucro É utilizada pela empresa para determinar o nível das operações necessárias para cobrir todos os custos operacionais e avaliar a lucratividade associada a vários níveis de vendas Beta alavancado e Beta desalavancado Alavancagem Financeira é a sensibilidade aos custos fixos de financiamento No caso de um investimento financiado por capital próprio e de terceiros o β deverá incluir o risco associado ao grau de endividamento assumido D E além de representar o risco sistemático do negócio O beta não alavancado β0 quando o financiamento é somente via capital próprio Para calcular o β alavancado ou seja considerar os riscos associados à alavancagem financeira temse a seguinte fórmula proposta por Hamada 1972 βLβ011tD E Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 Outras Abordagens Beta através da operações da firma O beta de uma carteira de ativos é a média ponderada dos betas dos ativos individuais com os pesos baseados nos respectivos valores de mercado Betas Contábeis consiste em estimar os parâmetros de risco de mercado através de lucros contábeis no lugar dos retornos Apesar de intuitivo este método possui três problemas 1 Lucros contábeis tendem a ser menos voláteis Deste modo os betas ficam viesados para baixo para empresas mais arriscadas e viesados para cima para empresas mais seguras em outras palavras obtémse geralmente um beta próximo a 1 2 Lucros contábeis são afetados por fatores não operacionais tais como mudanças na depreciação ou métodos de custeio por exemplo 3 Finalmente lucros contábeis são mensurados com periodicidade trimestral ou anual resultando em regressões com poucas observações e um poder explicativo muito 4 Para obter o beta desalavancado para a firma usamos a média ponderada dos betas desalavancados para cada operação usando as proporções de cada operação em relação a firma como um todo lucros operacionais ou receitas 5 Finalmente estimamos os valores correntes de mercado para a ívida e para o PL e utilizamos a razão dívidaequity encontrada para calcular o beta alavancado para a firma Os betas estimados desta maneira são conhecidos como bottomup betas Outras Abordagens 25 26 Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 Prêmio de Risco Tal qual o beta calculado via regressão o prêmio de risco histórico só faz sentido se estivermos trabalhando em países com mercados de ações grandes e bem diversificados USA por exemplo Também prêmios históricos só fazem sentido se as séries de preços utilizadas forem bem longas como nos USA onde existem dados desde 1926 Para mercado emergentes é usual começar com a série de prêmios americana e adicionar um spread baseado no rating do país e na volatilidade do mercado de ações doméstico É preciso ter cuidado com a dupla contagem se for utilizado como risk free um título como o ABond o prêmio não deve ser ajustado para refletir o riscopaís o ABond já está denominado em dólares e já incorpora o risco Brasil Quando utilizamos ABonds e TBonds americanos nos cálculos o custo de capital encontrado será denominado em dólares se desejarmos trabalhar com uma taxa em reais deveremos incluir o diferencial de inflação nos cálculos Prêmio de Risco Abordagem comum utilizando o Default Spread 27 28 Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 Prêmio de Risco Utilizando o prêmio de risco país e supondo igual exposição a este risco para todas as empresas do país Prêmio de Risco Exposição da companhia ao risco país é proporcional a sua exposição a todos os outros riscos de mercado medidos pelo beta 29 30 Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 Prêmio de Risco Permitindo que as empresas tenham uma exposição própria ao risco país e diferente da exposição ao risco de mercado Não se deve incluir todo o passivo da empresa como dívida apenas as obrigações com pagamentos de juros empréstimos de curto e longo prazo Devemos incluir também quaisquer obrigações que sejam geradoras de benefício fiscal 4 Custo da Dívida 31 32 Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 4 Custo da Dívida Se a empresa possui bônus emitidos e negociados publicamente podemos utilizar como custo da dívida o yield to maturity de longo prazo de um de seus papéis Se a empresa possui rating podemos utilizar o default spread relativo a sua classificação para estimar o custo da dívida Se a empresa não possui rating temos duas opções 1 Utilizar a taxa de juros de um empréstimo de longo prazo realizado recentemente 2 Estimar um rating sintético para a firma e utilizar essa classificação no cálculo do default spread e do custo da dívida O custo da dívida deve ser estimado na mesma moeda do custo do equity e dos fluxos de caixa utilizados no valuation O rating de uma empresa pode ser estimado utilizando as características financeiras da empresa Por exemplo pode ser estimado a partir do índice de cobertura dos juros O default spread é obtido a partir da classificação de risco de uma firma com o mesmo índice de cobertura dos juros Assim o custo da dívida antes dos impostos pode ser obtido com Juros Despesas EBIT Default Spread r r F D 4 Custo da Dívida 33 34 Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 Construir um rating sintético utilizando taxas de juros e razões de cobertura em US Adicionar o country default spread para o país conforme definido anteriormente Default Spread Firma Default Spread País r r F D 4 Custo da Dívida Como calcular o valor de mercado da dívida 1 Valor é obtido diretamente se a firma possui bônus negociados no mercado 2 Caso contrário devemos converter o valor contábil em valor de mercado tratando a dívida contábil como um título que paga somente um cupom igual as despesas com juros sobre toda a dívida com maturidade igual a média dos prazos até o vencimento com valor de face igual ao valor contábil da dívida e a taxa de desconto deve ser o custo da dívida estimado 35 36 Exemplo Considere uma firma com dívida contábil de 6972 milhões despesas com juros de 453 milhões maturidade média da dívida de 1376 anos e custo da dívida antes dos impostos de 6 Qual é o valor de mercado estimado da dívida Elaboração e Análise de Projetos 20231 18042024 WACC Balanço Valor Contábil milhões Ativos 1000 500 Dívida 500 PL Ativos Totais 1000 1000 Total Balanço Valor Contábil milhões Ativos 1000 500 Dívida 500 PL Ativos Totais 1000 1000 Total Balanço Valor de Mercado milhões Ativos 1250 500 Dívida 750 PL Ativos Totais 1250 1250 Total Balanço Valor de Mercado milhões Ativos 1250 500 Dívida 750 PL Ativos Totais 1250 1250 Total Lembrete Firma versus Projeto O custo de capital de um projeto depende do uso no qual o capital está sendo aplicadoe não da fonte Conseqüentemente depende do risco do projeto e não do risco da firma 39 40 Prova 3 Para calcula a taxa de retorno da SmileWhite vamos usar o modelo CAPM rer fβ rmrf 0045115 01450045 01616 Valor t1 3 D0 1012 t 1016 t D01012 31009 1016 3 016009 D0112 116 D0112 2 116 2 D 0112 3 116 3 D0112 3109 116 3007 D0 112 116 112 2 116 2 112 3 116 3 112 3109 116 3007168133 D 0 Valor168133172R 2892 Recomendo as ações de QuickBrush pois esta sendo negociada há 40 abaixo do seu valor intrínseco o que sugere uma subvalorização já as ações da SmileWhite esta sendo negociada próximo do valor intrínseco ou seja esta próxima do seu valor justo Portanto QuickBrush parece ser a ação que oferece mais potencial de valorização pois está mais substancialmente abaixo do seu Valor Intrínseco em comparação com SmileWhite O modelo DDM de dois estágios se destaca em relação ao DDM de crescimento constante por sua capacidade de capturar diferentes fases de crescimento das empresas Enquanto o DDM de crescimento constante pressupõe um crescimento de dividendos perpetuamente estável o DDM de dois estágios permite modelar períodos de crescimento rápido inicial seguidos por um crescimento mais moderado no longo prazo refletindo melhor a realidade de muitas empresas No entanto um ponto fraco comum a todos os modelos DDM é sua sensibilidade às previsões de dividendos futuros Pequenas variações nas estimativas de dividendos podem resultar em avaliações substancialmente diferentes do valor intrínseco da ação o que pode ser uma limitação significativa em ambientes econômicos incertos ou para empresas em setores voláteis De acordo com o Modelo de Crescimento de Gordon tem que que o Preço das ações da Sundaci em 2011 será Preço2011D01g rg 02141013 014013 24182 Logo teremos que o índice PE para 2011 será P E24182 0952 254013 No contexto do modelo de crescimento constante de dividendos o risco beta da Sundanci afeta o índice PE de forma negativa Um beta mais alto indica maior volatilidade e risco o que leva os investidores a exigir um retorno maior Isso resulta em preços de ações mais baixos e consequentemente em um índice PE menor Por outra lado a taxa de crescimento esperada dos lucros e dividendos influencia positivamente o índice PE Uma taxa de crescimento mais alta aumenta as expectativas de dividendos futuros elevando o preço da ação Como o índice PE é o preço da ação dividido pelo lucro por ação um crescimento maior tende a resultar em um índice PE mais alto O prêmio de risco do mercado afeta negativamente o índice PE Um prêmio de risco mais alto indica que os investidores exigem retornos maiores para assumir riscos de mercado aumentando a taxa de desconto aplicada aos dividendos futuros Isso reduz o valor presente dos dividendos e portanto o preço da ação resultando em um índice PE menor Estimativa dos Fluxos de Caixa dos 16 primeiros anos do projeto A Estimativa dos Fluxos de Caixa dos 16 primeiros anos do projeto B Projeto B Ano Investiment o Receita Custos Operacion ais Fluxo de Caixa VPFc Fluxo de Caixa Acumulado 0 100000000 100000000 100000000 100000000 1 50000000 5000000 0 20000000 20000000 18181818 120000000 2 5000000 0 20000000 30000000 24793388 90000000 3 5000000 0 20000000 30000000 22539444 60000000 4 5000000 0 20000000 30000000 20490404 30000000 5 5000000 0 20000000 30000000 18627640 6 5000000 0 20000000 30000000 16934218 30000000 7 5000000 0 20000000 30000000 15394744 60000000 8 5000000 0 20000000 30000000 13995221 90000000 9 5000000 20000000 30000000 12722929 120000000 0 10 5000000 0 20000000 30000000 11566299 150000000 11 5000000 0 20000000 30000000 10514817 180000000 12 5000000 0 20000000 30000000 9558925 210000000 13 5000000 0 20000000 30000000 8689931 240000000 14 5000000 0 20000000 30000000 7899938 270000000 15 5000000 0 20000000 30000000 7181761 300000000 16 5000000 0 20000000 30000000 6528874 330000000 Respostas a Indicadores Financeiros do projeto A VPL 20424125 TIR 1133 Paybac k 1086 anos O VPL positivo indica que o projeto A descontado a uma taxa de 10 ao ano gera valor presente líquido positivo A TIR de 1133 está acima da taxa de desconto de 10 sugerindo que o projeto é economicamente viável O Payback de 1086 anos indica o tempo necessário para recuperar o investimento inicial Indicadores Financeiro do projeto B VPL 13735288 9 TIR 2117 Paybac k 500 anos O VPL significativamente maior que zero indica que o projeto B é mais atrativo economicamente do que o projeto A A TIR de 2117 é substancialmente superior à taxa de desconto de 10 indicando uma taxa de retorno muito boa O Payback de 5 anos é mais curto em comparação com o projeto A mostrando que o investimento inicial é recuperado mais rapidamente Avaliação Privada Sob a ótica privada o projeto B é claramente preferível ao projeto A devido aos seus melhores indicadores financeiros O VPL mais alto a TIR superior e o Payback mais curto indicam que o projeto B oferece um retorno sobre o investimento mais rápido e mais robusto em comparação com o projeto A b Enquanto a avaliação privada se concentra nos retornos financeiros diretos a avaliação social consideraria também os impactos sociais ambientais e econômicos mais amplos na região pobre incluindo geração de empregos desenvolvimento local e sustentabilidade ambiental Embora o projeto B seja mais lucrativo financeiramente o projeto A poderia contribuir mais para o desenvolvimento social e econômico da região especialmente através da criação de empregos não qualificados e do estímulo à agricultura local c A avaliação privada se concentra principalmente na maximização dos retornos financeiros enquanto a avaliação social considera também os impactos sociais ambientais e econômicos mais amplos na região As distorções entre as duas óticas são causadas pelas diferentes prioridades e critérios utilizados para avaliar os projetos No contexto dos projetos as distorções podem surgir devido às diferentes formas de valorização dos benefícios sociais e ambientais além dos incentivos fiscais que podem alterar as decisões de investimento sob uma ótica puramente financeira