Mercado Financeiro e de Capitais - Conceitos e Fundamentos - Edição UVA 2016

Mercado Financeiro e de Capitais 2ª edição Rio de Janeiro UVA 2016 Email Services HTML CONTROLS 1 Set filter item appearance Set filter appearing animation Fade In Animate the text box or listbox Appear immediately Set filter item behavior Set filter behavior on item click Hide member Save filter text Changed value in text box Wait 100ms 500ms 1000ms Execute event JavaScript Set filter behavior on focus loss Add filter removes it Time message Set filter appearance Icon Search Hide icons AutoAdd case sensitive AutoAdd case insensitive Check visible items only KEY CODE 9 13 27 38 40 Helio Darwich Nogueira Mercado Financeiro e de Capitais 2ª edição Rio de Janeiro UVA 2016 Copyright UVA 2015 Nenhuma parte desta publicação pode ser reproduzida por qualquer meio sem a prévia autorização desta instituição Texto de acordo com as normas do Novo Acordo Ortográfico da Língua Portuguesa ISBN 9788569287032 Autoria do Conteúdo Helio Darwich Nogueira Design Instrucional Daianá Lucília S A de Almeida Melo Projeto Gráfico UVA Diagramação Isabelle Martins Revisão Tássia Braga Lydianna Lima Ficha Catalográfica elaborada pelo Sistema de Bibliotecas da UVA Biblioteca Maria Anunciação Almeida de Carvalho N778 Nogueira Helio Darwich Mercado financeiro de capitais livro eletrônico Helio Darwich Nogueira Rio de Janeiro UVA 2016 790 KB ISBN 9788569287032 Disponível também impresso 1 Mercado financeiro 2 Mercado de capitais I Universidade Veiga de Almeida II Título CDD 3326 SUMÁRIO Apresentação7 Sobre o autor8 Capítulo 1 Conceitos básicos do sistema financeiro9 Sistema financeiro crescimento econômico intermediação finan ceira e políticas econômicas10 Sistema Financeiro Nacional Subsistemas normativo e supervisor24 Sistema Financeiro Nacional Subsistema de intermediação35 Referências56 Capítulo 2 Conceitos básicos do mercado financeiro59 Mercados monetário de crédito de capitais de câmbio e de derivativos60 Títulos de renda fixa emissão pública e privada82 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros96 Referências128 Capítulo 3 Mercado de capitais131 Mercado à vista renda fixa e variável132 Mercado de derivativos e futuros142 Ambientes e mecânicas de negociação156 Referências175 Capítulo 4 Risco retorno e portfólios177 Risco retorno diversificação e liquidez178 Escolas de análise e índices192 Modelos de precificação e mitigação de riscos206 Referências222 Considerações finais224 Sprout Workout Supplements MANGLA DANDWALIA WWWSPROUTONLINEIN Get Fit Be Healthy Spray Floss Super Needle FX MASS Gainer Multi Vitamin GREENDERN PEA PROTEIN GALLANT WEIGHT GAINER Ultra Max Gainer Catch that weight and muscle gain Weighmass Super Needle your new dose of motivation and energy Keeps you hydrated boosts performance Boost Immunity Better Skin Joint Pain Relief and many more 7 APRESENTAÇÃO APRESENTAÇÃO Este livro trata dos principais aspectos do Mercado Financeiro e de Capitais e como as relações ocorridas nesses ambientes afetam a vida diária de pessoas físicas e jurídicas e mesmo de entes governamentais e regulatórios Dada sua relação direta com a economia das nações e em âmbito mundial tais mercados influem diretamente em aspectos sociais e políticos por todo o planeta A movimentação de recursos financeiros ocorre desde o tempo em que as trocas de produtos e serviços passaram do simples escambo à busca por um equivalente comum a chamada moeda Esta cada vez mais virtual movimentase de forma a possibilitar o desenvolvimento das nações da produção de alimentos da criação de novas tecnologias e na busca incessante pelo bemestar social e equilíbrio entre as condi ções de vida da população mundial Os mercados financeiros são ao mesmo tempo guardiões do valor de toda riqueza mundial e provedores de soluções financeiras para o de senvolvimento pessoal e coletivo Dessa forma o conhecimento de suas práticas participantes e produtos se mostra fundamental para o pro fissional de finanças esteja ele atuando diretamente nesses mercados ou em outros que dele dependam diretamente para busca ou alocação de recursos Assim você encontrará aqui os conceitos e fundamentos do mercado financeiro e de capitais envolvendo seus principais parti cipantes produtos e metodologias de análise de investimento Desejamos que o conhecimento construído e trabalhado ao longo des te livro se transforme em ações práticas para a sua vida profissional e que você aproveite ao máximo essa experiência Que a leitura desta obra promova uma oportunidade de reflexão sobre os conteúdos abor dados contribuindo efetivamente para o seu enriquecimento cultural e acadêmico 8 SOBRE O AUTOR Helio Darwich Nogueira é doutor e mestre em Engenharia de Pro dução pela Universidade Federal Fluminense UFF com MBA em Fi nanças pelo Instituto Coppead UFRJ MBA em Gestão Empresarial pela Universidade Cândido Mendes UCAM e Extensão em Business e Marketing pela Universidade de Tübingen e ExportAkademie Baden Württemberg GmbH da Alemanha O autor também possui as certifi cações APIMEC CNPI ANBIMA CPA20 e IBRI CPRI2 e atua há mais de 20 anos no mercado financeiro em atividades de análise operação e gestão de recursos 9 Sistema financeiro crescimento econômico intermediação financeira e políticas econômicas CAPÍTULO 1 CONCEITOS BÁSICOS DO SISTEMA FINANCEIRO Este capítulo trata de aspectos do sistema financeiro e sua importância no desenvolvimento econômico e social de uma nação Dessa forma será abordada não só a sua es trutura mas também as políticas econômicas e o próprio sistema que é adotado no Brasil e em outros países ao longo da história Evoluindo para a intermediação financeira você conhece rá os principais participantes desse processo sejam eles na forma de efetivos realizadores dessa tarefa ou apenas partes interessadas no que é na verdade o grande fluxo de capitais observado além de qualquer fronteira Conceitos básicos do sistema financeiro 10 SISTEMA FINANCEIRO CRESCIMENTO ECONÔMICO INTERMEDIAÇÃO FINANCEIRA E POLÍTICAS ECONÔMICAS 11 Sistema Financeiro Nacional SFN Podese definir o sistema financeiro como o conjunto de instituições e instrumentos financeiros que possibilita a transferência de recursos entre seus ofertadores e toma dores seja diretamente ou por intermédio de instituições devidamente autorizadas criando condições para que os títulos e valores mobiliários tenham liquidez no mercado Dessa forma o mercado financeiro é o local onde o di nheiro é gerido intermediado oferecido e procurado por meio de canais que se entrelaçam na formação de siste mas que determinam a organização e o arcabouço legal do mencionado mercado Observase no mercado financeiro uma movimentação de fundos entre entes superavitários que depositam re cursos postergando consumo ou investimento e outros deficitários que buscam tais recursos para direcionálos a investimentos ou simplesmente cobrir déficits em seus caixas É por meio dessas movimentações e das relações de oferta e demanda por elas geradas que são determina das as taxas de juros presentes em uma economia 11 Sistema financeiro crescimento econômico intermediação financeira e políticas econômicas 12 Sistema financeiro brasileiro Entendese por Sistema Financeiro Nacional ou de forma abreviada SFN todo o conjunto de entidades envolvidas na movimentação de fluxos financeiros dentro de uma deter minada nação e desta ou de seus participantes com outros entes ao redor do globo terrestre Tais trocas de recursos envolvem não somente a moeda mas todo tipo de ativos mobiliários direitos e contratos de natureza financeira 121 Evolução histórica Segundo o Banco Central do Brasil o Sistema Financeiro Nacional brasileiro pode ser dividido historicamente em seis fases 1ª fase 1808 a 1914 No ano de 1808 surgiu o primeiro banco brasileiro denominado Banco do Brasil o qual acumulava fun ções de banco central e banco comercial tendo sido dissolvido em 1829 Em 1906 foi criado o que é o atual Banco do Brasil presente em nosso sistema financeiro até os dias de hoje Tal instituição sofreu redirecionamento de funções ao longo dos anos Ao final do ano de 1910 o Brasil registrava a presença de 16 bancos nacionais e cinco estrangeiros 2ª fase 1914 a 1945 Nessas quatro décadas os bancos aqui instalados se desenvolveram com relativa segurança e sustenta ram as mudanças ocorridas na estrutura produtiva observada no Brasil Em 1920 criouse a chamada Inspetoria Geral dos Bancos Cabe ressaltar que nes sa fase o país já contava com mais de duas mil insti tuições financeiras operando no território nacional Conceitos básicos do sistema financeiro 12 3ª fase 1945 a 1964 Nesse terceiro momento histórico foi criada a Supe rintendência de Moeda e Crédito SUMOC e coexis tiam diversos órgãos com atribuições de Autoridade Monetária Ainda nessa fase ocorreu a criação do Banco do Nordeste do Brasil do Banco da Amazônia e em 1952 do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico BNDE cuja nomenclatura foi alterada para BNDES Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social em 1982 4ª fase 1964 a 1988 Em pouco menos de duas décadas ocorreu a im plementação de significativas mudanças estruturais no sistema financeiro brasileiro dentre as quais po demse destacar as seguintes leis Lei da Correção Monetária 435764 Lei do Plano Nacional da Habitação 438064 Lei da Reforma do Sistema Financeiro Nacional 459564 Lei do Mercado de Capitais 472865 Lei da CVM 638576 alterada pela Lei 1041102 Lei das SA 640476 alterada pelas leis 945797 e 1030301 Algumas dessas leis causaram grandes efeitos como é o caso da criação da CVM Comissão de Valores Mobiliários ou da correção monetária dis positivo presente até o final do século XX que por anos mostrouse como forte gatilho inflacionário em nosso país 13 Sistema financeiro crescimento econômico intermediação financeira e políticas econômicas 5ª fase 1988 a 1994 Nesse período cabe destacar a delegação de funções da autoridade monetária exclusivamente ao Banco Central do Brasil BCB ou BACEN tendo nesse mes mo momento suas atividades atípicas sido transfe ridas para o Tesouro Nacional TN Os empréstimos diretos ou indiretos do BCB para o TN ou qualquer entidade que não fosse instituição financeira fo ram proibidos Outro destaque nesse intervalo de pouco mais de um quinquênio foi a Resolução CMN nº 152488 que permitiu a criação dos chamados bancos múltiplos no Brasil 6ª fase a partir de 1994 No período que se estende até os dias de hoje obser vouse inicialmente a Resolução CMN nº 209994 sobre a exigência de capital e patrimônio líquido à qual se seguiram diversas mudanças no sistema de controle e fiscalização das instituições financeiras no Brasil com destaques para as medidas deter minadas pelo Acordo de Basileia e seus desdobra mentos Basileia Basileia II e Basileia III A primeira década do século XXI poderia ser definida como a década da regulação e mitigação de riscos bancá rios e de crédito pois as instituições financeiras aqui sediadas foram obrigadas a implementar uma série de instrumentos e criar estruturas mitigató rias de risco de compliance Apesar de tais ações o mercado financeiro brasilei ro assistiu a duas fases de enxugamento consolida ção e mesmo quebras em seu sistema financeiro em Conceitos básicos do sistema financeiro 14 que ocorreram intervenções e liquidações por parte do BCB em bancos e financeiras fusões e incorpo rações e aumento do interesse de grandes bancos estrangeiros em operar no Brasil o que se deu em sua maioria pela aquisição de entes que já opera vam aqui Cabe destacar que grande parte de tais eventos de enco lhimento do nosso mercado financeiro concentrouse no início da década de noventa em especial por ocasião da implantação do Plano Real e também no início da segun da década do século XXI seguindo em parte efeitos da crise econômica financeira e bancária mundial de 2008 Por outro lado ao longo dos primeiros anos do século XXI ocorreu uma série de fusões entre bancos nacionais sem prejuízo ao sistema De uma forma geral cabe destacar as grandes transforma ções no Sistema Financeiro Nacional ocorridas após 1964 por meio do que podese chamar de Leis Básicas de Reor denamento da Política Econômica Brasileira todas elas da tadas do período denominado como a 4ª fase e em cujos teores podese mencionar i Lei do Mercado de Capitais 472865 a criação de normas e regulamentos básicos para estruturação de um sistema de investimentos ii Lei da CVM 638576 a transferência do BCB para a CVM de toda a estrutura de legislação fiscalização re gistros e regulamentação diretamente ligados ao mercado de valores mobiliários incluindo ações e debêntures A 15 Sistema financeiro crescimento econômico intermediação financeira e políticas econômicas partir de então as funções da CVM repercutiriam sobre três grandes grupos instituições do mercado companhias abertas e investidores iii Lei das SA 640476 a regulamentação da vida legal das sociedades anônimas brasileiras envolvendo aspec tos relativos às suas características constituição compo sição acionária padronização das demonstrações finan ceiras etc Iniciativa esta ocorrida em um momento em que se mostrava necessário atualizar a legislação sobre tais corporações composição acionária comercialização de ações e debêntures modernização do fluxo de infor mações etc 122 Atual organização do SFN brasileiro Atualmente podese dividir o Sistema Financeiro Nacional brasileiro em três subsistemas i órgãos normativos ii entidades supervisoras e iii operadoras Tal estrutura segue o entendimento do BCB e tem clara divisão entre as entidades que efetivamente normatizam e as que implementam fiscalizam e mesmo auxiliam e pu nem os chamados operadores do sistema classe essa que envolve também participantes diretamente interessados nos fluxos de recursos financeiros mas que atuam como satélites do sistema na forma de aplicadores ou tomado res de recursos ou ainda participando ativamente da orga nização dos mercados Conceitos básicos do sistema financeiro 16 17 Sistema financeiro crescimento econômico intermediação financeira e políticas econômicas 13 Crescimento econômico O crescimento econômico de uma sociedade depende diretamente das condições do mercado financeiro que a mesma tem a seu dispor seja internamente ou mesmo externamente de uma forma que deriva do seu próprio desempenho credibilidade e boas relações políticas com outras nações do planeta Internamente uma economia depende inicialmente de nor mas e regulamentos que garantam aspectos como equida de e respeito a contratos além de entes reguladores fortes em termos de autoridade e competentes em termos de re gulação Países cujas regras não se mostram estáveis em mercados como o de crédito e o de capitais tendem a ter sua poupança em baixo grau convertida em investimen to o que muitas vezes acarreta às economias um cenário recessivo como a japonesa ou inflacionário como a bra sileira O ciclo de formação de poupança e posterior conversão desses recursos em investimento pode ser considerado como primeiro e fundamental motor de desenvolvimento de uma nação porém a este deve ser agregado o crédito Indicadores de volume de crédito sobre o produto interno bruto PIB de um país são utilizados para medir o com portamento de uma economia sendo que a tomada de re cursos em longo prazo para investimento e aquisição de bens duráveis tais como imóveis são termômetros que indicam o quanto esse perfil de crédito é mais ou menos saudável para promover o crescimento econômico em questão Conceitos básicos do sistema financeiro 18 Cabe ressaltar que o mercado de crédito é extremamen te sensível às taxas de juros praticadas no país o que se traduz em custo do dinheiro para funding1 e em disposi tivos como recolhimentos compulsórios e de constituição de garantias para empréstimos Tal relação o remete di retamente à atuação das autoridades financeiras e entes governamentais em mercados como o monetário e o cam bial nos quais muitas vezes se define o custo do dinheiro para os demais mercados seja por meio de recursos inter nos ou externos Ainda no âmbito interno outro grande impulsionador do desenvolvimento é o mercado de capitais no qual como você verá mais à frente são captados os recursos de prazo mais alongado que remunerados de forma fixa ou variá vel têm estreita relação com o desempenho econômico e financeiro das empresas tomadoras dos recursos No lon go prazo o tamanho do mercado de capitais vem a ser o principal indicador do desenvolvimento e do potencial de uma economia O mercado externo por sua vez adquiriu forte importân cia com o advento da globalização em que câmbio merca dos produtores e consumidores transferência de tecnolo gia e opções por onde produzir e onde vender se tornaram decisões rotineiras que impactam o trânsito de riquezas entre nações 1 Captação de recursos destinados à estrutura passiva de instituições financeiras 19 Sistema financeiro crescimento econômico intermediação financeira e políticas econômicas Outrora tais relações se resumiam à troca de fluxos finan ceiros na forma de empréstimos e nos focos de importa ção e exportação Ao abordar os mercados financeiros cabe destaque em âmbito internacional para o Acordo de Basileia o qual rege internacionalmente as práticas bancárias e apesar de não ser aplicado uniformemente em todas as nações tem diretrizes únicas que norteiam a ação dos diversos bancos centrais sediados nos continentes do globo terrestre 14 Intermediação financeira No âmbito de um sistema financeiro podese identificar agentes cuja participação se mostra diretamente ligada à intermediação de recursos de forma simultânea à reten ção de riscos enquanto que por outro lado cabe a outros intermediários apenas a função de unir pontas interessa das em desenvolver negócios complementares Dentro das características das operações escolhidas o que pode envolver desde a simples corretagem até a ob tenção de funding para posterior repasse a terceiros na forma de operações de crédito e também determinadas pelas carteiras que operam tais instituições podem optar por atuar de forma ampla em segmentos como o varejo e varejo massificado ou cobrindo nichos específicos de mer cado sendo essa última estratégia usualmente mas não necessariamente adotada por entidades de menor porte Podese classificar as instituições financeiras segundo a natureza das obrigações que elas emitem e os tipos de operação que estão autorizadas a realizar Conceitos básicos do sistema financeiro 20 O Sistema Financeiro Nacional poderia então ser agrupa do segundo suas funções creditícias ou patrimoniais de acordo com a tabela a seguir 15 Políticas econômicas Tema sempre presente no estudo da macroeconomia as políticas econômicas são implementadas localmente dentro do cenário do sistema financeiro em especial nos mercados monetário cambial e de crédito seja por meio de medidas diretas ou indiretas É a partir do comporta mento desses mercados que uma nação controla ou pelo menos tenta controlar fenômenos como crescimento inflação e o próprio desenvolvimento de sua indústria e mercado consumidor É no mercado monetário que as políticas de liquidez ou monetárias são implementadas pelos bancos centrais por meio de três instrumentos básicos a saber Crédito de curto prazo Bancos comerciais e bancos múltiplos com carteira comer cial Caixa Econômica coope rativas de crédito factorings Crédito de médio e longo prazo Bancos de investimento e de senvolvimento bancos múlti plos com carteira de investi mento companhias de leasing Crédito ao consumidor Sociedades de crédito fi nanciamento e investimento CFIs bancos múltiplos com carteira de crédito financia mento e investimento Crédito habitacional Caixa Econômica companhias de crédito imobiliário bancos múltiplos com carteira de cré dito imobiliário 21 Sistema financeiro crescimento econômico intermediação financeira e políticas econômicas i Open Market que consiste no mais flexível e impactan te instrumento pelo qual ocorre a troca de títulos públicos por moeda e viceversa Ao adquirir títulos no mercado a autoridade monetária reduz a liquidez do mesmo e uma vez que menos recursos transitam pela economia estes tendem a custar mais caro ou seja as taxas de juros se elevam Por outro lado ao realizar a recompra de títulos a autoridade busca irrigar a economia que mais líquida força os juros para baixo Ao reduzir ou elevar a disponi bilidade de moeda em um sistema observamse maiores ou menores propensões a poupar e consumir e por con seguinte diferentes reações de indústria e serviços o que impacta também em indicadores como inflação e PIB ii Depósito compulsório para melhor entender esse instrumento devese saber que todo recurso confiado a uma instituição financeira na forma de depósito ou seja a origem do funding para operações de crédito tem uma parte destinada ao chamado depósito compulsório cujos recursos são direcionados ao BCB e remunerados a taxas inferiores às usualmente cobradas quando os recursos são emprestados a clientes Tais percentuais variam de economia para economia e de tempo em tempos tornan dose assim mais um instrumento de política monetária Ao elevar os percentuais de compulsório em uma econo mia a autoridade monetária reduz a liquidez da mesma e eleva suas taxas de juros elevação essa oriunda da pró pria escassez de moeda como também da necessidade de as instituições financeiras rentabilizarem o todo da sua tomada de recursos com uma menor parte do mesmo Por outro lado ao deixar tais recurso livres para operações de crédito ou encaixe em títulos privados com mais elevada remuneração tende a ocorrer na economia uma maior dis Conceitos básicos do sistema financeiro 22 ponibilidade de moeda o que eleva os volumes de opera ções de crédito com menores taxas de juros iii Taxa de redesconto esse talvez seja o instrumento de menor impacto na economia pois se destina ao pro cesso chamado de zeragem de um banco ao final o dia Cabe ressaltar que o caixa de uma instituição financeira deve fechar cada dia útil com numerário igual ou maior que zero e para tal seus gestores buscam ao longo do dia equilibrar operações de crédito e depósitos operar no mercado interfinanceiro e por fim recorrer ao BCB na operação de redesconto cuja constante utilização não é conveniente Dessa forma ao elevar as taxas para esse tipo de recurso a autoridade monetária desencoraja os bancos na concessão de crédito criando nos mesmos uma cultura mais defensiva em relação à doação de recursos o que mais uma vez reduz a liquidez da economia Uma postura inversa por sua vez proporciona mais conforto aos operadores de crédito mas não chega a encorajálos a ponto de criar substancial expansão dessas operações ou irrigar de forma relevante a economia O mercado de crédito seja no âmbito de pessoas físicas ou jurídicas além de ser impactado pelos instrumentos implementados no mercado monetário também pode ser alvo de medidas intervencionistas as quais envolvem con trole de créditos subsidiados pelo governo elevação ou redução do imposto sobre operações financeiras o cha mado IOF assim como dos percentuais de pagamento mí nimo de faturas de cartões de crédito 23 Sistema financeiro crescimento econômico intermediação financeira e políticas econômicas Por fim o mercado cambial também pode ser acessado pelas autoridades monetárias para que medidas macro econômicas sejam implementas cabendo a cada nação determinar regras com relação ao câmbio se fixo ou flutu ante e critérios de mobilidade de recursos se alta baixa ou em suas várias nuances para recursos e rendimentos em curto médio e longo prazo Tais medidas e perfis têm impacto não só na economia do país como também no perfil dos recursos externos que ele recebe podendo os mesmos serem classificados como desde especulativos até para investimentos de longo prazo como indústria e infraestrutura 24 Conceitos básicos do sistema financeiro SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL SUBSISTEMAS NORMATIVO E SUPERVISOR Como mencionado anteriormente um sistema financeiro serve ao desenvolvimento de uma nação e se interliga com outros sistemas ao redor do globo terrestre Uma vez que engloba diferentes participantes e envolve direta e indi retamente praticamente toda a população ativa de uma região a correta gestão desse sistema define não só pa tamares de crescimento e desenvolvimento mas também do bemestar de pessoas e prosperidade de corporações que ali atuam A clara definição de regras se faz importante no âmbito do sistema financeiro e definidas estas devem ser imple mentadas fiscalizadas e mesmo operadas de forma per manente por órgãos competentes Dessa forma as funções de criar e implementar normas e ao mesmo tempo realizar algumas operações fiscalizar e punir muitas vezes se confundem entre os participantes Cabe ressaltar que para o sistema brasileiro será adota da neste livro a divisão entre entidades normativas que engloba o Conselho Monetário Nacional CMN o Conse lho Nacional de Seguros Privados e o Conselho Nacional de Previdência Complementar e entidades supervisoras estas envolvendo o BCB a CVM a Superintendência de Se 25 Sistema Financeiro Nacional Subsistemas normativo e supervisor guros Privados SUSEP e por fim a Superintendência Na cional de Previdência Complementar Previc 21 Entidades normativas do SFN Cabe aos órgãos normativos a definição das regras para os diferentes mercados e mesmo do sistema econômico fi nanceiro e monetário nacional não sendo porém da com petência deste a execução dessas diretrizes para a qual se valem de outros agentes como o BCB autoridade monetá ria que atua diretamente sobre a regulamentação e gestão do crédito e é responsável pela divulgação implementa ção e fiscalização do conteúdo das Instruções Normativas do Conselho Monetário Nacional Os três entes apresentados a seguir são responsáveis por atividades que geram fluxos financeiros de crédito e to mada de recursos o CMN envolvido com aspectos que vão desde a moeda e títulos públicos até o crédito priva do o Conselho Nacional de Seguros Privados CNSP atu ante em frentes como a poupança mútua voltada à seguri dade nela incluídas as atividades de previdência privada e títulos de capitalização e importantes entes formadores de poupança e por fim o Conselho Nacional de Previ dência Complementar CNPC responsável por entidades conhecidas como fundos de pensão talvez os maiores e mais importantes captadores e aplicadores de recursos no Brasil responsáveis por financiar o desenvolvimento do país notadamente por meio dos mercados de crédito e de capitais 26 Conceitos básicos do sistema financeiro Conselho Monetário Nacional CMN O CMN foi instituído pela Lei nº 4595 de 31 de dezembro de 1964 sendo o órgão responsável por expedir diretrizes gerais que visam reger e regular o bom funcionamento do SFN Entre suas atribuições podese destacar responsabi lidades como as de Adaptar o volume dos meios de pagamento às reais necessidades da economia local Regular o valor interno e externo da moeda e o equilíbrio do Balanço de Pagamentos Orientar a aplicação dos recursos das institui ções financeiras que operam no país Propiciar o aperfeiçoamento das instituições e dos instrumentos financeiros Zelar pela liquidez e solvência das instituições financeiras Coordenar as políticas monetária creditícia or çamentária e da dívida pública interna e externa A alta direção do CMN é constituída pelos ministros de Es tado da Fazenda que exercem a sua presidência e do Pla nejamento e Orçamento assim como pelo presidente do BCB Cabe ainda ressaltar que os serviços de secretaria do CMN são exercidos pelo BCB Junto ao CMN funciona a Comissão Técnica da Moeda e do Crédito COMOC composta pelo presidente do BCB na qualidade de coordenador pelo presidente da CVM pelo secretário executivo do Ministério do Planejamento e Orçamento pelos secretários executivos do Ministério da 27 Sistema Financeiro Nacional Subsistemas normativo e supervisor Fazenda de Política Econômica do Ministério da Fazenda do Tesouro Nacional do Ministério da Fazenda além de quatro diretores do BCB estes indicados pelo presidente da entidade Estão previstos ainda o funcionamento no âmbito do CMN das Comissões Consultivas de Normas e Organiza ção do Sistema Financeiro de Mercado de Valores Mobili ários e de Futuros de Crédito Rural de Crédito Industrial de Crédito Habitacional e para Saneamento e Infraestru tura Urbana assim como de Endividamento Público e de Política Monetária e Cambial Conselho Nacional de Seguros Privados CNSP Cabe ao CNSP fixar as diretrizes e normas da política de seguros privados sendo o mesmo composto pelo ministro da Fazenda que o preside um representante do Ministério da Justiça um representante do Ministério da Previdência Social pelo superintendente da SUSEP por um represen tante do BCB e por fim por um representante da CVM Dentre as funções do CNSP podese destacar as de Regular a constituição organização funciona mento e fiscalização dos que exercem atividades subordinadas ao CNSP Aplicar penalidades previstas aos entes partici pantes desse mercado Fixar as características gerais dos contratos de seguro previdência privada aberta capitalização e resseguro 28 Conceitos básicos do sistema financeiro Estabelecer as diretrizes gerais das operações de resseguro Prescrever os critérios de constituição das socie dades seguradoras de capitalização entidades de previdência privada aberta e resseguradores assim como a fixação dos limites legais e técnicos das suas respectivas operações Disciplinar a corretagem de seguros e a profissão de corretor de seguros Conselho Nacional de Previdência Complementar CNPC É um órgão colegiado que integra a estrutura do Minis tério da Previdência Social e cuja competência é regular normatizar e coordenar as atividades das entidades fecha das de previdência complementar os também denomina dos fundos de pensão O CNPC é regulado pela Lei nº 12154 de 23 de dezembro de 2009 que criou a Superintendência Nacional de Previ dência Complementar Previc e pelo Decreto nº 7123 de 03 de março de 2010 Presidido pelo ministro da Previdência Social o CNPC tem em sua composição representantes da Previc da Secretaria de Políticas de Previdência Complementar SPPC da Casa Civil da Presidência da República dos Ministérios da Fazen da e do Planejamento e Orçamento e Gestão de entidades fechadas de previdência complementar dos patrocinadores e instituidores de planos de benefícios dessas e também de participantes e beneficiários desses mesmos planos 29 Sistema Financeiro Nacional Subsistemas normativo e supervisor 22 Entidades Supervisoras do SFN Tais entidades atuam como braços operadores dos órgãos normativos e também de entes federativos como ministé rios e mesmo da Presidência da República No escopo de suas atividades estão responsabilidades como as de implementar orientar fiscalizar punir e mesmo ope rar em seus respectivos mercados o que envolve também atividades como as de prévia análise e autorização de fun cionamento de entidades de crédito e executivos das mes mas atribuição essa detida pelo BCB Dessa forma tais entidades interagem com governo pou padores investidores operadores e prestadores de serviço dos diversos mercados buscando cumprir suas funções e incentivar o funcionamento e o crescimento dos mesmos Banco Central do Brasil BCB ou BACEN É uma autarquia vinculada ao Ministério da Fazenda tam bém criada pela Lei nº 4595 de 31 de dezembro de 1964 e se trata do principal executor das orientações do CMN sen do o grande responsável por garantir o poder de compra da moeda nacional brasileira e tendo ainda por objetivos gerais os de Zelar pela adequada liquidez da economia nacional Manter as reservas internacionais em nível adequado Estimular a formação de poupança Zelar pela estabilidade e promover o permanente aperfeiçoamento do sistema financeiro 30 Conceitos básicos do sistema financeiro Destacamse ainda como importantes atribuições do BCB A emissão de papelmoeda e moeda metálica A execução de serviços relativos ao meio circu lante O recolhimento de depósitos compulsórios e vo luntários das instituições financeiras e bancárias A realização de operações de redesconto e em préstimo às instituições financeiras Regular a execução dos serviços de compensação de cheques e outros papéis Efetuar operações de compra e venda de títulos públicos federais Exercer o controle das operações de crédito Fiscalizar as instituições financeiras que atuam no país Autorizar o funcionamento de instituições finan ceiras Estabelecer as condições para o exercício de quaisquer cargos de direção nas instituições finan ceiras Vigiar a interferência de outras empresas nos mercados financeiros e de capitais Controlar o fluxo de capitais estrangeiros no país Muitas das funções acima listadas nada mais são do que meios de o BCB executar sua função primordial que é a de manter o poder de compra da moeda nacional o que se traduz na manutenção dos índices de inflação dentro 31 Sistema Financeiro Nacional Subsistemas normativo e supervisor de patamares definidos pelo CMN A esse desenho se dá o nome de metas inflacionárias Com relação ao mercado de crédito o BCB se apresenta como sua principal autoridade mantendo uma atuação muito próxima às instituições financeiras isto não só em relação ao cumprimento de regras e aplicação de puni ções como também monitorando esse mercado aprovan do o ingresso de profissionais nas diretorias estatutárias de suas instituições e analisando e criticando classifica ções de risco de contrapartes em operações de crédito Imprimindo uma postura muito mais proativa que reativa o BCB tem revisto constantemente os níveis de risco apre sentados pela concessão de crédito no território nacional o que muitas vezes o leva a solicitar provisões adicionais para devedores duvidosos e reclassificações de risco em bancos e financeiras que aqui atuam Cabe ressaltar que nos últimos anos ocorreu uma série de intervenções em instituições financeiras atuantes no Brasil sendo que em quase sua totalidade seguiuse a liquidação das mesmas Tal postura da autoridade finan ceira brasileira tem evitado colapsos maiores em nossa economia e em mercados como os de crédito e títulos pú blicos e privados uma vez que os problemas são detecta dos antes que assumam proporções catastróficas como ocorreu no passado Adicionalmente estruturas como as de processamento de dados Tecnologia da Informação ou simplesmente TI controles internos riscos operacionais e compliance são 32 Conceitos básicos do sistema financeiro fiscalizadas e quando necessário analisadas e criticadas até se enquadrarem em níveis satisfatórios de mitigação de riscos não apenas financeiros e de crédito mas tam bém operacionais Tais iniciativas têm resultado na solidez do sistema finan ceiro brasileiro ante a dificuldades em âmbito mundial e local observadas ao final da primeira década do corrente século e que ainda mostram sinais de preocupação em di versas economias mundiais Comissão de Valores Mobiliários CVM É também uma autarquia vinculada ao Ministério da Fa zenda tendo sido instituída pela Lei nº 6385 de 7 de dezembro de 1976 Cabe à mesma regulamentar desen volver controlar e fiscalizar o mercado de valores mobili ários do país e para esse fim exerce as seguintes funções Assegurar o funcionamento eficiente e regular dos mercados de bolsa e de balcão Proteger os titulares de valores mobiliários Evitar ou coibir modalidades de fraude ou mani pulação no mercado Assegurar o acesso do público a informações so bre valores mobiliários negociados e sobre as com panhias que os tenham emitido Assegurar a observância de práticas comerciais equitativas no mercado de valores mobiliários Estimular a formação de poupança e sua aplica ção em valores mobiliários 33 Sistema Financeiro Nacional Subsistemas normativo e supervisor Promover a expansão e o funcionamento eficien te e regular do mercado de ações Estimular as aplicações permanentes em ações do capital social das companhias abertas Conhecida como xerife do mercado de capitais a CVM atua ativamente junto a três frentes emissores de valores mobiliários investidores e intermediários de operações no mercado de capitais Superintendência de Seguros Privados SUSEP É uma autarquia vinculada ao Ministério da Fazenda res ponsável pelo controle e fiscalização do mercado de se guros previdência privada aberta e capitalização Dentre suas principais atribuições podese destacar as de Fiscalizar a constituição organização funcio namento e operação das sociedades seguradoras de capitalização entidades de previdência privada aberta e resseguradores na qualidade de executora da política traçada pelo CNSP Atuar no sentido de proteger a captação de pou pança popular que se efetua por meio das opera ções de seguro previdência privada aberta de capi talização e resseguro Zelar pela defesa dos interesses dos consumido res dos mercados supervisionados Promover o aperfeiçoamento das instituições e dos instrumentos operacionais a eles vinculados Promover a estabilidade dos mercados sob sua jurisdição 34 Conceitos básicos do sistema financeiro Zelar pela liquidez e solvência das sociedades que integram o mercado Disciplinar e acompanhar os investimentos da quelas entidades em especial os efetuados em bens garantidores de provisões técnicas Cumprir e fazer cumprir as deliberações do CNSP e exercer as atividades que por este forem delegadas Prover os serviços de secretaria executiva do CNSP Superintendência Nacional de Previdência Complemen tar Previc É uma autarquia vinculada ao Ministério da Previdência Social responsável por fiscalizar as atividades das entida des fechadas de previdência complementar os chamados fundos de pensão A Previc atua como entidade de fiscalização e de supervi são das atividades das mencionadas entidades e de exe cução das políticas para o regime de previdência comple mentar por elas operado observando simultaneamente as diretrizes estabelecidas pelo CMN e pelo CNSP 35 Sistema Financeiro Nacional Subsistema de intermediação SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL SUBSISTEMA DE INTERMEDIAÇÃO O processo de intermediação financeira se mostra funda mental para o trânsito de recursos entre entes superavitá rios e os que desejam obter recursos seja para cobrir dé ficits de orçamento investimento ou simples antecipação da aquisição de bens duráveis ou não e serviços casos típicos de operações contratadas por pessoas físicas Tal processo ocorre em âmbito local e internacional en volvendo não só as já mencionadas pessoas físicas como também corporações de variados portes governos em suas diversas esferas e mesmo a troca de recursos entre os próprios intermediários financeiros o que se chama de mercado interbancário ou pela emissão de títulos de dívida e de renda variável Aqui serão tratados apenas os intermediários em si po rém cabe ressaltar que entre poupadores e tomadores de recursos poderiam ser destacados típicos participantes tais como as entidades de previdências companhias do ramo segurador sociedades de capitalização companhias de capital aberto e mais uma vez as diversas esferas go vernamentais que no Brasil tem como representante o TN que emite títulos da dívida pública negociados por meio do BCB e seus respectivos dealers2 2 Instituições financeiras selecionadas pelo BCB para operar moedas e títulos prioritariamente para o mesmo 36 Conceitos básicos do sistema financeiro Podese então classificar os intermediários em alguns sub grupos O primeiro deles seria a divisão entre os interme diários em cujas operações há retenção de crédito e os que promovem apenas a união entre as partes interessadas em firmar negócios Os primeiros também são denomina dos como instituições operadoras de crédito e ainda de contatos similares como os de arrendamento mercantil em que em ambos os casos o risco de inadimplência re cai sobre o intermediário Outro grupo composto por en tidades como corretoras e distribuidoras de valores tem por finalidade oferecer suporte aos processos de compra e venda de títulos de renda fixa e variável derivativos ope rações a termo e de câmbio cabendo às contrapartes even tuais riscos como os inerentes ao crédito default desca samento de prazos e taxas inflação câmbio e regulatórios 31 Instituições operadoras do mercado de crédito No âmbito do SFN observase que alguns de seus agentes têm maior participação nos processos de intermediação de negócios relacionados ao crédito e à retenção de risco desse tipo de operação Segundo características determinadas pelas carteiras que operam e pela natureza de obtenção de funding tais insti tuições podem optar por atuar de forma ampla ou cobrir nichos específicos de mercado tais como middle market3 private banking4 crédito consignado em folha de paga mento e financiamento de veículos sendo esta última op 3 Segmento do mercado de crédito que abrange empresas com faturamen to entre R 50 mil e R 500 mil em geral 4 Segmento de atendimento bancário destinado a correntistas pessoa físi ca de alta renda e patrimônio pessoal 37 Sistema Financeiro Nacional Subsistema de intermediação ção usualmente adotada por entidades de menor porte o que não significa que tais operações também não sejam amplamente oferecidas por bancos de grande porte As instituições apresentadas a seguir têm como caracte rística a retenção do risco de crédito sendo que o prin cipal diferencial entre elas se dá pela captação ou não de recursos via depósitos à vista e a prestação de servi ços tradicionais a correntistas tais como fornecimento de talões de cheque cartões de saque débito ou crédito e movimentações eletrônicas para pagamentos de faturas e fichas de compensação 311 Instituições captadoras de depósitos à vista Tais instituições se caracterizam por receber depósitos à vista as chamadas contas correntes de movimento para pessoas físicas e jurídicas recebendo especial atenção das autoridades monetárias pelo fator de influírem dire tamente na multiplicação da moeda Entre as principais entidades dessa categoria podese citar os bancos comer ciais os bancos múltiplos as caixas econômicas e as coo perativas de crédito Bancos comerciais São instituições financeiras privadas ou públicas que têm como objetivo principal proporcionar suprimento de re cursos necessários para financiar em curto e médio pra zo o comércio a indústria as empresas prestadoras de serviços as pessoas físicas e terceiros em geral A captação de depósitos à vista livremente movimentá veis é atividade típica do banco comercial também po dendo o mesmo captar depósitos a prazo 38 Conceitos básicos do sistema financeiro O banco comercial deve ser constituído sob a forma de so ciedade anônima e na sua denominação social deve constar a expressão banco não sendo necessário que a institui ção possua mais de uma carteira em operação Bancos múltiplos São instituições financeiras privadas ou públicas que reali zam as operações ativas passivas e acessórias por meio de pelo menos duas destas carteiras comercial de investimen to ou desenvolvimento de crédito imobiliário de arrenda mento mercantil e de crédito financiamento e investimento O banco múltiplo deve ser constituído com no mínimo duas carteiras sendo uma delas obrigatoriamente comer cial ou de investimento e ser organizado sob a forma de sociedade anônima devendo ainda na sua denominação social constar a expressão banco Suas operações estão sujeitas às mesmas normas legais e regulamentares aplicáveis às instituições singulares e suas respectivas carteiras porém a carteira de desenvolvimento somente poderá ser operada por banco público Cabe ainda ressaltar que apenas as instituições com cartei ra comercial podem captar depósitos à vista Caixa Econômica Federal CEF Criada em 1861 está regulada como empresa pública vin culada ao Ministério da Fazenda Tratase de instituição assemelhada aos bancos comerciais podendo captar depó sitos à vista realizar operações ativas e efetuar prestação de serviços 39 Sistema Financeiro Nacional Subsistema de intermediação Uma característica distintiva da CEF é que ela prioriza a concessão de empréstimos e financiamentos a programas e projetos nas áreas de assistência social saúde educa ção trabalho transportes urbanos e esporte A instituição pode operar o crédito direto ao consumidor CDC financiando bens de consumo duráveis emprestar sob garantia de penhor industrial e caução de títulos bem como tem ainda os monopólios do empréstimo sob pe nhor de bens pessoais e sob consignação e da venda de bilhetes de loteria federal Atualmente a CEF centraliza o recolhimento e posterior aplicação de todos os recursos oriundos do Fundo de Garantia do Tempo de Serviço FGTS integra o Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo SBPE e o Sistema Financeiro da Habitação SFH Cooperativas de crédito Observam além da legislação e normas do sistema finan ceiro a lei que define a política nacional de cooperativismo e institui o regime jurídico das sociedades cooperativas Atuando tanto no setor rural quanto no urbano as coope rativas de crédito podem se originar da associação de fun cionários de uma mesma empresa ou grupo de empresas de profissionais de determinado segmento de empresá rios ou mesmo adotar a livre admissão de associados em uma determinada área de atuação sob certas condições Tais instituições têm como importante característica o fato de que os eventuais lucros auferidos com suas opera 40 Conceitos básicos do sistema financeiro ções e prestação de serviços aos cooperados são reparti dos entre os associados Uma cooperativa de crédito deve adotar obrigatoriamen te em sua denominação social a expressão Cooperativa vedada a utilização da palavra banco e deve possuir o número mínimo de vinte cooperados e adequar sua área de atuação às possibilidades de reunião controle opera ções e prestações de serviços As cooperativas de crédito estão autorizadas a realizar operações de captação por meio de depósitos à vista e a prazo porém somente junto aos seus associados além de empréstimos repasses e refinanciamentos de outras entidades financeiras e doações Também o crédito pode apenas ser concedido aos seus cooperados seja por meio de desconto de títulos emprés timos ou financiamentos Ressaltese porém que os re cursos excedentes podem ser aplicados no mercado finan ceiro e no interbancário 312 Instituições não captadoras de depósitos à vista Além das instituições que recebem depósitos à vista pres tando serviços a seus correntistas tais como contas cor rentes cartões de crédito etc outras que atuam voltadas à captação e ao repasse de recursos via financiamentos usualmente de prazos mais alongados estão presentes no sistema cabendo destacar agências de fomento associa ções de poupança e empréstimo bancos de desenvolvi mento bancos de investimento o Banco Nacional de De senvolvimento Econômico e Social BNDES companhias 41 Sistema Financeiro Nacional Subsistema de intermediação hipotecárias sociedades de crédito financiamento e inves timento sociedades de crédito imobiliário e sociedades de crédito ao microempreendedor Agências de fomento Têm como objeto social a concessão de financiamento de capital fixo e de giro associado a projetos na unidade fe derativa onde tenham sede Devem ser constituídas sob a forma de sociedade anônima de capital fechado e estar sob o controle da unidade federativa sendo que cada unidade só pode constituir uma agência Tais entidades têm status de instituição financeira mas não podem captar recursos junto ao público recorrer ao redesconto ter conta de reserva no BCB contratar depó sitos interfinanceiros na qualidade de depositante ou de depositária e nem ter participação societária em outras ins tituições financeiras Em sua denominação social deve constar obrigatoriamente a expressão agência de fomento acrescida da indicação da unidade da federação controladora sendo ainda vedada a sua transformação em qualquer outro tipo de instituição integrante do SFN Associações de poupança e empréstimo São constituídas sob a forma de sociedade civil sendo de propriedade comum de seus associados Suas operações ativas são basicamente direcionadas ao mercado imobi liário e ao SFH enquanto que as passivas se originam por meio da emissão de letras e cédulas hipotecárias depósi tos de cadernetas de poupança depósitos interfinanceiros e empréstimos externos 42 Conceitos básicos do sistema financeiro Os depositantes dessas entidades são considerados acio nistas da associação e por isso não recebem rendimen tos mas dividendos Bancos de desenvolvimento São instituições financeiras controladas pelos governos estaduais e têm como objetivo precípuo proporcionar o suprimento oportuno e adequado dos recursos necessá rios ao financiamento em médio e longo prazos de pro gramas e projetos que visem promover o desenvolvimento econômico e social do respectivo estado As operações passivas se originam na forma de depósitos a prazo empréstimos externos emissão ou endosso de cédulas hipotecárias emissão de cédulas pignoratícias de debêntures e de títulos de desenvolvimento econômico en quanto que na ponta ativa observamse empréstimos e fi nanciamentos dirigidos prioritariamente ao setor privado Tais instituições devem ser constituídas sob a forma de sociedade anônima com sede na capital do estado que detiver seu controle acionário adotando obrigatória e privativamente em sua denominação social a expressão banco de desenvolvimento seguida do nome do seu es tado controlador Bancos de investimento São instituições financeiras privadas especializadas em operações de participação societária de caráter temporário de financiamento da atividade produtiva para suprimento de capital fixo e de giro e de administração de recursos de terceiros devendo ser constituídas sob a forma de so 43 Sistema Financeiro Nacional Subsistema de intermediação ciedade anônima e adotar de forma obrigatória em sua denominação social a expressão banco de investimento Os bancos de investimento ou simplesmente BI não ofe recem aos seus clientes contas correntes e por isso cap tam recursos via depósitos a prazo repasses de recursos externos e internos e venda de cotas de fundos de investi mento por eles administrados Entre as principais operações ativas desse tipo de insti tuição podese destacar os financiamentos de capital de giro e capital fixo subscrições ou aquisições de títulos e valores mobiliários depósitos interfinanceiros e repasses de recursos captados no exterior na forma de empréstimo Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social BNDES Criado em 1952 tratase de uma autarquia federal en quadrada então como uma empresa pública federal com personalidade jurídica de direito privado e patrimônio próprio A instituição atua como banco de desenvolvi mento sendo um órgão vinculado ao Ministério do Desen volvimento Indústria e Comércio Exterior e tendo como objetivo apoiar empreendimentos que contribuam para o desenvolvimento do país Suas linhas de apoio contemplam financiamentos de lon go prazo e custos competitivos direcionados ao desenvol vimento de projetos de investimentos e para a comercia lização de máquinas e equipamentos novos fabricados no Brasil bem como para o incremento das exportações brasileiras É dessa forma que o BNDES contribui também 44 Conceitos básicos do sistema financeiro para o fortalecimento da estrutura de capital das empre sas privadas assim como o desenvolvimento do mercado de capitais Tais linhas de apoio financeiro e os seus de mais programas atendem às necessidades de investimen tos das empresas de qualquer porte e setor em sua maio ria estabelecidas e atuantes no território nacional Por meio da BNDESPAR sua subsidiária integral a institui ção atua no mercado de capitais brasileiro investindo em empresas nacionais em operações de subscrição de ações e debêntures conversíveis A parceria com outras instituições financeiras com atua ção em âmbito nacional permite a disseminação do crédi to possibilitando um maior acesso aos recursos do BNDES por meio de produtos como o repasse de recursos de longo prazo para projetos e linhas simplificadas como o BNDES FINAME para aquisição de maquinário e bens duráveis e o Cartão BNDES voltado a empresas de menor porte Companhias hipotecárias São instituições financeiras constituídas sob a forma de sociedade anônima que têm por objeto social conceder financiamentos destinados à produção reforma ou co mercialização de imóveis residenciais ou comerciais aos quais não se aplicam as normas do SFH Suas principais operações passivas são as letras hipotecá rias debêntures empréstimos e financiamentos no país e no exterior enquanto que entre seus ativos podese des tacar os financiamentos imobiliários residenciais e comer ciais a aquisição de créditos hipotecários os refinancia 45 Sistema Financeiro Nacional Subsistema de intermediação mentos de créditos hipotecários e os repasses de recursos para financiamentos imobiliários Tais entidades têm ainda como operações especiais a administração de créditos hipotecários de terceiros e de fundos de investimento imobiliário Cooperativas centrais de crédito Formadas por cooperativas singulares organizam em maior escala as estruturas de administração e suporte de interesse comum das suas filiadas exercendo sobre elas entre outras funções a supervisão de funcionamento e ca pacitação de administradores gerentes e associados além da auditoria de suas demonstrações financeiras Sociedades de crédito financiamento e investimento CFI Também conhecidas por financeiras ou simplesmente CFIs são instituições financeiras privadas cujo objetivo básico é o de linhas de crédito para a aquisição de bens serviços e capital de giro operando em suas pontas passi vas a captação de recursos por meio de aceite e colocação de letras de câmbio As CFIs devem ser constituídas sob a forma de sociedade anônima e em sua denominação social deve constar ne cessariamente a expressão crédito financiamento e in vestimento 46 Conceitos básicos do sistema financeiro Sociedades de crédito imobiliário Atuam no financiamento habitacional por meio de ope rações de financiamento para construção de habitações abertura de crédito para compra ou construção de casa própria e financiamento de capital de giro para empresas incorporadoras produtoras e distribuidoras de material de construção A estrutura passiva dessas instituições é constituída ma joritariamente por depósitos de cadernetas de poupança e emissão de letras e cédulas hipotecárias Tais sociedades devem ser constituídas sob a forma de sociedade anônima adotando obrigatoriamente em sua denominação social a expressão crédito imobiliário Sociedades de crédito ao microempreendedor São entidades que têm por objeto social exclusivo a con cessão de financiamentos e a prestação de garantias a pes soas físicas e jurídicas classificadas como microempresas objetivando viabilizar empreendimentos de natureza pro fissional comercial ou industrial de pequeno porte Tais sociedades devem ser constituídas sob a forma de companhia fechada ou de sociedade por quotas de res ponsabilidade limitada adotando obrigatoriamente em sua denominação social a expressão sociedade de crédito ao microempreendedor vedada a utilização da palavra banco e estão impedidas de captar sob qualquer forma recursos junto ao público bem como emitir títulos e valo res mobiliários destinados à colocação e à oferta públicas 47 Sistema Financeiro Nacional Subsistema de intermediação Banco de câmbio São instituições financeiras autorizadas a realizar sem restrições operações de câmbio e operações de crédito vinculadas às de câmbio como financiamentos à expor tação e importação e adiantamentos sobre contratos de câmbio podendo ainda receber depósitos em contas sem remuneração desde que não movimentáveis por cheque ou meios eletrônicos por parte do seu titular e cujos re cursos sejam destinados exclusivamente à realização das operações acima citadas Na denominação dessas institui ções deve constar a expressão banco de câmbio 32 Demais intermediários do mercado financeiro Tais agentes se caracterizam por não reterem riscos de crédito propriamente ditos uma vez que atuam de forma a apenas promover o encontro de entidades superavitá rias com as demandadoras de recursos sendo a prestação de serviços financeiros o principal foco de suas operações Exceção pode ser feita às companhias de leasing cujos contratos não se caracterizam como uma operação de cré dito mas em grande parte das ocasiões as substituem por conveniência dos clientes Cabe ainda ressaltar que riscos de outras naturezas como os de imagem aplicamse a esses participantes que em sua maioria encontramse sob rígida fiscalização dos ór gãos reguladores do SFN e devem zelar pela integridade veracidade e adequabilidade de suas operações oferecidas às contrapartes interessadas 48 Conceitos básicos do sistema financeiro Destacamse nesse segmento de mercado as administrado ras de consórcio sociedades de arrendamento mercantil sociedades corretoras de câmbio sociedades corretoras de títulos e valores mobiliários e as sociedades distribui doras de títulos e valores mobiliários Sociedades de arrendamento mercantil Também conhecidas como companhias de leasing estão sob a supervisão do BCB e são constituídas sob a forma de sociedade anônima devendo constar obrigatoriamen te em sua denominação social a expressão arrendamento mercantil Apesar de constituírem passivos direcionados à aquisição de ativos que servirão a terceiros tais operações ativas não se classificam contabilmente como financeiras pois o bem permanece como propriedade da arrendadora mer cantil em uma relação de locação similar a de empresas especializadas em locação de veículo como exemplo Por outro lado o inadimplemento das parcelas e eventuais dificuldades e custos elevados nos processos de retomada dos bens podem levar essas companhias a dificuldades financeiras principalmente se não forem ligadas a um grupo financeiro como bancos e CFIs o que dificilmente ocorre no Brasil atualmente Na prática tais entidades têm seus produtos distribuídos por bancos comerciais e de investimento dentro dos seus portfólios de financiamento adequando sua contratação ao perfil e à necessidade do cliente juntamente com ou tras opções como o CDC e mesmo linhas incentivadas do BNDES e outros entes nacionais e internacionais 49 Sistema Financeiro Nacional Subsistema de intermediação Muitas vezes a opção entre CDC ou leasing se faz apenas por questões tributárias o que envolve o tempo de de preciação previsto para o bem o prazo oferecido para as operações e o perfil de resultado da empresa contratante da operação Também os processos de retomada do bem em caso de inadimplência e liquidação antecipada da operação mos tramse diferentes para as mencionadas operações com destaque para esse último aspecto em que a característica de locação não dá ao contratante de operações de leasing o benefício do desconto dos juros devidos no caso de an tecipação de parcelas ou liquidação do contrato As partes envolvidas nesse negócio são definidas como i Arrendadora é a empresa de leasing As arrendadoras são empresas previamente autorizadas a funcionar pelo BCB como também os bancos com carteira de arrenda mento mercantil ii Arrendatária é o financiado que necessita de um bem e faz a escolha livremente iii Fornecedor é o escolhido para fornecer o bem pelo preço ajustado pelo arrendatário e que será entregue após a emissão da ordem de compra pela arrendadora iv Bens a serem arrendados bens imóveis e móveis de produção nacional ou estrangeira tais como veículos má quinas computadores equipamentos entre outros As operações passivas dessas sociedades são a emissão de debêntures dívida externa empréstimos e financiamen tos de instituições financeiras enquanto seus ativos são constituídos por títulos da dívida pública cessão de direi 50 Conceitos básicos do sistema financeiro tos creditórios e principalmente por operações de arren damento mercantil de bens móveis de produção nacional ou estrangeira e bens imóveis adquiridos pela entidade arrendadora para fins de uso próprio do arrendatário Administradoras de consórcio São pessoas jurídicas prestadoras de serviços relativos à for mação organização e administração de grupos de consórcio Ao BCB cabe autorizar a constituição dos mencionados grupos sempre a pedido de administradoras previamente constituídas e sem interferência expressa da referida au tarquia mas atendendo a requisitos preestabelecidos par ticularmente quanto à capacidade financeira econômica e gerencial da empresa Também cabe ao BCB fiscalizar as operações e aplicar pe nalidades cabíveis Ademais a autoridade monetária pode intervir nas empresas de consórcio e decretar sua liquida ção extrajudicial O grupo de consórcio em si é uma sociedade de fato cons tituída na data da realização da primeira assembleia geral ordinária pelos consorciados reunidos pela administrado ra que coletam poupança com vistas à aquisição de bens conjunto de bens ou serviço turístico por meio do chama do autofinanciamento Sociedades corretoras de câmbio São constituídas sob a forma de sociedade anônima ou por quotas de responsabilidade limitada devendo constar na sua denominação social a expressão corretora de câmbio 51 Sistema Financeiro Nacional Subsistema de intermediação Tais instituições têm por objeto social exclusivo a inter mediação em operações de câmbio e a prática de opera ções no mercado de câmbio de taxas flutuantes sendo supervisionadas pelo BCB Sociedades corretoras de títulos e valores mobiliários São constituídas sob a forma de sociedade anônima ou por quotas de responsabilidade limitada Tais sociedades são supervisionadas pelo BCB e dentre seus objetivos po dese destacar A operação em bolsas de valores subscrevendo emissões de títulos e valores mobiliários no mercado A compra e venda de títulos e valores mobiliários por conta própria e de terceiros Encarregarse da administração de carteiras e da custódia de títulos e valores mobiliários Exercer funções de agente fiduciário Instituir organizar e administrar fundos e clubes de investimento Emissão de certificados de depósito de ações e cédulas pignoratícias de debêntures Intermediação de operações de câmbio Operar no mercado de câmbio de taxas flutuantes Praticar operações de conta margem Realizar operações compromissadas Praticar operações de compra e venda de metais preciosos no mercado físico por conta própria e de terceiros Operar em bolsas de mercadorias e de futuros por conta própria e de terceiros 52 Conceitos básicos do sistema financeiro Sociedades distribuidoras de títulos e valores mobiliários São constituídas sob a forma de sociedade anônima ou por quotas de responsabilidade limitada devendo constar na sua denominação social a expressão distribuidora de títulos e valores mobiliários Essas são supervisionadas pelo BCB Dentre algumas de suas atividades temos Intermediação de ofertas públicas e distribuição de títulos e valores mobiliários no mercado Administração e custódia de carteiras de títulos e valores mobiliários Instituir organizar e administrar fundos e clubes de investimento Operar no mercado acionário comprando ven dendo e distribuindo títulos e valores mobiliários inclusive ouro financeiro por conta de terceiros Participar de operações de lançamentos públicos de ações Operar no mercado aberto e intermediar opera ções de câmbio Cabe ressaltar que tais sociedades foram autorizadas a operar diretamente na bolsa de valores negociando ações conforme Decisão Conjunta nº 17 do BCB e da CVM edita da em março de 2009 A medida retirou uma das últimas diferenças entre as corretoras e distribuidoras sendo hoje a única característica que distingue uma da outra é que as corretoras podem fechar câmbio 53 Sistema Financeiro Nacional Subsistema de intermediação Agentes autônomos de investimento É a pessoa natural ou jurídica uniprofissional que tenha como atividade a distribuição e mediação de títulos valo res mobiliários quotas de fundos de investimento e deri vativos sempre sob a responsabilidade e como preposto das instituições Para o exercício da atividade o agente autônomo de inves timento pessoa física deve ser aprovado em exame espe cífico que avalie o respectivo conhecimento sobre o fun cionamento e os riscos inerentes a esses mercados obter a autorização da CVM manter contrato para distribuição e mediação com uma instituição integrante do sistema de distribuição de valores mobiliários e realizar a sua ativida de de distribuição e mediação exclusivamente como pre posto da mesma Correspondente bancário É qualquer pessoa jurídica ou seja qualquer empresa que entre suas atividades atue também como agente interme diário entre os bancos e instituições financeiras autoriza das a operarem pelo BCB e seus clientes finais Os correspondentes bancários podem prestar os seguin tes serviços para bancos e demais instituições financeiras autorizadas a funcionar pelo BCB Propostas de abertura de contas de depósitos à vista a prazo ou poupança Recebimento e pagamento de contas aplicação e resgates em fundos de investimentos 54 Conceitos básicos do sistema financeiro Ordens de pagamentos Pedidos de empréstimos e financiamentos Análise de crédito e cadastro Serviços de cobranças Pedidos de cartões de créditos Atividades de processamento de dados No caso dos serviços de encaminhamento de propostas de abertura de contas de depósitos à vista a prazo e de pou pança e de recebimentos e pagamentos de contas de depó sitos à vista a prazo e de poupança bem como aplicações e resgates em fundos de investimentos o correspondente bancário não poderá ter em seu contrato social referida prestação de serviço como atividade principal ou única Para contratação dos serviços de correspondente bancá rio o banco ou instituição financeira deverá elaborar con trato com a empresa interessada em que constem no mí nimo as seguintes cláusulas Que garantam a total responsabilidade da insti tuição autorizada pelo BCB pelos serviços prestados pelo correspondente bancário Que garantam o total acesso do BCB a todas as informações dados e documentos relativos à em presa contratada e às suas operações Que determinem que o substabelecimento do contrato a terceiros ou seja se ocorrer o repasse do contrato a outra prestadora de serviços que de penda da autorização expressa do banco ou da ins tituição financeira 55 Sistema Financeiro Nacional Subsistema de intermediação O correspondente bancário ficará proibido de Efetuar adiantamentos de recursos a serem libe rados pelo banco ou instituição financeira Emitir a seu favor carnês ou títulos relativos aos serviços que este preste Efetuar cobrança de qualquer tarifa por sua con ta pelos serviços de intermediação prestados Dar garantia nas operações prestadas Neste capítulo vimos como funciona a estrutura do SFN com maior ênfase no sistema brasileiro assim como a sua importância para o desenvolvimento econômico e social de uma nação Também foram abordados os efeitos da globalização sen do possível concluir que ano após ano o cenário financei ro mundial tende a se unificar cada vez mais caminhando para se tornar um único grande sistema não apenas por regras e práticas mas também pelo trânsito de recursos No cenário nacional é possível observar uma clara decisão entre órgãos normativos do SFN e os que atuam como re guladores fiscalizadores e implementadores das medidas formuladas pelas autoridades financeiras e monetárias Entre os operadores do sistema cabe destacar a diferen ciação pelo critério de retenção ou não do risco de cré dito assim como pelo recebimento de depósitos à vista simples intermediação de operações e outros aspectos que fazem com que as instituições financeiras públicas ou privadas tenham características e segmentos de atua ção diferenciados Conceitos básicos do sistema financeiro 56 REFERÊNCIAS GITMAN L J MADURA J Administração Financeira uma abordagem gerencial São Paulo Pearson Addison Wesley 2003 TAVARES R Operações de crédito produtos e serviços bancários Curitiba Intersaberes 2014 ASSAF NETO A LIMA F G Investimentos no mercado financeiro usando a calculadora financeira HP 12C Ri beirão Preto Inside Books 2007 BREALEY R A et al Fundamentos da Administração Fi nanceira 3 ed Rio de Janeiro McGrawHill 2002 FORTUNA E Mercado Financeiro produtos e serviços 13 ed Rio de Janeiro Qualitymark 1999 LIMA I S GALARDI N NEUBAUER I Mercado de inves timentos financeiros São Paulo Atlas 2006 NOGUEIRA H D Seleção de ativos e critérios de alocação de recursos para gestão passiva de carteiras referencia das ao Ibovespa utilizando Data Envelopment Analysis DEA 2008 Dissertação Mestrado em Engenharia de Pro dução Programa de PósGraduação em Engenharia de Produção Universidade Federal Fluminense Niterói 57 Seleção de ativos de recursos para construção de portfólios de investimento indexados ao Ibovespa utili zando metodologias de decisão multicritério 2012 Tese Doutorado em Engenharia de Produção Programa de PósGraduação em Engenharia de Produção Universidade Federal Fluminense Niterói ROSS S A WESTERFIELD R W JAFFE J F Administra ção Financeira São Paulo Atlas 2009 58 59 Mercados monetário de crédito de capitais de câmbio e de derivativos CAPÍTULO 2 CONCEITOS BÁSICOS DO MERCADO FINANCEIRO Este capítulo trata do mercado financeiro em sua abran gência e segmentações em especial os mercados mone tário de crédito de capitais e de câmbio Atualmente alguns autores já consideram o mercado de derivativos como uma importante vertente do mercado financeiro Em seguida serão vistos os títulos de renda fixa e da ava liação de investimentos dessa natureza envolvendo riscos de crédito e processos de rating É importante que os conceitos e fundamentos aqui expos tos sejam aplicados aos estudados no primeiro capítulo de forma a atribuir aos players do sistema financeiro de uma nação em especial ao brasileiro as atividades descritas 60 Conceitos básicos do mercado financeiro MERCADOS MONETÁRIO DE CRÉDITO DE CAPITAIS DE CÂMBIO E DE DERIVATIVOS Os mencionados mercados encontramse no âmbito do mercado financeiro em que ocorrem efetivamente os pro cessos de intermediação financeira além de ajustes por parte de ações de política econômica e monetária e do pró prio mercado como os efeitos da paridade cambial e pre cificação de títulos de renda fixa e variável 11 Mercado monetário O mercado monetário caracterizase pelo curto prazo de suas operações uma vez que nele há uma forte dinâmica de movimentação de títulos públicos A ação do BCB nesse mercado tem por objetivo auxiliar o controle e a implan tação de políticas monetárias que dependam ou estejam ligadas à liquidez da economia Dessa forma os títulos emitidos pelo TN são movimenta dos diariamente nesse segmento do mercado financeiro suportando políticas que envolvem taxas de juros expan são ou contração da economia e maior ou menor restrição ao crédito A liquidez de uma economia é dada em grande parte pelo volume de recursos que o governo disponibiliza por inter médio do meio circulante ou seja maior ou menor quanti dade de moeda disponível no mercado 61 Mercados monetário de crédito de capitais de câmbio e de derivativos Quando em circulação a moeda é utilizada para transa ções financeiras que envolvem produtos e serviços e em alguns casos são direcionadas à compra de moeda estran geira Tal processo é um dos fatores geradores de inflação em momentos de desequilíbrio econômico em que a atua ção do BCB usualmente se concentra em reduzir a liquidez no mercado diminuindo também a velocidade com que o dinheiro circula Por outro lado quadros recessivos ou deflacionários se caracterizam pela baixa circulação de recursos fato que aflige tanto uma nação como os opostos de altas da infla ção consumo desenfreado e tomada por ansiedade da po pulação em adquirir bens e serviços antes que os mesmos tenham seus preços elevados A movimentação dessas políticas de liquidez se dá por meio das ofertas de compra e venda de títulos por parte do BCB O mecanismo é efetivamente acionado pelo pata mar de juros praticado nos títulos ou seja quanto maior a taxa e a oferta de títulos maior a probabilidade de as carteiras de poupança e investimento terem seus recursos direcionados aos títulos do tesouro retirando dinheiro de circulação Por outro lado ao praticar menores taxas e atuar na re compra dos títulos em poder de poupadores fundos de investimento e tesouraria de bancos a autoridade mone tária despeja moeda no mercado elevando a liquidez da economia em questão e aumentando a velocidade com que esses recursos circularão 62 Conceitos básicos do mercado financeiro Cabe ressaltar o papel do mercado monetário como fon te de financiamento governamental no que é chamado de dívida interna direcionando os recursos privados ao TN com intuito de cobrir as necessidades financeiras de uma nação A dívida interna e seu custo são muito relevantes e mesmo preocupantes quanto à dívida externa sempre presentes em discussões acaloradas entre os que discutem soberania nacional e o correto direcionamento das rique zas produzidas internamente Visto como financiador da própria estrutura de adminis tração pública é no mercado monetário que o governo fe deral e sua autoridade monetária põem em execução suas políticas de juros isso porque a negociação com títulos do tesouro por seu alto volume e baixo risco é o principal parâmetro de determinação das taxas que serão praticadas no mercado financeiro para diversos tipos de operação en volvendo a captação e o empréstimo de recursos assim como a determinação de retornos exigidos para determi nados tipos de investimento e precificação de derivativos Tal mecanismo envolve o que é chamado de taxa de juros livre de risco que seria o destino dos recursos líquidos com menor risco de liquidez e default dadas as políticas claras de recompra de títulos e a supostamente confiável capaci dade de governos em absorver recursos excedentes no mer cado ou a este os devolver sempre que demandados Sempre em auxílio aos demais instrumentos de liquidez leiase recolhimento de depósitos compulsórios e taxas de redesconto no mercado bancário a movimentação de títu los públicos é porém a única que impacta diretamente o 63 Mercados monetário de crédito de capitais de câmbio e de derivativos custo de financiamento do governo federal sendo então uma solução nem sempre viável ou de efeitos colaterais relevantes em momentos de crise No âmbito de títulos privados são considerados como per tencentes ao mercado monetário emissões no mercado in terbancário os chamados CDIs Certificados de Depósito Interbancário e os direcionados à captação de recursos por parte das instituições financeiras em geral tais como CDBs RDBs e letras de câmbio Tais títulos têm sua preci ficação ditada não só pelas taxas praticadas no mercado de títulos públicos como também pelas retenções previstas por meio de depósitos compulsórios É importante lembrar que o ciclo do dinheiro se inicia no re colhimento de recursos para a poupança e seu posterior di recionamento ao mercado de crédito seja para investimen to de longo prazo financiamento de empresas em curto e médio prazos ou para cobrir déficits orçamentários de cor porações ou pessoas físicas Tais caminhos em geral aque cem a economia e viabilizam maiores níveis de consumo Outra vertente de absorção de recursos é o direcionamento dos mesmos às aplicações livres de risco ou seja direta mente aos títulos públicos ou a fundos de investimento que a estes direcionem seus recursos A origem desses nu merários varia desde pessoas físicas operando diretamen te junto ao TN por intermédio de instituições financeiras credenciadas até a tesouraria dos próprios bancos optan do nesses tipos de título por fazer o encaixe de recursos próprios e captados junto a terceiros por meio da emissão de títulos como os mencionados CDBs e também letras financeiras 64 Conceitos básicos do mercado financeiro É importante observar não deixando dúvidas que o cará ter de curto prazo do mercado monetário se dá pelo ato de compra e venda dos títulos os quais por sua vez possuem perfil de prazo de uma forma geral alongado Assim fica claro que as operações não são fechadas individualmente ou com contratos específicos a exemplo de operações de crédito mas por meio do lastro de títulos já emitidos ou seja na forma de mercado secundário ou em uma nego ciação primária mas com papéis que possuirão liquidez no futuro Cabe ressaltar que o patamar de taxas de juros praticado no Brasil faz do mercado monetário e dos títulos de renda fixa livres de riscos inibidores de ambientes de investimen to tais como o mercado de capitais em que as taxas exigi das por modelos matemáticos baseiamse em taxas básicas de juros e criam no Brasil patamares elevadíssimos de re tornos esperados Podese concluir então que é no mercado monetário que se define o preço ou o dinheiro em uma economia livre sendo o mesmo balizador para operações privadas entre pessoas físicas e jurídicas sejam elas financeiras ou não financeiras Por outro lado a contraparte desse imenso mercado e aqui se destaca sua importância ou simplesmente sua in fluência no Brasil é o próprio governo federal que com o TN financia suas necessidades de caixa mas por outro lado sofre impactos das taxas de juros aplicadas em con veniência e necessidade das políticas econômicas do país 65 Mercados monetário de crédito de capitais de câmbio e de derivativos 12 Mercado de crédito Também chamado de mercado bancário é nesse ambiente que circula a moeda em âmbito nacional e internacional para o financiamento privado seja ele para pessoas físicas ou jurídicas É também o mercado responsável por aque cer ou desaquecer uma economia sendo em uma visão de marketing e microeconomia provedor de um produto complementar a diversos outros envolvendo desde bens duráveis até a contratação de serviços e o próprio crédito Tal mercado envolve operações de curto médio e longo prazos dependendo da necessidade do tomador do recur so assumindo também diversas modalidades de opera ções e mesmo nomes que vão de crediário a financiamen to passando por desconto de recebíveis etc Em um primeiro momento cabe contextualizar o crédito em relação ao investimento mas explicando primeiramen te o segundo conceito Quando se fala em investimento temse como contrapar tes a poupança e o crédito Erroneamente muitas vezes chamase de investimento o que na verdade é poupança a exemplo da aplicação em cadernetas de poupança e fun dos de renda fixa Dessa forma cabe ressaltar que a princi pal característica do investimento é a pressuposição do ris co do retorno incerto tanto para os resultados esperados como também para o próprio principal investido Assim são considerados investimentos a compra de ações de em presas a aplicação em fundos de renda variável a aquisi ção de imóveis diretamente em condomínio time sharing por exemplo ou por meio de fundos e toda e qualquer operação em que o risco faça parte do contrato 66 Conceitos básicos do mercado financeiro O parágrafo anterior menciona a obtenção de recursos para investimento de uma forma direta ou seja ao com prar uma ação de uma empresa o investidor aplica os seus recursos e o tomador do capital o tem para investir em seu negócio e retornar proventos proporcionais ao seu resul tado Nessa relação cabe ao investidor avaliar a probabi lidade e mesmo a possibilidade de que o recurso aplicado venha a gerar resultados positivos para aquela empresa ou empreendimento pois são esses lucros que o vão remune rar Dessa forma o risco faz parte do contrato Outro caminho para financiar investimentos são as linhas de crédito as quais por sua vez são abastecidas por pou padores e não investidores Ao poupador cabe a remuneração pelo sacrifício de pos tergar seu consumo ou aquisição de bens duráveis remu neração essa na forma de juros que podem embutir ou serem complementados pela correção do poder de compra do capital no intervalo de tempo em que ele for aplicado Por tal perfil é dito que o risco não faz parte do contrato uma vez que a devolução do principal e da remuneração pactuada é definida previamente e independe do resultado que esse recurso venha a proporcionar ao seu tomador É uma espécie de aluguel do dinheiro o qual deveria por contrato voltar intacto e acrescido de serviço da dívida Os riscos presentes nessas operações e obviamente eles existem tomam nomes como default e são medidos pela probabilidade de ocorrência a partir da saúde financeira do tomador usualmente uma instituição financeira 67 Mercados monetário de crédito de capitais de câmbio e de derivativos Como caminho intermediário entre poupador e investidor o título de crédito tem características similares ao crédito concedido na forma de operação isolada Começando pela remuneração esta é previamente pactuada e seu paga mento deve ser feito de forma independente ao resultado que tais recursos proporcionaram ao tomador da mesma forma que ocorre com o capital principal que deve ser integralmente ressarcido ao credor Cursos anormais em operações de crédito são chamados de inadimplência ou default e são passíveis de cobranças e ações judiciais de forma independente ao motivo da quebra de contrato Em suma nas operações de crédito o risco não faz parte do contrato Podese identificar a taxa de juros como componente cru cial do mercado de crédito que aliada à liquidez do mer cado e também nela influindo determina o quão aqueci do estará esse mercado e qual será o perfil da maioria de suas transações Ao elevar juros elevase o serviço da dívida levando o to mador a ter maior dificuldade em liquidar a operação o que por conseguinte eleva o risco da mesma Por outro lado custos elevados quando para investimento demandam re tornos elevados o que não sendo viável inibe a tomada do recurso e seu direcionamento à atividade produtiva Assim concluise que juros altos desaquecem a economia Cabe ainda ressaltar que a variável juros impacta em mais de uma ponta do crédito com resultados muitas vezes im previsíveis pois age em diversas pontas da operação uma 68 Conceitos básicos do mercado financeiro vez que juros mais altos inibem consumo e fazem com que os recursos sejam direcionados aos bancos que se tornam mais líquidos para conceder crédito que será mais caro e com maior risco Essa conta final que pode variar é em geral inibida pela elevação dos depósitos compulsórios sobre os depósitos captados por instituições financeiras o que reduz a liquidez de caixa das mesmas e eleva ainda mais o custo do dinheiro emprestado De uma forma geral entendese e classificase esse mer cado como de médio prazo se comparado ao monetário de curto prazo e ao de capitais cujas premissas são de longo prazo Porém observamse diversas modalidades de operações as quais podem assumir diferentes horizontes de curtos a longos No curto prazo observase a tomada de recursos para co bertura de déficits de caixa em geral por intermédio de linhas como o cheque especial para pessoas físicas e a conta garantida para empresas as quais também utilizam se de linhas como o desconto de recebíveis e tomadas de recursos no curtíssimo prazo denominadas hot money Tais recursos são tomados a taxas elevadas e muitas vezes sem um razoável nível de garantias As operações de médio prazo são as mais usuais em eco nomias como a brasileira em que altas taxas de juros não justificam o alongamento do crédito e as oscilações da eco nomia impedem a correta formação do funding necessário para esse perfil de dívida Tais operações são destinadas a cobrir necessidades de capital de giro planejamento de vendas e investimento em estrutura produtiva cujo retor no se mostre viável em prazos reduzidos 69 Mercados monetário de crédito de capitais de câmbio e de derivativos Recursos tomados em operações de longo prazo destinamse principalmente à aquisição de imóveis e plantas industriais Cabe ressaltar que os recursos tomados por pessoas físicas destinamse usualmente ao consumo ou à aquisição de bens não produtivos ou seja que não irão gerar receitas o que faz com que análises de crédito para esse segmento concen tremse na capacidade de pagamento do financiado e não no retorno esperado em função da obtenção dos recursos Por outro lado uma característica dos empréstimos e fi nanciamentos a pessoas jurídicas é a análise do impacto dos recursos concedidos no resultado da corporação uma vez que se espera que a injeção de capital seja um fator de melhoria na capacidade produtiva ou operacional da em presa que recebe o crédito Por fim cabe ressaltar que independente do horizonte de vencimento de uma dívida operações no mercado de cré dito têm prazo definido e remuneração que independe do desempenho futuro do tomador do recurso aspectos que o diferenciam do mercado de capitais 13 Mercado de capitais Uma das principais características do mercado de capitais e talvez sua maior importância é o seu caráter de longo prazo o que o elege como importante provedor de recur sos para investimentos Outro aspecto particular desse mercado é a conexão direta entre poupador ou investidor e a empresa captadora do recurso em que o papel do intermediário financeiro não 70 Conceitos básicos do mercado financeiro envolve a retenção do risco ou avaliação do investimento o que pode ocorrer na forma de recomendação mas não de garantia Assim cabe inicialmente mencionar os principais títulos negociados nesse mercado i Ação é um título de renda variável e corresponde a uma parcela do capital social acrescido dos resultados da empresa Adquirida no mercado primário sua negociação somente ocorre no mercado secundário ou seja não há compromisso de recompra por parte do emissor O inves tidor em ações busca retorno por meio da valorização do título e dos proventos pagos pelo seu emissor os quais são ditados pelo desempenho do mesmo ii Debênture é um título de renda fixa emitido por so ciedades anônimas Com perfil de dívida de longo prazo o mesmo prevê o retorno do principal ao final do período pactuado acrescido de juros os quais podem ser pagos ao longo da vigência do contrato iii Nota promissória semelhante à debênture é um tí tulo de renda fixa porém limitado a prazos mais curtos Também oferece contratualmente o retorno do principal investido acrescido de juros Excetuando as notas promissórias os demais títulos do mercado de capitais direcionam às empresas recursos de longo prazo ou perpétuos fundamentais ao desenvolvi mento econômico de uma nação os quais recebem como complemento recursos oriundos do mercado de crédito 71 Mercados monetário de crédito de capitais de câmbio e de derivativos Apesar da semelhança entre o mercado de crédito e o de capitais quando são analisados títulos de renda fixa como as debêntures e notas promissórias podese identificar e ressaltar importantes características que os diferenciam e que se mostram importantes no perfil do segundo Assim ressaltase o caráter de longo prazo do mercado de capitais em que a emissão de debêntures apresenta histo ricamente elevados volumes e seus contratos usualmen te giram em torno de cinco anos Em paralelo seguem as ações os títulos perpétuos de renda variável que podem ou não dar o direito ao seu detentor de participar do pro cesso de gestão da empresa emissora Outro aspecto a destacar e talvez a principal diferença entre os mencionados mercados é o processo de aplica ção e obtenção dos recursos No mercado de capitais seja na emissão de ações debêntures ou notas promissórias a relação de risco e retorno se dá diretamente entre quem aplica e quem recebe o recurso não havendo dessa forma retenção de risco por parte de uma instituição financeira Diferentemente no mercado de crédito os recursos toma dos na forma de renda fixa são direcionados para investi mentos por meio de operações de crédito pactuadas entre o tomador e a instituição financeira credora com a reten ção do risco por essa última Podese dizer que o mercado de capitais é um sistema de distribuição de valores mobiliários cujo propósito é pro porcionar liquidez aos títulos de emissão de empresas e viabilizar seu processo de capitalização A serviço desse sistema podese destacar participantes como as bolsas de 72 Conceitos básicos do mercado financeiro valores as sociedades corretoras e outras instituições fi nanceiras autorizadas O mesmo é subdividido em merca do primário e mercado secundário É no mercado primário que se negocia a subscrição de no vas ações ao público isto é em que os valores mobiliários circulam pela primeira vez e em que a empresa obtém o capital para seus empreendimentos pois o dinheiro da venda vai para a empresa No mercado secundário ocorre a negociação dos títulos já emitidos como simples trocas entre investidores não en volvendo em geral a empresa emissora que já não terá mais contato com o dinheiro proveniente dessas trocas O lançamento de ações no mercado seja ele inicial ou por parte de empresas cujos títulos já estão sendo negociados em bolsas de valores é uma forma de obter a participação de novos sócios nesse caso os chamados acionistas meio pelo qual uma empresa tem condição de obter novos re cursos não exigíveis como contrapartida à participação no seu capital Tais recursos proporcionam às empresas melhores con dições de investir em novos equipamentos ou no desen volvimento de pesquisas para melhorar o seu processo produtivo O investidor em ações contribui assim para a produção de bens dos quais ele também é consumidor Como acionista ele é sócio da empresa e se beneficia da distribuição de dividendos e proventos em geral sempre que a empresa obtiver lucros 73 Mercados monetário de crédito de capitais de câmbio e de derivativos Cabe ressaltar que em sua essência o mercado de capi tais é um caminho para a democratização das empresas pois quando uma corporação possui ações negociadas em bolsas de valores o princípio da equidade garante a toda a população o acesso ao seu capital e por consequência a condição de sócio da mesma sempre em condições iguais Daí se origina a denominação empresa pública que as identifica no mercado norteamericano Tal processo ga rante desde a participação nos lucros até uma direta influ ência nos processos de decisão da empresa emissora É importante lembrar que no processo de investimento em títulos de renda variável como é o caso das ações a rela ção entre risco e retorno tem o primeiro como componen te do contrato ou seja a remuneração do investidor está diretamente relacionada com o desempenho da empresa emissora da ação e da sua política de distribuição de pro ventos e relações com investidores 14 Mercado de câmbio Consiste no segmento financeiro em que ocorrem opera ções de compra e venda de moedas internacionais conver síveis ou seja em que se verificam conversões de moeda nacional em estrangeiras e viceversa Definese câmbio como a troca da moeda de um país pela moeda de outro país operação esta que deve ser realizada por um agente autorizado em seu respectivo país O mercado de câmbio em si é o ambiente abstrato em que são realizadas as chamadas operações de câmbio ou seja as negociações de moedas estrangeiras entre os menciona dos agentes autorizados 74 Conceitos básicos do mercado financeiro No Brasil as operações de câmbio ocorrem entre os agentes autorizados pelo BCB e entre eles e seus clientes diretamen te ou por meio de seus correspondentes Dessa forma esse mercado é regulamentado e fiscalizado pelo BCB e compreende as operações de compra e de ven da de moeda estrangeira incluindo as operações relativas aos recebimentos pagamentos e transferências do e para o exterior mediante a utilização de cartões de uso inter nacional assim como as operações referentes às transfe rências financeiras postais internacionais inclusive vales postais e reembolsos postais internacionais Cabe ressaltar que funciona à margem da lei o chamado mercado paralelo cujos negócios realizados são consi derados ilegais As operações de câmbio podem ser realizadas mediante autorização do BCB e sobre esse aspecto cabe analisar al gumas particularidades entre as quais se destaca o fato de a instituição ser autorizada a comprar e vender moe da e nunca a intermediar a compra e venda ou seja uma compra ou venda de moeda deve sempre ocorrer com uma ou mais contrapartes autorizadas a operar esse mercado caso contrário terseia o chamado mercado paralelo em funcionamento Assim uma simples venda de moeda para um amigo ou parente pode ser interpretada à luz da legis lação brasileira como uma atividade ilegal Outro ponto interessante e um equívoco usual no estudo da atividade bancária é que os bancos podem obter a au torização para operar câmbio não sendo essa porém uma carteira como a comercial de investimento etc 75 Mercados monetário de crédito de capitais de câmbio e de derivativos Atualmente no Brasil podem obter autorização para ope rar no mercado de câmbio os bancos múltiplos bancos comerciais caixas econômicas bancos de investimento bancos de desenvolvimento bancos de câmbio agências de fomento as sociedades de crédito financiamento e investimento sociedades corretoras de títulos e valores mobiliários sociedades distribuidoras de títulos e valores mobiliários e sociedades corretoras de câmbio Uma vez autorizados esses agentes podem realizar as se guintes operações i Bancos exceto de desenvolvimento e a CEF todas as operações previstas para o mercado de câmbio ii Bancos de desenvolvimento sociedades de crédito financiamento e investimento e agências de fomento operações específicas autorizadas pelo BCB iii Sociedades corretoras de títulos e valores mobiliá rios sociedades distribuidoras de títulos e valores mobi liários e sociedades corretoras de câmbio operações de câmbio com clientes para liquidação pronta de até US 100 mil ou o seu equivalente em outras moedas operações no mercado interbancário arbitragens no país e por meio de banco autorizado a operar no mercado de câmbio arbitra gem com o exterior No passado o BCB também concedia autorização para agências de turismo e meios de hospedagem de turismo para operarem nesse mercado Atualmente não se con cede mais autorização porém esta não foi retirada de 76 Conceitos básicos do mercado financeiro agências de turismo cujos proprietários a solicitaram para constituir instituição autorizada a operar em câmbio Des sa forma enquanto são analisados tais pedidos as mes mas seguem realizando operações de compra e venda de moeda estrangeira em espécie cheques e cheques de via gem relativos a viagens internacionais As instituições financeiras autorizadas a operar em câm bio podem ainda delegar a correspondentes na forma de pessoas jurídicas a realização das seguintes operações no mercado de câmbio Execução ativa ou passiva de ordem de pagamen to relativa à transferência unilateral como para a manutenção de residentes ou transferência de pa trimônio seja do exterior ou para envio a outras na ções Tais operações estão limitadas ao equivalente a US 3 mil por remessa ou recebimento Compra ou venda de moeda estrangeira em espé cie cheque ou cheque de viagem bem como carga de moeda estrangeira em cartão prépago limitada ao valor equivalente a US 3 mil por operação Recepção e encaminhamento de propostas de operações de câmbio A Empresa de Correios e Telégrafos ETC também é autori zada a realizar operações com vales postais internacionais sejam emissivos ou receptivos para liquidação pronta não sujeitos ou vinculados a registro no BCB no valor equiva lente a US 50 mil por operação 77 Mercados monetário de crédito de capitais de câmbio e de derivativos Tendo como contraparte um agente autorizado ou seu correspondente qualquer pessoa física ou jurídica pode realizar operações no mercado de câmbio Cabe ressaltar a necessidade de se observar a regulamentação em vigor e a identificação em todas as operações sendo apenas dispen sado o respaldo documental mas não a identificação do cliente em operações cujo valor não ultrapasse o montan te equivalente a US 3 mil Portanto qualquer pagamento ou recebimento em moeda estrangeira pode ser realizado no mercado de câmbio in cluindo transferências para fins de constituição de dispo nibilidades no exterior e seu retorno ao país e aplicações no mercado financeiro Dessa forma as pessoas físicas e jurídicas podem comprar e vender moeda estrangeira ou realizar transferências internacionais em reais de qual quer natureza sem limitação de valor devendo apenas ser observada a legalidade da transação tendo como base a fundamentação econômica e as responsabilidades defini das na respectiva documentação Cabe porém ressaltar a existência de algumas restrições legais ou regulamentares para determinados tipos de ope ração como a colocação de seguros no exterior em que devem ser observadas as disposições dos órgãos e das en tidades responsáveis pela regulação do segmento segura dor no Brasil e no exterior 141 Mercados primário e secundário de câmbio Quando uma operação de câmbio envolve a entrada ou sa ída ou seja recebimento ou entrega de moeda estrangeira por parte de pessoas físicas ou jurídicas em um determi 78 Conceitos básicos do mercado financeiro nado país é dito que se trata de uma operação no mer cado primário de câmbio Tais operações têm como mais simples exemplos os casos de importações e exportações e de viagens ao exterior ou recebimento de turistas estran geiros em nosso país O mercado secundário é também denominado como mer cado interbancário uma vez que consiste na troca de po sições em moeda estrangeira realizadas entre bancos A moeda estrangeira é transacionada entre as instituições in tegrantes do sistema financeiro migrando do ativo de uma instituição autorizada a operar no mercado de câmbio para o de outra igualmente autorizada não havendo assim flu xos de entrada ou de saída de moedas estrangeiras no país A operação de câmbio seja de compra ou de venda é dita como pronta quando é prevista sua liquidação em até dois dias úteis da data de contratação Operações cujo pra zo de liquidação supera a marca de dois dias são denomi nadas como operações de câmbio para liquidação futura Por fim o saldo das operações de câmbio tais como a com pra e venda de moeda estrangeira de títulos e documentos que as representem e de ouroinstrumento cambial sejam elas prontas ou para liquidação futura realizadas pelas instituições autorizadas a operar no mercado de câmbio consiste no que é chamado de posição de câmbio Uma instituição possui posição de câmbio comprada quan do o saldo em moeda estrangeira registrado em seu nome após efetuar compras prontas ou para liquidação futura de moeda estrangeira de títulos e documentos que as re presentem ou de ouroinstrumento cambial é positivo 79 Mercados monetário de crédito de capitais de câmbio e de derivativos Consiste em posição de câmbio vendida o saldo em moeda estrangeira registrado em nome de uma instituição autori zada que tenha efetuado vendas prontas ou para liquida ção futura de moeda estrangeira de títulos e documentos que as representem e de ouroinstrumento cambial em va lores superiores às suas compras 142 A política cambial Definese política cambial como o conjunto de ações go vernamentais executadas no Brasil pelo BCB e seus res pectivos dealers relacionadas ao comportamento do mer cado de câmbio e sua influência em aspectos da economia nacional envolvendo ainda fatores inerentes à estabilida de relativa das taxas de câmbio e do equilíbrio no balanço de pagamentos A escolha entre câmbio fixo ou flutuante e a livre ou restri ta movimentação de recursos estrangeiros em uma nação são instrumentos de política econômica postos em prá tica por meio do mercado cambial os quais juntamente com operações de compra e venda de moeda por parte do próprio banco central ou autoridade monetária equivalen te regulam e imprimem a política desejada Desta forma entendese que a autoridade monetária pode atuar dire tamente no mercado comprando e vendendo moeda es trangeira de forma ocasional e limitada com o objetivo de conter movimentos desordenados da taxa de câmbio Cabe ressaltar a íntima relação entre taxas básicas de ju ros atração e recursos externos e o câmbio em que o elo entre mercados monetário e de câmbio pode influenciar aspectos como inflação ou desenvolvimento interno de 80 Conceitos básicos do mercado financeiro uma nação cabendo ações governamentais para melhor gerir tais influências No Brasil o BCB executa a política cambial definida pelo CMN cabendo também a essa autoridade a regulamenta ção do mercado de câmbio a concessão de autorizações para que as instituições operem nele a fiscalização do re ferido mercado e quando necessário a decisão de punir dirigentes e instituições mediante multas suspensões e outras sanções previstas em lei 15 Mercado de derivativos Segundo alguns autores podese incluir um novo segmen to que seria o mercado de derivativos composto pelo con junto de operações cujos valores derivam do preço ou per formance de outros ativos Entendese por derivativos os contratos cuja maior parte deriva de seu valor de um ativo subjacente taxa de refe rência ou índice O ativo subjacente pode ser físico tal como soja café ou ouro ou financeiro dentre os quais po dese citar as moedas e as taxas de juros sendo ainda que esse pode ser negociado no mercado à vista ou não uma vez que por meio de operações mais complexas é possível construir um derivativo sobre outro derivativo Entre as principais modalidades de operações entendidas como de derivativos podese citar os contratos a termo os contratos futuros as opções de compra e de venda e as operações de swaps cabendo ressaltar que tais operações possuem características próprias que os diferenciam 81 Mercados monetário de crédito de capitais de câmbio e de derivativos Os derivativos podem ser negociados sob a forma de con tratos padronizados de formas previamente especificadas tais como quantidade qualidade prazo de liquidação e for ma de cotação do ativoobjeto sobre os quais se efetuam as negociações e mesmo vencimentos Tal padronização é uma constante em mercados de contratos futuros como os de produtos agrícolas metais moedas e índices Por outro lado operações como termo e mesmo opções de compra e venda podem ser livremente pactuadas entre as partes Em linhas gerais podese dizer que o derivativo é um con trato firmado entre duas partes no qual se determinam pa gamentos futuros com base no comportamento dos preços de um ativo de mercado à vista Em seus respectivos merca dos investidores poderão negociar commodities ou ativos financeiros em busca de operações com a finalidade de es pecular os chamados especuladores ou simplesmente em busca de proteção os chamados hedgers Podese também observar nesse mercado as operações de arbitragem e a possibilidade de alavancar carteiras de investimento 82 Conceitos básicos do mercado financeiro TÍTULOS DE RENDA FIXA EMISSÃO PÚBLICA E PRIVADA Os títulos de renda fixa se enquadram também no que chamamos de títulos de dívida pois em quase sua tota lidade envolvem compromissos contratuais de recompra ou pagamento do principal acrescido de juros e correções por índices diversos o que se pode chamar de serviço da dívida Tais títulos estão presentes no âmbito dos mercados mo netário de crédito e de capitais em que apesar de figura rem como produtos financeiros diferentes apresentam si milares características diferindo apenas em suas origens finalidades e prazos Outro aspecto a destacar é a presença de títulos com emis são pública os quais assumem importante papel na eco nomia brasileira dada a necessidade de financiamento do Estado por meio do que se chama de dívida interna assim como pelos altos patamares de taxas de juros os quais inibem a emissão de títulos de renda variável no mercado de capitais leiase ações e também limitam negócios no mercado de crédito dada a necessidade de se estabelecer um prêmio de risco que muitas vezes inviabiliza a tomada de recurso para investimentos O conceito de título de dívida desses papéis nos remete a classificar a ponta doadora dos recursos como poupadores e não investidores pois apesar de a aplicação de recursos 83 Títulos de renda fixa emissão pública e privada nessa modalidade necessitar de um processo de análise muitas vezes tão ou mais acurado que o de investimento em renda variável o mesmo se limita às questões de risco sendo o retorno já conhecido ou determinado posterior mente como exigência pelo risco passível apenas de um pacto contratual a ser honrado de forma independente do desempenho individual de cada ativo Entre as raras exceções ao pagamento fixo de juros têm se os casos de debêntures conversíveis em ações em que um excepcional desempenho da empresa emissora pode se constituir como opção e não obrigação ao debenturis ta de se tornar acionista da mesma Outra exceção seriam os fundos de direitos creditórios os quais em suas estru turas e regimentos podem envolver cotas subordinadas a cotas seniores em que os riscos de default são absorvidos até certo limite pelas últimas recaindo sobre as primeiras caso atinjam patamares mais altos Cabe porém ressaltar que neste último caso tratase de uma estrutura de fundo de investimento e não de ativo individual 21 Títulos negociados no mercado monetário Entre as principais características do mercado monetário podese destacar o seu papel como instrumento de polí tica monetária governamental assim como de formador de preço do dinheiro em uma economia aspectos esses muito relacionados pois seja por meio da negociação de títulos públicos ou privados é por intermédio da precifi cação destes que são balizados os outros mercados leia se crédito capitais de derivativos e mesmo o de câmbio por influência direta de índices de inflação decorrentes de políticas de juros ou de atratividade de capital externo em razão dessas mesmas políticas 84 Conceitos básicos do mercado financeiro 211 Títulos públicos Fazem parte do mercado de títulos de renda fixa em que os ativos têm seus rendimentos ou juros conhecidos no momento da operação por meio de um fluxo de caixa que envolve o retorno do principal acrescido de rendimentos pagos ao final ou ao longo da operação No Brasil o emissor dos títulos públicos é o governo fede ral por meio do TN Após a colocação dos títulos públicos no mercado primário os mesmos são passíveis de negocia ção no mercado secundário por intermédio de instituições financeiras Tais títulos têm características de poupança e compõem as carteiras de fundos de investimento haven do ainda a possibilidade de adquirilos diretamente pelo chamado Tesouro Direto por meio do qual o TN oferece a opção de recompra dos mesmos títulos A emissão de títulos de dívida por parte de governos tem como objetivo prover recursos necessários à cobertura dos eventuais déficits orçamentários e são importantes instru mentos para a implementação da política monetária uma vez que ao vender títulos o BCB está retirando dinheiro de circulação e ao recomprálos está colocando dinheiro em circulação Tais títulos são ativos de renda fixa pois os rendimentos são dimensionados no momento da aplicação ao contrário dos ativos de renda variável como as ações cujo retorno depen de do desempenho econômico e financeiro do emissor Da das as suas menores volatilidades frente aos ativos de renda variável a alocação de recursos em ativos de renda fixa é considerada mais conservadora ou seja de menor risco 85 Títulos de renda fixa emissão pública e privada Ao comprar um título público o poupador está emprestan do dinheiro para o governo em troca do direito de receber uma remuneração por esse empréstimo No Brasil tais ati vos são integralmente garantidos pelo TN o qual possui boa reputação como emissor com seus títulos classificados com grau de investimento pelas três maiores agências de classificação de risco internacionais Fitch Moodys e SP Atualmente no Brasil estão disponíveis títulos prefixados e pósfixados sendo que estes pagam juros acrescidos de indicadores como IPCA Índice de Preços ao Consumidor Amplo e Taxa Selic cuja aquisição direta é feita por meio do Tesouro Direto que é um programa do TN desenvolvi do em parceria com a BMFBovespa para venda de títulos públicos federais para pessoas físicas pela internet Concebido em 2002 o Tesouro Direto permite atualmente aplicações com valores equivalentes à fração de 001 título ou seja 1 do valor do mesmo respeitando um valor míni mo de R 3000 O valor máximo mensal para aquisições é de R 1 milhão não havendo limite financeiro para venda Abaixo como exemplo estão listados os títulos públicos disponíveis para compra em 15 de junho de 2015 bem como seus preços e rentabilidades 86 Conceitos básicos do mercado financeiro 212 Certificado de Depósito Interbancário CDI Para melhor compreender o significado e a mecânica de negociação dos Certificados de Depósito Interbancário os chamados CDIs devese retornar a conceitos de interme diação financeira e dinâmicas do mercado financeiro O fluxo de recursos que permite que investidores e agen tes deficitários captem dinheiro junto a agentes superavi tários acontece de forma direta nos mercados de capitais e de crédito sendo que neste último temse a figura do Preços e taxas dos títulos públicos disponíveis para compra em 15062015 Título Vencimento Taxa aa Preço Unitário Dia Compra Venda Compra Venda Indexados ao IPCA Tesouro IPCA 2019 NTNB Princ 15052019 671 R 205793 Tesouro IPCA com Juros Semes trais 2020 NTNB 15082020 651 R 264645 Tesouro IPCA 2024 NTNB Princ 15082024 623 R 152565 Tesouro IPCA com Juros Semes trais 2035 NTNB 15052035 605 R 265416 Tesouro IPCA 2035 NTNB Princ 15052035 597 R 83841 Tesouro IPCA com Juros Semes trais 2050 NTNB 15082050 595 R 272791 Prefixados Tesouro Prefixado 2018 LTN 01012018 1344 R 72632 Tesouro Prefixado 2021 LTN 01012021 1286 R 51235 Tesouro Prefixado com Juros Semes trais 2025 NTNF 01012025 1270 R 90508 Indexados à Taxa Selic Tesouro Selic 2021 LFT 01032021 000 R 689027 Fonte httpwwwtesourofazendagovbrtesourodiretoques tionarioperfildoinvestidor Acesso em 15 jun 2015 87 Títulos de renda fixa emissão pública e privada intermediário financeiro ou seja necessariamente uma instituição financeira emite títulos capta os mencionados recursos e os repassa para terceiros na forma de opera ções de crédito ou mesmo aquisição de títulos de dívida que podem ser públicos ou privados A dinâmica de captar recursos e repassálos com retenção de risco é a atividadefim típica de bancos financeiras e caixas econômicas sendo que para isso esses interme diários assumem posições de curto médio e longo prazo Tais posições por sua vez nem sempre se casam porém quando dependem puramente da iniciativa dos clientes o caixa de uma instituição financeira não pode fechar o dia negativo e se positivo em excesso também não é algo que deva ser recorrente visto que todo numerário ali deposita do está sendo remunerado por juros e mantêlos em caixa gera custos sem receita As sobras de caixa podem ser direcionadas para títulos pú blicos porém outro mercado se criou o interbancário em que títulos cuja emissão e compra são atividades privati vas de instituições financeiras ativos esses denominados CDIs Os CDIs são então uma opção de captação de recursos no mercado monetário e também uma alternativa de aplica ção de sobras de caixa sempre entre bancos e instituições similares Tal mercado tem por característica o curto pra zo não sendo vedadas operações longas Os CDIs não podem ser adquiridos por pessoas físicas ou jurídicas e nem mesmo por governos apenas por institui 88 Conceitos básicos do mercado financeiro ções financeiras Sua taxa média de negociação seja ela diária ou de maior período serve porém para balizar apli cações financeiras e operações de crédito sejam em per centual da mesma ou acrescida de juros 213 Redesconto bancário As operações de redesconto bancário consistem em uma forma de empréstimo por parte do BCB a instituições fi nanceiras mediante a cobrança de taxas acima das prati cadas pelo mercado naquele período Tal modalidade é a última alternativa para um banco comercial por exemplo zerar o seu caixa uma vez que este tenha operado ativos em volume superior aos passivos naquele dia e não tenha conseguido obter os recursos necessários no mercado in terbancário por isso chamase o redesconto também de empréstimos de assistência à liquidez Tal modalidade é também um instrumento de política mo netária sendo que ao baixar as taxas para doação de re cursos o BCB incentiva a concessão de empréstimos ou seja reduz a preocupação das instituições financeiras em cobrir seus caixas ao final do dia e dessa forma incentiva o crédito aquece a economia e acaba por injetar recursos no mercado Por outro lado taxas elevadas induzem maior cautela no mercado de crédito sendo mais apropriado dormir com di nheiro no caixa e remunerar o poupador do que exceder os passivos e os cobrir com operações de redesconto Quando isso ocorre temse um movimento inverso que correspon de a restrições ao crédito e desaquecimento da economia além de uma menor demanda por numerário no mercado reduzindo a liquidez monetária da economia 89 Títulos de renda fixa emissão pública e privada 214 Títulos emitidos para funding e poupança Emitidos por instituições financeiras para captação de caixa na forma de passivos títulos como Certificado de Depósito Bancário CDB Letra de Câmbio LC Letra de Crédito do Agronegócio LCA e Letra de Crédito Imo biliário LCI servem às mesmas como alternativas aos depósitos à vista e a modalidades como a caderneta de poupança para disponibilizar funding necessário às ope rações de crédito Dessa forma e com características próprias que se dife renciam de acordo com a natureza do emissor tais títulos são uma espécie de empréstimo por parte de uma pessoa física jurídica ou ente governamental a um banco ou fi nanceira por exemplo apesar de usualmente não serem definidos como título de dívida Ressaltese que para todos esses títulos o risco observa do emana do emissor de forma independente do destino do recurso Atualmente no Brasil existe uma garantia adicional para algumas modalidades de aplicação finan ceira o que inclui também alguns títulos Tal garantia é prestada pelo Fundo Garantidor de Crédito FGC até um valor limite considerando instituição financeira e CPF Cabe destacar que tais títulos em sua maioria são emiti dos com compromisso de recompra por parte do emissor e muitos deles possuem liquidez diária 90 Conceitos básicos do mercado financeiro Outro aspecto importante se refere aos prazos praticados usualmente curtos consideradas ou não as cláusulas de li quidez sendo tais prazos destinados ao casamento com operações de crédito com prazos similares entre as quais têmse cheques especiais e contas garantidas descontos de duplicatas e financiamentos de veículos bens duráveis e serviços Certificado de Depósito Bancário CDB É um título emitido por bancos com a finalidade de capi talizarem ou seja captarem recursos para financiar suas atividades de crédito Tais títulos podem vir a ser negocia dos ou ter sua titularidade transferida Outra característica importante desse título é a ausência de garantias adicionais sendo o mesmo o único lastro de pagamento dos direitos do adquirente o que difere por exemplo de um fundo de investimento em que títulos de renda fixa ou variável lastreiam a aplicação financeira Recibo de Depósito Bancário RDB Similares aos CDBs em riscos e remuneração diferem dos mesmos apenas pela impossibilidade de transferência de titularidade ou renegociação antes do seu vencimento Letra de Câmbio É um instrumento de captação emitido por sociedades de crédito financiamento e investimento financeiras ou CFIs com base em uma transação comercial 91 Títulos de renda fixa emissão pública e privada Similares aos CDBs e RDBs também funcionam como um empréstimo que o poupador faz a uma financeira em troca de uma remuneração que pode ser pré ou pósfixada Letra de Crédito do Agronegócio LCA é um título emi tido por uma instituição financeira e utilizado para captar recursos que serão direcionados a participantes da cadeia do agronegócio Tais papéis têm como um de seus atrati vos atualmente a isenção para pessoas físicas do Imposto de Renda sobre os rendimentos da aplicação O risco primário da LCA assim como dos CDBs e outros tí tulos é da instituição financeira porém na inadimplência do banco o lastro está penhorado por lei ao investidor fi nal que pode requisitar sua propriedade em juízo quando o banco não pagar o ativo Podese dizer que a LCA funciona como um empréstimo aos participantes do agronegócio por intermédio de um banco sendo remunerado por juros usualmente indexados ao CDI Letra de Crédito Imobiliário LCI os recursos captados por meio de LCIs devem ser direcionados para financia mentos habitacionais sendo um dos produtos de renda fixa procurados por pessoas físicas que mais cresceram nos últimos anos por conta de sua isenção de Imposto de Renda para esse público representando uma fonte de recursos para o setor imobiliário uma vez que tem como lastro créditos nesse setor 92 Conceitos básicos do mercado financeiro Emitida por instituições financeiras tais como bancos co merciais múltiplos e de investimento além de sociedades de crédito imobiliário associações de poupança e emprés timo e companhias hipotecárias a LCI pode ser remunera da por taxa pré ou pósfixada Ao optar pela LCI o poupador assume o risco primário do emissor contudo ele conta com a segurança adicional de que está vinculado à carteira de crédito imobiliário da instituição financeira Tratase porém de um ativo que não pode ser resgatado a qualquer momento sendo possível apenas negociálo no mercado secundário Seu prazo mínimo de vencimento va ria de acordo com o indexador que possui Entre os lastros elegíveis para esse tipo de operação pode se citar Financiamentos habitacionais garantidos por hi poteca ou alienação fiduciária de bens imóveis se jam eles contratados ou não pelo SFH Empréstimos garantidos por hipoteca ou aliena ção imobiliária de bens imóveis residenciais Outros empréstimos ou financiamentos garan tidos por hipoteca ou alienação fiduciária de bens imóveis 22 Títulos emitidos no mercado de crédito Por meio do que se chama de securitização operações de créditos são originadas como títulos de dívida os quais por sua vez podem ser negociados em mercados secun 93 Títulos de renda fixa emissão pública e privada dários Dessa forma um financiamento de veículos ou crédito pessoal pode dar origem a uma Cédula de Crédito Bancário enquanto operações no mercado imobiliário ori ginam Cédulas de Crédito Imobiliário Cabe ressaltar que definese securitização como o pro cesso pelo qual um grupo de ativos é convertido em tí tulos mobiliários passíveis de negociação transformando assim o que antes eram ativos individuais relativamente ilíquidos em títulos mobiliários líquidos possibilitado a transferência dos riscos associados a esses ativos para os investidores que compram os títulos O termo securitização foi adaptado do inglês securitiza tion de forma coerente com a denominação dos valores mobiliários em inglês que é securities Tais títulos reúnem aspectos que envolvem a qualidade do emissor garantias adicionais e riscos envolvidos todos ine rentes a um título de dívida cuja remuneração se dá na for ma de juros acrescidos ou não de correções por indicadores Ativos como esses foram recentemente criados e vêm so frendo alterações em seus regulamentos o que é normal em produtos financeiros em sua fase de amadurecimento Cédula de Crédito Bancário CCB Constitui uma promessa de pagamento em dinheiro lastre ada em uma operação de crédito de qualquer modalidade sendo vedada sua emissão escritural visto que ela deve ser necessariamente vinculada a uma determinada operação de crédito 94 Conceitos básicos do mercado financeiro As CCBs são negociadas no mercado de crédito no qual as operações se realizam com a intermediação das institui ções financeiras na concessão de empréstimos ou finan ciamentos pois assim o poupador não almeja participar do negócio desenvolvido pelo empreendedor ou dos lucros por este gerados mas apenas a remuneração do capital por ele emprestado Cédula de Crédito Imobiliário CCI Representam um crédito que é originado a partir da exis tência de direitos de crédito imobiliário em que quem emite a cédula é o credor com o objetivo de simplificar a cessão do crédito A CCI transforma um contrato particular em um título pas sível de transação exemplo de securitização sendo uma de suas vantagens a possibilidade de emissão e negocia ção o que independe de autorização por parte do devedor Tais títulos são bastante utilizados como lastro na emissão de Certificados de Recebíveis Imobiliários CRI por ofere cer mais segurança e transparência para quem investe em tais certificados 23 Títulos emitidos no mercado de capitais Enquanto as debêntures e notas promissórias também co nhecidas como commercial papers são títulos de emissão privativa das sociedades anônimas não financeiras cabe aos bancos e instituições similares a emissão de letras fi nanceiras as quais reúnem características que se asseme lham às debêntures 95 Títulos de renda fixa emissão pública e privada Tais títulos de dívida serão estudados de forma mais pro funda no âmbito do mercado de capitais porém cabe ci tálos aqui em razão de reunirem algumas características próprias do mercado de crédito tais como a remuneração prévia e contratualmente pactuada e que independe do de sempenho comercial e operacional do emissor e o retorno do principal acrescido de remuneração ao final do prazo contratado Outro importante aspecto desses ativos é a não retenção do risco por parte do intermediário financeiro e sim pelo poupador além da existência de um mercado secundário para os ativos já emitidos os quais possuem em sua maio ria perfis de médio e longo prazo 96 Conceitos básicos do mercado financeiro FUNDAMENTOS DA AVALIAÇÃO DE PRODUTOS FINANCEIROS O processo de decisão para a alocação de recursos em de terminado tipo de investimento ou poupança demanda a análise da razão entre risco e retorno Ocorre que para títulos de renda variável aos quais está vinculado o conceito real de investimento buscase co nhecer as perspectivas de avanços nos valores do título em geral ações emitidas por empresas financeiras ou não financeiras e seus respectivos derivativos e eventuais pro ventos que venham a ser pagos ao investidor Dessa forma a relação está completa e parece relativamente simples O mesmo não ocorre com títulos de renda fixa Sejam eles oriundos do mercado de crédito ou de capitais eles carre gam como característica a alocação na forma de poupan ça e a aceitação de um risco de default ou inadimplência mediante a remuneração por juros e correções previamen te pactuadas risco esse que não faz parte do contrato mas que está presente em emissões por parte de corpora ções em geral instituições financeiras ou governos Inicialmente será tratada a análise e avaliação de títulos de dívida crédito ou renda fixa denominações assumidas por emissões de debênture notas promissórias bonds e letras sejam elas financeiras LF do tesouro LTN de crédito agrí cola LCA ou imobiliário LCI e ainda instrumentos como as cédulas de crédito bancário CCB ou imobiliário CCI 97 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros Tal processo em muito se assemelha à análise da conces são de crédito sem a emissão de um título a exemplo de linhas para pessoas físicas ou jurídicas como o cheque especial ou a conta garantida 31 A análise de crédito Ao tratarse da análise de crédito de títulos de renda fixa sejam eles de emissão privada ou pública serão utilizados alguns conceitos de análise de crédito e risco de inadim plência inerentes a operações de empréstimos e financia mentos e a estes serão acrescentados conceitos relativos ao perfil de emissão do título tais como contratos garan tias e análise do emissor Ao efetuar um investimento ou poupança o investidor doa recursos a terceiros e a partir da relação de risco e retor no avalia a qualidade e atratividade dessa operação O quadro abaixo define as principais diferenças entre a alo cação de recursos em títulos ou investimento em condomí nio tais como fundos de renda fixa e de renda variável Renda Fixa Sacrifício do consumo Busca por baixo risco Remuneração na forma de juros Risco não faz parte do contrato Renda Variável Aceitação do risco Busca de remuneração por meio de cres cimento e prosperidade de negócios Risco faz parte do contrato Avaliação de Risco Default Rating Relação Risco X Retorno Avaliação de Investimento 98 Conceitos básicos do mercado financeiro Destacase então uma importante diferença entre as alo cações visto que a renda variável depende do desempe nho do tomador de recursos tanto para a rentabilidade como para a avaliação do risco sendo que essas relações tendem ao ajuste assim podese entender que o risco faz parte do contrato Quando se destinam recursos a títulos de dívida ou seja renda fixa usualmente a remuneração está definida de modo independente do desempenho do tomador com ra ras exceções como é o caso das debêntures conversíveis em que o desempenho pode ser analisado como um acrés cimo de atratividade mas mesmo assim não como forma de retorno única O risco então nesse caso não faz parte do contrato de vendo ser tratado como inadimplência ou default uma vez que o desempenho do tomador acima do esperado não implica em retornos de igual monta Tal perfil de relação demanda a chamada análise de crédito que será tratada nessa etapa A análise de crédito para um título é muito similar à re alizada durante uma operação de crédito para pessoas físicas ou jurídicas assim como para entes governamen tais Tal processo envolve a análise de números oficiais de demonstrações contábeis verificação da capacidade de geração de fluxo de caixa por parte do tomador do recurso e também leva em conta aspectos conjunturais como o setor de atividade e questões políticas e sociais envolvidas no contexto da empresa ou de sua atividade 99 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros A comparação entre o crédito como operação e o título de crédito pode ser ilustrada e mesmo corroborada pelo fato de que inúmeros créditos já são concedidos na forma de título como é o caso das CCBs por meio das quais um crédito concedido mesmo que de baixo valor pode ser imediatamente negociado Nosso estudo será então baseado em técnicas gerais apli cadas a uma análise de crédito convencional acrescido de aspectos particulares da emissão de títulos de dívida tais como prazo volume particularidades da empresa e rating atribuído à operação Cabe ressaltar que o processo de rating é muito importan te para a análise do crédito de um título podendo o mes mo se confundir com o todo da análise uma vez que trata de forma quase padronizada de aspectos gerais da empre sa ou governo do seu negócio ou conjuntura e vai mais a fundo em questões como perfis gerenciais e mesmo a cha mada vontade de pagar muito associada a riscos para títulos de emissão por parte de entes governamentais Não se pode deixar de mencionar que a recente crise eco nômica e financeira mundial de 2008 e seu forte impac to no mercado bancário e de títulos foi ocasionada por questões relacionadas à análise de crédito e processos de rating e securitização de recebíveis Traçando mais uma vez um paralelo entre o encaixe de recursos em rendas fixa e variável podese dizer que ao fazêlo por meio desta o investidor se torna sócio da em presa e deve analisála sob esse aspecto enquanto que na 100 Conceitos básicos do mercado financeiro renda fixa ele toma a posição de banqueiro do tomador de crédito devendo então analisar a operação por esse prisma 32 O processo de análise de crédito O processo de análise de crédito de um título de renda fixa deve se concentrar inicialmente nos riscos inerentes à empresa ou ente federativo responsável pela sua emissão Identificados tais riscos passa o analista a verificar os ris cos sistemáticos e soberanos Como já mencionado o processo em questão se aproxi ma de uma análise de crédito convencional diferindo em alguns pontos relacionados com garantias custódia e ad ministração eou gestão no caso de cotas de fundos tais como os de direitos creditórios os chamados FIDCs Tanto para um título específico uma debênture por exemplo como para cotas de fundos cédulas de crédito ou certificados de dívida cabe ao processo o rating da operação Como você verá à frente o rating em sua essên cia e tradução literal trata da nota ou grau atribuído ao crédito Quanto maior o grau menor o risco sendo a inversa verdadeira Um rating pode ser atribuído internamente por uma ins tituição financeira ou investidor ou por um ente indepen dente as chamadas agências de rating ou de classificação de risco Cabe ao processo de análise considerar um rating já emitido ou atribuílo sendo que no primeiro caso ao acatar a classificação de risco realizada por um terceiro o analista entende esta como confiável e deve constar em seu relatório tal postura 101 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros O quadro a seguir mostra o fluxo simplificado do proces so de análise de crédito de um título de renda fixa em uma sequência que mostra aspectos que serão melhor de talhados mais à frente País Rating atribuído por agência classificadora de risco Riscos de crédito Análise Quantitativa Cálculo de Índices Análise de Demonstrações Financeiras Análise Qualitativa Aspectos de Gestão Suporte Sucessão Fluxos de Caixa Recorrência Comprometimento Reservas Condições da Operação Volume Prazo Garantias Setor Ambiente econômico Empresa Título 102 Conceitos básicos do mercado financeiro 321 Os fatores de análise A seguir serão tratados os principais fatores de análise de crédito os quais juntamente com os ratings que tenham sido atribuídos à operação empresa ou ente federativo deverão ser considerados na precificação ou decisão de aquisição de um título de renda fixa 3211 Formas de risco de crédito Risco soberano Quando países ou empresas emitem títulos nos mercados financeiros do exterior há a necessidade e a importância de se mensurar os riscos inerentes aos títulos em geral o que suscitou o desenvolvimento da indústria de avaliação do chamado risco soberano que é um importante risco a ser considerado para esse tipo de investimento pois na maioria dos casos sobrepõese até mesmo a outros riscos de crédito da empresa ou ente federativo assim como do título em específico Diversos são os fatores relacionados ao risco soberano que pode ser entendido como o risco de os países onde se localizam os emitentes não permitirem que as obrigações assumidas sejam cumpridas como a crítica situação dos seus balanços de pagamentos ou porque o novo governo não quer pagar moratória No caso de títulos emitidos por empresas o risco sobera no está relacionado ao impedimento de remessa de divi sas ao exterior por motivos de ordem política ou econô mica do país em que a companhia emitente está sediada 103 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros Risco de taxa de juros Para emissões com remuneração prevista em taxas prefi xadas tal risco se mostra importante e crítico pois o pre ço de um bônus título público ou debênture por exemplo varia inversamente à taxa de juros Tal sensibilidade ao risco da taxa de juros pode ser amenizada pela previsão de eventuais opções na escritura de emissão a exemplo dos dispositivos de resgate e venda No caso de emissões cuja remuneração inclua total ou par cialmente reajustes por índices ou taxas pósfixadas tal ris co encontrase reduzido ou mitigado dependendo do custo de capital ou de oportunidade do adquirente do título Risco de reinvestimento Tal risco deriva muitas vezes da não adequada formu lação do fluxo de caixa do investidor Para efeito de con fronto com custos de oportunidade quando o cálculo do rendimento de um título é feito considerando o fluxo de caixa decorrente do recebimento de juros é importante verificar se estes poderão ou não ser reinvestidos em pa râmetros de remuneração idênticos aos oferecidos pelo título em questão Cabe ressaltar que a taxa de reinvestimento mesmo que em títulos similares pode sofrer variações em função da taxa de juros do mercado O risco de reinvestimento está relacionado à queda da taxa de juros no momento do re encaixe dos fluxos de caixa intermediários resultantes do pagamento de cupons A exposição ao risco de reinvesti mento será maior quanto maior for o prazo de manuten ção do investimento 104 Conceitos básicos do mercado financeiro Risco de resgate antecipado É inerente aos casos de emissões em que a escritura inclui a opção do emitente recomprar toda ou parte dos títulos antes da data de vencimento O resgate antecipado apresentaria então algumas des vantagens ao investidor como o fato de não se permitir planejar com precisão o padrão do seu fluxo de caixa e mesmo a de deixar contra sua vontade a decisão e con veniência da possibilidade de resgate do título por parte do emissor quando as taxas de remuneração prefixadas estejam acima das praticadas pelo mercado incorrendo nesse caso o doador dos recursos em uma espécie aguda de risco de reinvestimento Risco de inadimplência Referese ao risco no qual o emitente do título fica impos sibilitado de pagar os juros eou o principal nos prazos pactuados Tal risco costuma ser medido por meio das classificações atribuídas por agências de rating ou por ou tros critérios de análise de crédito próprios adotados por investidores analistas ou gestores O risco de inadimplência está diretamente relacionado ao preço e às condições em que o título é negociado no mer cado Quanto maior o risco do emitente maior deverá ser o rendimento pago aos investidores que comprarem o título Risco de inflação Mostrase mais agudo em títulos cuja remuneração é pre fixada fazendo com que estes sofram impacto similar ao risco de taxas de juros em relação ao custo de oportuni 105 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros dade ou captação Ainda nesse caso tal risco tem impac to direto e imediato no fluxo de caixa do título e em sua precificação Na verdade podese dizer que o avanço de índices de inflação corrói a taxa de juros que remunera o principal aplicado Para títulos cuja remuneração envolva taxas pósfixadas estas poderão estar ou não próximas ao índice de inflação apurado e este em similar condição em relação às taxas de juros praticadas pelo mercado uma vez que tais corre lações não são perfeitamente obrigatórias Risco cambial ou risco de moeda Um título cuja escritura de emissão prevê valores em mo eda que não seja a do país onde é feita a emissão terá um fluxo de caixa que depende da taxa de câmbio no momen to em que os pagamentos são efetuados O risco cambial está relacionado à possibilidade de a moe da adotada sofrer uma desvalorização em relação à moeda do país emitente Caso ocorra o contrário uma valoriza ção cambial o investidor estará sendo beneficiado Risco de liquidez Está relacionado a eventuais dificuldades de negociação do título no mercado secundário pelo seu valor na curva de rendimento ou próximo a este e em alguns casos até pelo valor relativo ao marcado pelo mercado Caso o in vestidor decida carregar o bônus até a data de vencimen to ele não estará sujeito ao risco de liquidez 106 Conceitos básicos do mercado financeiro Risco de volatilidade Pode ser definido como o risco de as oscilações do mer cado afetarem adversamente o preço de um título apenas pela incerteza em relação ao futuro de taxas de juros câm bio e riscos soberanos sem que tais alterações tenham efetivamente ocorrido Tal risco apesar de um tanto quan to abstrato está presente e é a tônica de mercados como os de derivativos de ações e commodities sendo um fator muito importante na precificação de tais direitos Risco de evento especial As dinâmicas dos diversos mercados apresentam estrutu ras muitas vezes novas fazendo com que as característi cas de risco e retorno nem sempre sejam compreendidas pelos gestores de carteiras ou membros de diretorias e conselhos responsáveis pela aprovação das operações O risco de evento especial pode então ser definido como o desconhecimento do real risco de um título A melhor forma de mitigar esse risco é manterse atualizado e evitar títulos que não estejam claramente compreendidos mas que muitas vezes oferecem atrativa oportunidade de re torno 33 O papel do rating de crédito O mercado financeiro e de capitais brasileiro há algum tempo incorporou a prática de utilizar as classificações de risco de crédito elaboradas por empresas especializadas conhecidas por agências de rating ou agências de classifi cação de risco 107 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros As classificações atribuídas pelas referidas agências re fletem a probabilidade de inadimplência ou default dos emissores do título analisado Assim quanto pior for a qua lidade do crédito maior o risco de inadimplência e conse quentemente de modo inversamente proporcional serão os prêmios exigidos para a aplicação dos recursos prêmios esses obtidos por meio das taxas de juros da operação seja na forma de maiores cupons pagos no fluxo de caixa ou no desconto do título a partir de seu valor de face Nos Estados Unidos e na Europa esse tipo de informa ção vem sendo amplamente utilizado desde a criação das principais agências de rating a Moodys Investors Service em 1909 Fitch Investors Service em 1913 e Standard Po ors Corporation em 1922 No Brasil há algumas agências nacionais especializadas em fazer avaliação de crédito dentre as quais se pode citar a Austin Rating atualmente a maior delas a Liberum e a tradicional SR Rating O rating de risco de crédito é uma metodologia de mensu ração da capacidade creditícia de um emissor de obriga ções contra terceiros isto é a capacidade e a vontade de honrar na data estipulada todos os pagamentos devidos juros e principal envolvendo para tal a análise de indica dores quantitativos e qualitativos do emissor A classificação se dá por meio de um conceito que reflete o seu grau de risco de crédito de acordo com escalas pre viamente determinadas por cada agência O sistema de rating pode ter como objeto da avaliação do risco de diversos entes ou operações tais como países 108 Conceitos básicos do mercado financeiro empresas instituições financeiras emissões específicas de títulos privados e públicos fundos mútuos e transa ções financeiras estruturadas É também usual a utilização para mensuração de risco e precificação de um investimento mais de uma classifica ção que a esta possa ser associada tais como ao analisar o risco de um fundo mútuo gerido administrado ou de tentor de operações cuja determinada instituição finan ceira seja coobrigada levar em consideração o rating da própria instituição financeira e o risco soberano do país sede de uma ou de ambas Tal conjugação de classificação de riscos gera situações de simples sobreposição agravo ou redução do risco analisa do É importante ressaltar que o rating de uma entidade geralmente está limitado ao do país a que pertence dentro do conceito de rating soberano Por ser uma opinião independente e objetiva sobre riscos de crédito e uma medida universal o rating tem sido uma importante informação na tomada de decisões e bastante utilizado em gestão de carteiras de crédito As escalas de rating utilizadas pelas diversas agências ge ralmente são representadas pela compilação de letras que vão de AAA até C ou D 34 As variáveis de controle Além dos riscos propriamente ditos que se aplicam não só ao título mas também à empresa emissora e ao país a que pertencem outros fatores devem ser considerados no 109 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros caso de uma emissão privada seja ele uma debênture ou um título de dívida por exemplo As chamadas variáveis de controle são determinantes muitas vezes da liquidez do título e da possibilidade e mesmo capacidade de recuperação dos valores investidos em caso de default Tal aspecto faz com que dois títulos similares em relação aos seus riscos de emissão e respec tivo rating possam assumir diferente precificação imposta pelo mercado Em alguns casos as variáveis de controle e aspectos de fluxo de caixa gestão e suporte são fortes componentes da classificação de risco da emissão Inicialmente será feita uma abordagem clássica dessas va riáveis envolvendo aspectos de volume prazo garantias setor de atividade e ambiente econômico Posteriormente serão tratados aspectos de avaliação do emissor e eventu al grupo financeiro a que pertença suporte de acionistas controladores e avaliação do fluxo de caixa em relação à capacidade de pagamento das obrigações contraídas junto a terceiros Volume É esperada para emissões de maior vulto uma quantidade elevada de informações sobre a emissão prestadas ao mer cado Assim associase volume a fatores de transparência e franca exposição ao olho crítico do mercado por inter médio de seus analistas Um maior volume cria também uma escala econômica para geração e divulgação de informações por parte do emissor uma vez que este incorre em custos para tal seja 110 Conceitos básicos do mercado financeiro de maneira direta ou por meio de terceiros que podem ser advisors consultores e mesmo agências de classificação de risco Pela ótica do emissor o volume não só dilui os custos di retos da emissão como gera uma possibilidade de maior demanda pelos títulos acarretando a redução do spread ou custo Para ambas as partes o volume é fator decisivo na liqui dez do título no mercado secundário o que acarreta uma correta precificação do mesmo após sua emissão Prazo Mostrase um fator agravante de risco no título em uma correlação direta entre sua medida e a da remuneração demandada pelo investidor O agravo do risco se dá por meio da incerteza futura e mesmo o maior período de exposição da emissão aos riscos de taxas de juros vola tilidade cambial inflação e soberano estes impactando no tomador do título com maior ou menor intensidade determinada por fatores como a liquidez do título e suas garantias Podese dizer que quanto maior o prazo maior o prêmio de risco a ser pago ao investidor Garantias São importantes determinantes do processo de contingên cia em caso de dificuldades enfrentadas pelo emissor ou mesmo na incorrida inadimplência Dessa forma a quali dade das garantias e de seus processos de formalização determina a possibilidade e velocidade com que o credor pode reaver parcial ou integralmente os valores confiados ao tomador do crédito 111 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros As garantias podem ser dimensionadas desde seu local de depósito como é o caso em impedimento de remessa de valores ao exterior ou da constituição de fundos de inves timento no qual o fluxo de caixa passa por uma instituição financeira como também sua qualidade é determinada pelo estabelecido no contrato ou na escritura de emissão Tomase como exemplo os processos de emissão de debên tures no Brasil e as garantias usualmente concedidas se gundo diferentes critérios de acesso por parte do credor Mais uma vez verificase que os fatores de análise de um título se entrelaçam para determinar sua classificação as sim o risco soberano pode limitar a classificação de uma Emissão de Debêntures Brasil Aspectos usuais das garantias Tipo de garantia Aspectos relacionados Real Garantidas por bens integran tes do ativo da emissora ou de terceiros que ficam indis poníveis para negociação por força de hipoteca penhor ou anticrese Flutuante Asseguram privilégios sobre o ativo da emissora não impe dindo entretanto a negocia ção dos bens que compõem esse ativo Quirografária Não oferecem nenhum tipo de garantia concorrendo em igualdade de condições com os demais credores quirogra fários no caso de liquidação Subordinada Asseguram privilégio aos de benturistas em caso de liqui dação somente em relação aos acionistas da emissora no ativo remanescente 112 Conceitos básicos do mercado financeiro empresa ou uma instituição financeira depositária pode diferenciar uma emissão de outra dependendo do risco a ela atribuído Aspectos da legislação também se mostram com alto im pacto na avaliação de risco de emissões por meio de fato res como leis que regulam a falência concordata e recu peração judicial de empresas tratamento e penalidades a serem aplicadas a infiéis depositários e mesmo as que re gulam a retomada de bens móveis e imóveis em inadimple mento de contratos de compra e venda locação e leasing Setor de atividade A área de atuação da empresa emissora seus produtos e processo produtivo possuem influência direta na análise de crédito do título uma vez que a estes se atrelam não só aspectos econômicos e financeiros determinantes do bom desempenho e prosperidade de empresas nele atuantes como também outros relacionados a questões trabalhis tas envolvimento em cartéis exposição a voláteis cenários de câmbio fatores ambientais e de evolução tecnológica A determinação do risco auferido pelo setor abrange não só questões presentes como determinantes em cenários probabilísticos futuros como também o histórico do mes mo e de suas empresas Desempenhos e posturas negati vas muitas vezes são constantes em ramos de atividade muitas vezes não por vontade dos gestores responsáveis pelas empresas nele atuantes mas por sucessivos entra ves e contratempos que se apresentaram a eles ao longo da história 113 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros Como se podia esperar questões regulatórias e de legis lação frequentemente impactam um setor como um todo envolvendo desde limitações em relação ao meio ambiente até o tratamento de clientes inadimplentes Ambiente econômico Pode ser determinante de risco para as empresas e seus produtos estando próximo ao aspecto do setor da ativida de ou de modo mais amplo como ocorre no caso de crises mundiais generalizadas moratórias de países guerras ou acidentes naturais de grande monta É importante ressal tar que mesmo um ambiente desfavorável sistemático ten de a atingir em diferentes graus os diversos setores da economia e mesmo nações inteiras Assim a análise do ambiente não só econômico mas tam bém outros como o político social e internacional deve ser feita de maneira a associar à nação à empresa ou ao título a intensidade do impacto a eles causado se um de terminado risco elencado vier a se confirmar 35 Análise de empresas por meio de índices A partir das demonstrações financeiras e contábeis de uma empresa grupo ou conglomerado econômico pode se extrair informações importantes para composição de índices que ajudarão na determinação do risco de crédito de um título por estes emitidos ou suportados No ensejo do conteúdo que seguirá será definida a im portância do chamado suporte prestado à empresa pelo seu acionista ou grupo controlador O conceito de suporte advém do relacionamento e importância da empresa para 114 Conceitos básicos do mercado financeiro com as entidades que a cercam sejam sócios ou empresa relacionada e é determinante do risco de uma entidade jurídica não só em relação ao seu desempenho mas o de outras que possam suprirlhe de recursos financeiros comerciais operacionais e tecnológicos quando de sua necessidade do mesmo modo o caminho inverso deve ser considerado uma vez que fortes demandas podem ocasionar a drenagem de recursos de uma empresa para socorrer outras em momentos de dificuldades levando a primeira a uma situação similar Assim os critérios de análise que aqui serão expostos dentre inúmeros que podem ser considerados devem ser aplicados não só à empresa em foco mas a toda a ca deia societária em que ela eventualmente esteja inserida considerandose para tal até o nível de pessoa física no quadro societário 351 Situação financeira e medidas de liquidez Liquidez imediata Compara as disponibilidades da empresa leiase dinheiro depósitos bancários e aplicações financeiras com liquidez imediata com exigibilidades de curto prazo Liquidez imediata Disponibilidades Passivo Circulante 115 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros Liquidez seca Consiste na razão entre o ativo circulante da empresa de duzido de seus estoques e o passivo circulante medindo assim a capacidade de pagamento da companhia sem que para esse seja necessária a liquidação completa de seus estoques Liquidez corrente Nesse índice é considerada a razão simples entre ativos e passivos circulantes da empresa não devendo ser consi derado eficiente quando da manutenção da operação des ta uma vez que liquidaria estoques de produtos acabados e matériaprima impossibilitando a produção ou simples intermediação de produtos o que na prática significa a interrupção das atividades da corporação Liquidez geral Consiste em medida ampla de capacidade de pagamento e continuidade do negócio sob aspectos financeiros consi derando para tal a razão entre os ativos e passivos circu lantes e exigíveis Excluise do cálculo do índice apenas o ativo permanente e o patrimônio líquido da empresa Liquidez seca Ativo Circulante Estoques Passivo Circulante Liquidez corrente Ativo Circulante Passivo Circulante Liquidez geral Ativo Circulante e exigível a LP Passivo Circulante e exigível a LP 116 Conceitos básicos do mercado financeiro Capital circulante líquido Não se tratando de um índice mas de uma simples apu ração de valores este indica a diferença entre o ativo e o passivo circulante da empresa Tal indicador não serve para uma base comparativa entre companhias sendo sua melhor leitura apenas associada ao sinal positivo ou ne gativo e na proximidade de zero sendo que essa última avaliação tende a causar erros e ser subjetiva se tomadas empresas de diferente porte por um avaliador sem os de vidos cuidados para acurar tal medida 352 Medidas de rentabilidade Atreladas e indicadoras de desempenho da empresa essas são de grande utilidade para medir a capacidade financei ra da empresa e contribuir para cenários probabilísticos a serem utilizados nas projeções de fluxo de caixa dife rindo das medidas de liquidez pelo fato de essas últimas serem melhor reflexo de um cenário de dificuldades ou interrupção da atividade da empresa Retorno sobre Ativos ROA Return on Assets em inglês O índice ROA mede o desempenho da empresa em relação a todos os recursos ou origem dos recursos a ela disponibili zados para operar É uma importante medida de desempe nho por não diferenciar em sua base comparativa a origem dos recursos considerando para tal os passivos da empre sa envolvendo as bases de capital próprio e de terceiros CCL Ativos Circulantes Passivo Circulante ROA Lucros disponíveis para os acionistas Ativo total 117 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros Retorno sobre Patrimônio Líquido ROE Return on Equi ty em inglês O índice ROE mede o desempenho da empresa em relação aos recursos aportados pelos acionistas e sua importân cia consiste por ser uma medida de desempenho para os investidores que tomam o risco da empresa na busca de retorno excluindose os doadores de recursos que bus cam nos juros a remuneração pelo capital alocado Rentabilidade sobre vendas Mede o desempenho das vendas desconsiderandose para tal deduções operacionais destas como o pagamen to de tributos diretos devoluções e descontos concedi dos Também despesas como as de entrega montagem e cobrança devem ser observadas para efeitos de dedução Tal medida pode ser de grande utilidade se houver uma base de comparação com empresas do mesmo segmento ou para criar índices setoriais ROE Lucros disponíveis para os acionistas Patrimônio líquido Rentabilidade sobre vendas Lucro líquido Vendas líquidas 118 Conceitos básicos do mercado financeiro Margem bruta Indica o percentual restante de cada unidade monetária vendida pela empresa após terem sido deduzidos desta os custos incorridos na aquisição ou fabricação dos produtos vendidos e os serviços a eles atrelados Margem operacional A margem operacional indica a razão entre o resultado da atividadefim da empresa e suas vendas líquidas descon siderando no numerador valores pagos a título de impos tos e despesas financeiras 353 Medidas de atividade Mencionadas sempre por ocasião da análise de uma com panhia ou negócio tais medidas são importantes para composição da chamada necessidade de capital de giro NCG envolvendo a rotação de estoques tanto de pro dutos acabados como de matériaprima e produtos em elaboração no caso de atividade industrial rotação de cré ditos e prazo médio de pagamentos Obtidas em unidade simples tais medidas podem indicar também prazos médios de pagamento a fornecedores e de recebimento de vendas porém pouco espelham a dinâmi ca da operação financeira da empresa Margem bruta Vendas Custo de produtos e serviços Vendas Margem operacional Resultado operacional Vendas líquidas 119 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros Tais índices ou medidas poderão ser consultados na vasta bibliografia disponível e se mostram de pouca utilidade para avaliação do risco de crédito de uma companhia ou grupo dado o caráter cíclico e permanente dessa alocação de recursos 36 Aspectos de risco relacionados à gestão da empresa Os diversos índices apresentados auxiliam os analistas no processo de análise de crédito servindo também como base de seus relatórios com destino interno ou externo no caso de consultorias especializadas e agências de classifi cação de risco Tais aspectos porém mostramse apenas quantitativos e limitados às datasbase que os originaram Uma análise de crédito acurada para fins de investimento em títulos de renda fixa deve abranger também aspectos qualitativos do negócio da empresa e eventualmente do grupo a que ela pertence Tais aspectos estão diretamente relacionados à gestão da empresa seja pela sua atuação direta seja pela interação com o ambiente externo como concorrentes clientes e fornecedores assim como órgãos reguladores e entes governamentais Em processos de due diligence é necessário conhecer os gestores estratégicos e operacionais da empresa avalian do suas capacidades de planejar e executar os planos tra çados e para os quais recursos próprios e de terceiros es tarão sendo canalizados 120 Conceitos básicos do mercado financeiro Competência idoneidade e capacidade técnica são pon tos indiscutíveis que devem ser avaliados pelo analista de crédito devendo este se necessário buscar aprofundar se em fatos que envolveram controladores e gestores da companhia analisada sempre primando pela discrição e qualidade das fontes uma vez que se está lidando com se res humanos e imagem institucional da empresa cujos da nos de reputação muitas vezes mostramse irreparáveis Alguns aspectos adicionais são destacados a seguir Origem da empresa Devese verificar a origem do capital se nacional ou es trangeiro público privado ou misto se é uma empresa de capital fechado ou aberto e se de capital aberto se possui ações negociadas em bolsas de valores e qual o status de liquidez destas O organograma no qual a empresa está inserida deve ser considerado e analisado Devese também buscar a em presa ou as empresas detentoras do controle da analisada bem como eventuais controladas ou em linha de atividade O entendimento do grupo pode dar clara informação so bre as práticas de governança e velocidade nas decisões bem como estratégias macro que podem favorecer ou não os negócios da analisada Relações comerciais entre empresas de um mesmo grupo demandam especial atenção pois sua precificação justa é muito difícil de ser avaliada mesmo pelos seus gestores assim como o entrelace de executivos e despesas que po 121 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros dem drenar indiretamente os resultados de uma tomadora de recursos do interesse do analista Suporte do controlador e do grupo O aspecto de suporte é muito importante e envolve as questões de querer e de poder suprir necessidades de em presas ligadas ou controladas em momento de dificulda des Como visto anteriormente a relação entre empresas de um grupo deve ser alvo de acurada análise e o conhe cimento dos dispositivos de transferência de recursos e resultados deve ser levado em conta na análise de crédito O suporte deve ser visto como um ponto positivo se a empresa possui um caminho para recebêlo e negativo caso caiba a ela prestálo a controladas controladoras e em linha horizontal Para grupos de difícil entendimento do organograma de controle devem ser analisados prio ritariamente os estatutos e contrato social verificando os dispositivos de transferência de recursos tanto para en trada como para saída destes Um ponto importante e quase óbvio é verificar o tama nho da empresa em relação ao seu Patrimônio Líquido ativos e nível de operações também em relação ao grupo ou controladores a que pertence dimensionando assim as relações de suporte que podem vir a ser demandadas e sua probabilidade de ocorrência e êxito Estrutura de direção A gestão de uma empresa baseiase em um organograma de decisão que envolve camadas usuais como presidên cia vicepresidências diretorias e gerências envolvendo também estruturas de comitês e conselhos 122 Conceitos básicos do mercado financeiro O correto entendimento da estrutura decisória de uma corporação é importante para que o analista possa tanto analisar a competência dos executivos alocados nos res pectivos cargos como dimensionar a velocidade o emba samento e a responsabilidade das decisões Casos recentes não podem deixar de ser citados em que estruturas de conselhos se mostraram surpresas perante a imprensa diante de decisões de investimento tomadas por camadas inferiores da gestão da empresa as quais possuíam autonomia para tal segundo declarado Não cabendo discutir fatos específicos é importante res saltar que a gestão não se dá por cargos e sim por autono mia Dessa forma para questões críticas como o direciona mento de um fluxo de caixa ou o pagamento de obrigações junto a terceiros o analista deve identificar qual executivo possui real poder de decisão para fazer ou não fazer Sucessão A questão da sucessão está relacionada à origem da em presa sua estrutura societária e de direção não estan do a chamada sucessão restrita a questões familiares de herança Em empresas familiares a sucessão em termos de gestão deve ser analisada por aspectos que vão desde a existência de conselhos e profissionais oriundos do mercado até a capacitação dos herdeiros não apenas para assumir fun ções técnicas e executivas mas para gerir suas posições societárias com harmonia e bom senso 123 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros No caso de subsidiárias de grandes empresas multinacio nais e de origem estrangeira em especial devese verificar o real interesse nos negócios locais da controlada iden tificando a possibilidade de a controladora se desfazer da empresa alterando por completo aspectos de gestão e suporte Empresas de capital misto ou integralmente controladas por entes governamentais podem ser alvo de privatizações mudando por completo as sempre mencionadas relações Em suma ao analisar a concessão de crédito principal mente se esta se faz por meio de títulos de dívida devese levar em conta a estrutura de sucessão do controle e ges tão da empresa uma vez que sua alteração pode influir no valor do título no mercado secundário acarretando per das ou redução na liquidez do investidor em relação à sua posição nesses títulos Fluxo de caixa e capacidade de pagamento Quando da emissão de títulos de dívida comprometese a empresa fundo ou ente governamental ao pagamento do principal e juros segundo condições previamente pactua das Tais condições são o principal objeto de análise quan do se trata da rentabilidade da operação análise esta que também leva em conta aspectos como riscos cambiais e de taxa de juros mencionados na análise de crédito mas que implicam perdas em relação ao retorno do investimento apenas O risco de default ou inadimplemento de parcelas de ju ros ou do principal demanda a análise do fluxo de caixa 124 Conceitos básicos do mercado financeiro não apenas pelo seu perfil mas pela sua probabilidade de aumento ou redução e pelas contingências disponíveis para superar eventuais dificuldades Sendo assim alguns pontos devem ser considerados du rante a análise do fluxo de caixa do emissor de um título de renda fixa como será mostrado a seguir Comprometimento de caixa Devese verificar qual o comprometimento atual do fluxo de caixa líquido e qual será este durante a vigência da ope ração cabendo aqui os subsídios dos analistas de inves timento que provavelmente estimaram ou são capazes de estimar os acréscimos prováveis no caixa da empresa fruto dos investimentos planejados Recorrência Definese recorrência como despesas custos e receitas que se mostram estáveis quanto à origem e aos valores Assim o fluxo de caixa de uma empresa que possui con tratos de prestação de serviços de um varejista há muito estabelecido ou de uma indústria de produtos sem caráter sazonal são mais fáceis de serem analisados quanto às suas receitas Em relação às saídas de caixa o enfoque é o mesmo porém de forma inversa Recorrência e fluxos com maior uniformidade costumam auferir menor risco de crédito a títulos de renda fixa bem como possibilitam ao doador de recursos tomar providên cias imediatas quando constatados cursos anormais na operação 125 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros Reservas e fontes alternativas de obtenção de recursos Tratada também como suporte essa relação demonstra as alternativas disponíveis para a empresa para saldar seus compromissos da emissão que tem caráter de longo pra zo lançando mão de instrumentos de curto prazo tais como aportes por parte dos controladores empréstimos bancários de prazo reduzido e alteração no perfil de seu capital de giro O estudo e conhecimento das alternativas que em lingua gem coloquial se chamaria plano B tem como objetivo sustentar uma operação de longo prazo diante de infor túnios de curto prazo Recente exemplo mostrou o caso de tradicional indústria que liquidou uma emissão de de bêntures pelo desenquadramento de garantias desta o que sem dúvida é oneroso em termos administrativos e econômicos Garantia de recebíveis e travas de domicílio bancário A garantia por recebíveis é usual em operações bancárias e captação via fundos de investimentos em recebíveis tais como fundos imobiliários e FIDCs Tal instrumento per mite que o doador de recursos tenha não só o risco do tomador ou emissor do título mas também o do sacado contra este usualmente empresa idônea com boa avalia ção de crédito e na maioria dos casos de maior porte que o cliente direto do empréstimo Alguns recebíveis são adicionalmente chamados de autoli quidáveis por seu pagamento saldar diretamente as ope rações do cedente podendo ainda evoluir para a trava de domicílio bancário em que os recebíveis autoliquidáveis 126 Conceitos básicos do mercado financeiro são pagos diretamente à instituição financeira participan te da operação no caso dos títulos Administração gestão custódia estatutos e escrituras Para o caso de títulos emitidos e vendidos por meio de cotas de fundos cabe ao analista verificar inicialmente o estatuto do fundo ou a escritura de uma debênture por exemplo visto que documentos contêm todas as regras que nortearão pagamentos e também eventuais multas e uso de garantias passando pelas regras de operação do título A função do gestor quando cabível é operacionalizar a re lação de tomada e pagamento de recursos maximizando o resultado se possível para ambas as partes Tal responsa bilidade é delegada necessariamente a um participante do mercado credenciado junto aos órgãos competentes que muitas vezes possuem seu próprio rating Cabe ao custodiante a responsabilidade da guarda de títu los quando inerente à operação e ao administrador zelar pelo cumprimento das regras do estatuto e das condições de custódia tornando sua figura a mais importante em operações estruturadas Neste capítulo você conheceu a segmentação do merca do financeiro o que envolve os mercados monetário de crédito de capitais e de câmbio além do mercado de deri vativos hoje reconhecido por alguns autores como impor tante dessa subdivisão 127 Fundamentos da avaliação de produtos financeiros Cabe destacar que tais divisões não são estanques uma vez que os produtos as movimentações e políticas asso ciadas a tais mercados permeiam outros de forma direta com produtos híbridos como as debêntures ou indireta mente como ocorre com o impacto das políticas monetá rias nos mercados de crédito capitais e de câmbio O estudo dos títulos de renda fixa reuniu não somente os diversos exemplos dos mesmos no mercado brasilei ro como apresentou suas principais características para que assim sejam classificados e a origem e utilidade dos mesmos as quais envolvem desde a captação de recursos que financiam as dívidas internas de diversos países até a importante origem de recursos para o mercado de crédito em suas diversas modalidades Em seguida ao apresentar os mecanismos e as ferramen tas de análise de ativos com foco inicial nos classificados como renda fixa foi possível compreender as diferenças entre esse tipo de análise e precificação e a que ocorre com ativos de renda variável além de destacar pontos im portantes da classificação de risco seus executores e ca madas de avaliação que partem desde o título até o país onde o emissor se encontra sediado 128 Conceitos básicos do mercado financeiro REFERÊNCIAS GITMAN L J MADURA J Administração Financeira uma abordagem gerencial São Paulo Pearson Addison Wesley 2003 TAVARES R Operações de crédito produtos e serviços bancários Curitiba Intersaberes 2014 ASSAF NETO A LIMA F G Investimentos no mercado financeiro usando a calculadora financeira HP 12C Ri beirão Preto Inside Books 2007 BREALEY R A MYERS S C MARCUS A J Fundamentos da Administração Financeira 3 ed Rio de Janeiro Mc GrawHill Irwin 2002 FORTUNA E Mercado financeiro produtos e serviços 13 ed Rio de Janeiro Qualitymark 1999 LIMA I S GALARDI N NEUBAUER I Mercado de inves timentos financeiros São Paulo Atlas 2006 NOGUEIRA H D Seleção de ativos e critérios de alocação de recursos para gestão passiva de carteiras referencia das ao Ibovespa utilizando Data Envelopment Analysis DEA 2008 Dissertação Mestrado em Engenharia de Pro dução Programa de PósGraduação em Engenharia de Produção Universidade Federal Fluminense Niterói 129 Seleção de ativos de recursos para construção de portfólios de investimento indexados ao Ibovespa utili zando metodologias de decisão multicritério 2012 Tese Doutorado em Engenharia de Produção Programa de PósGraduação em Engenharia de Produção Universidade Federal Fluminense Niterói ROSS S A WESTERFIELD R W JAFFE J F Administra ção Financeira São Paulo Atlas 2009 130 131 Mercado à vista renda fixa e variável CAPÍTULO 3 MERCADO DE CAPITAIS Este capítulo trata de uma visão geral da estrutura do mer cado de capitais no que se refere aos mercados à vista e futuro neste caso envolvendo uma abordagem dos con ceitos de derivativos Por fim são descritas as mecânicas de negociação envolvendo prazos de liquidação nomen claturas e dispositivos de garantias para os mencionados mercados 132 Mercado de capitais MERCADO À VISTA RENDA FIXA E VARIÁVEL No mercado de capitais são desenvolvidas operações fi nanceiras de médio e longo prazo e outras de prazo in determinado como são caracterizadas as operações de ações Esse mercado assume papel dos mais relevantes no processo de desenvolvimento econômico sendo o grande municiador de recursos permanentes para a economia e estando estruturado para tal por meio de diversas modali dades de financiamento No mercado à vista seja especificamente em ambientes de bolsas organizadas seja no amplo âmbito do mercado financeiro como um todo podese destacar entre ativos e títulos de maior relevância para esse estudo as ações os depositary receipts as debêntures e os bônus de subscri ção estes no âmbito de emissão via empresas de capital aberto e cujos recursos são captados diretamente junto aos investidores finais Dessa forma retornase à abordagem de títulos de renda fixa especificamente as debêntures e as notas promis sórias também chamadas de comercial papers que têm características essenciais de crédito tais como remunera ção e prazos previamente pactuados e que independem do desempenho operacional e comercial do tomador do recurso No entanto ao mesmo tempo esses títulos de renda fixa apresentam uma característica própria e única do mercado de capitais que é a retenção do risco pelo 133 Mercado à vista renda fixa e variável aplicador do recurso e não pelo intermediário financeiro Adicionalmente tais emissões estão restritas a sociedades anônimas Também as letras financeiras cuja emissão é privativa de instituições financeiras reúnem características híbridas uma vez que em sua origem são similares às debêntures as quais não podem ser emitidas por bancos e similares 11 Títulos de renda fixa no mercado de capitais Os títulos que serão apresentados compõem as alternati vas de investimento oferecidos pelas companhias de ca pital aberto diretamente aos investidores sem a partici pação de intermediários financeiros na tomada de riscos da operação mas apenas em algumas ocasiões na remu neração por serviços prestados de corretagem custódia e gestão Tais papéis são obrigatoriamente registrados junto à CVM e são negociados com deságio sobre seu valor de face 111 Debêntures São títulos de crédito emitidos somente por sociedades anônimas não financeiras de capital aberto e com garantia de seus ativos consistindo nos juros o principal direito ou remuneração oferecida pelo título É definida ainda como uma forma de financiamento por meio de empréstimo de longo prazo não dando porém direito à participação nos bens ou lucros da empresa 134 Mercado de capitais As debêntures podem ser divididas em três classes i Simples são aquelas que não podem ser convertidas em ações ou seja resgatáveis unicamente em moeda na cional ii Conversíveis em ações DCAs podem ser resgatáveis em moeda ou em ações da empresa emissora nas condi ções estipuladas na escritura de emissão iii Permutáveis podem ser transformadas em ações de emissão de outra empresa que não a emissora da debên ture usualmente ações de empresas do mesmo conglo merado As emissões de debêntures podem ser feitas em uma úni ca série ou em um número de séries podendo a empresa realizar mais de uma emissão Debêntures da mesma série terão igual valor nominal e deverão conferir os mesmos direitos aos seus titulares A debênture é registrada na sua escritura pelo chamado valor nominal podendo este ser corrigido monetariamen te por meio de referenciais legais Ao serem subscritas estas poderão o ser com deságio sobre seu valor nominal Devem ainda ser pactuados entre emissor e adquiren tes aspectos como o vencimento se houver critérios de amortização resgate e compra Cabe ao agente fiduciário representar o debenturista tendo este diversas funções e deveres 135 Mercado à vista renda fixa e variável 112 Notas promissórias commercial papers São títulos de curto prazo emitidos por empresas e socie dades anônimas com a finalidade de captação de recursos para capital de giro Esses constituemse em uma alternativa aos empréstimos bancários com prazo máximo de 180 dias se emitidos por sociedades anônimas de capital fechado e de 360 dias se emitidos por sociedades anônimas de capital aberto Emissão de debêntures Brasil Aspectos usuais das garantias Tipo de garantia Aspectos relacionados Real Garantidas por bens integran tes do ativo da emissora ou de terceiros que ficam indis poníveis para negociação por força de hipoteca penhor ou anticrese Flutuante Asseguram privilégios sobre o ativo da emissora não impe dindo entretanto a negocia ção dos bens que compõem esse ativo Quirografária Não oferecem nenhum tipo de garantia concorrendo em igualdade de condições com os demais credores quirogra fários no caso de liquidação Subordinada Asseguram privilégio aos de benturistas em caso de liqui dação somente em relação aos acionistas da emissora no ativo remanescente 136 Mercado de capitais 113 Letras financeiras Em 25 de fevereiro de 2010 por meio da Resolução nº 383610 o CMN aprovou a emissão da chamada letra fi nanceira por parte das instituições financeiras de capital aberto ou não dispositivo esse similar às debêntures Dessa forma têmse nesses títulos características pró prias que possibilitam sua associação com o mercado de capitais tais como o perfil de longo prazo da dívida a possibilidade de realização de ofertas públicas captação de recursos junto a não correntistas e a existência de um mercado secundário para negociação de ativos já emitidos Pela regulamentação as letras financeiras podem ser emi tidas por bancos múltiplos bancos comerciais bancos de investimento sociedades de crédito financiamento e in vestimento caixas econômicas companhias hipotecárias e sociedades de crédito imobiliário com prazo mínimo de dois anos vedado o resgate total ou parcial antes do ven cimento pactuado O título pode ter como remuneração taxas de juros pre fixadas combinadas ou não com taxas flutuantes sendo vedada a emissão com cláusula de variação cambial 12 Títulos de renda variável no mercado de capitais São a essência do mercado de capitais objeto principal de análise por parte de profissionais especializados e indica dor ou como popularmente se diz o grande termômetro da economia de uma nação e mesmo em âmbito mundial Também tais títulos são o foco de atenção das áreas de 137 Mercado à vista renda fixa e variável relacionamento com investidores e indicador das práticas de governança corporativa de uma empresa fato que é levado em conta para segmentações de mercado criação de índices tal como no Brasil têmse respectivamente o Novo Mercado e o Índice de Ações com Governança Corpo rativa Diferenciada o IGC Apesar dos grandes avanços no mercado e na criação de novos produtos e dispositivos de investimento as ações continuam sendo o mais tradicional instrumento de inves timento direto em uma empresa Dessa forma elas tam bém representam o mais típico investimento direto ou seja a captação de recursos para atividades produtivas di retamente do empresário junto aos investidores recursos esses de caráter perpétuo e com remuneração por meio de proventos diretamente proporcionais ao desempenho do negócio e das políticas de relacionamento com investido res da empresa 121 Ações Podem ser definidas como a menor parte ou fração do capital de uma sociedade anônima ou companhia cujo número e valor nominal são definidos pelo estatuto da empresa sendo ainda valores caracteristicamente nego ciáveis e distribuídos aos seus acionistas de acordo com a participação monetária efetivada Nessa linha de pensa mento definese um acionista como um dos proprietários de uma empresa são os chamados stakeholders na lín gua inglesa 138 Mercado de capitais Existem dois tipos de ações ordinárias e preferenciais As ações ordinárias são unidades de interesse de proprieda de ou patrimônio em uma empresa enquanto ações pre ferenciais constituem uma maneira especial de proprieda de a qual possui características tanto de ação ordinária quanto de título de dívida uma vez que seus acionistas têm usualmente a promessa de pagamento de um divi dendo periódico em percentual mínimo priorizado diante de qualquer pagamento a detentores de ações ordinárias benefício este obtido em detrimento do direito de voto como rege a legislação brasileira Assim de modo simplificado podese definir as princi pais características das ações ordinárias e preferenciais sendo o direito a voto privativo da ação ordinária e a pre ferência na distribuição de dividendos aspectos relevantes das preferenciais Cabe ressaltar que toda ação nasce ordinária ou seja representando uma parte societária da empresa com to dos os seus direitos e obrigações A opção por uma classe de ação sem direito a voto enseja que essa retirada de um direito determina a necessidade de conceder outro que no caso é a preferência pelo recebimento de proventos o que indiretamente implica uma restrição aos direitos dos ordinários No Brasil as ações ordinárias são usualmente negociadas sob a denominação ON enquanto as preferenciais rece bem a denominação de PN 139 Mercado à vista renda fixa e variável Pela atual legislação brasileira uma empresa pode optar por emitir até 50 de suas ações na classe de preferen ciais volume esse que no passado já foi equivalente a dois terços das emissões totais Tal estrutura faz com que se possa atualmente controlar uma empresa ao se deter 25 das ações acrescidas de uma o que no passado já foi com a sexta parte do seu capital social também acrescido de uma ação A remuneração aos detentores de ações se dá basicamen te por meio de i Dividendos são a distribuição obrigatória fixada em lei e no estatuto social de lucros ou resultados da compa nhia em cada exercício aos seus acionistas ii Juros sobre capital próprio consiste na remuneração baseada na TJLP aos acionistas pelo capital investido iii Bonificações originadas da incorporação de reservas ou lucro acumulado ao capital social da empresa ocasião na qual os acionistas são bonificados com ações em pro porção à sua participação na empresa iv Valorização das ações é vista por alguns autores apenas como uma vantagem e não necessariamente uma remuneração aos acionistas de uma empresa Ambos en foques são legítimos ressaltandose que a não realização financeira corrobora com a primeira vertente de opinião 140 Mercado de capitais O processo de captação de recursos por parte das empre sas por meio do mercado acionário se dá com a venda de ações de emissão própria ao público no que se chama oferta primária de ações definida como a primeira ne gociação de qualquer tipo de valor mobiliário em que a empresa oferece seus títulos ou papéis diretamente aos investidores com a finalidade de captar recursos O lançamento ou a venda das ações pela empresa ao seu futuro acionista consiste no chamado mercado primário no qual ocorre a negociação de títulos recémemitidos vendidos pela primeira vez para levantar fundos O mercado secundário representa uma negociação de ações já existentes entre seu detentor e um terceiro por intermédio de bolsas de valores ou mercado de balcão 122 Depositary receipts Consiste em depositary receipts ou DRs a captação de re cursos no mercado internacional mediante o lançamento de recibos de depósitos lastreados em ações Entre os DRs existentes podese citar o ADR ou American Depositary Receipt negociado no mercado norteameri cano o GDR ou Global Depositary Receipt normalmente negociado na Europa e o BDR ou Brasilian Depositary Re ceipt negociado no Brasil Tal modalidade de negociação tem grande importância pela paridade que esses títulos apresentam em relação às ações negociadas no país de origem da empresa emissora fato esse regulado pelas eventuais operações de arbitra gem que possam ocorrer no decorrer dos pregões 141 Mercado à vista renda fixa e variável Diversas empresas brasileiras têm um volume significati vo de títulos negociados na forma de ADRs o que reforça o conceito de globalização dos mercados e os entrelaça gerando efeitos não só positivos mas também negativos como ocorreu durante a crise econômica de 2008 Também no Brasil são negociadas empresas estrangeiras na forma de BDRs o que dá acesso aos investidores locais à participação em corporações e negócios além da própria fronteira aspecto importante no conceito de democratiza ção dos mercados e empresa 123 Bônus de subscrição Representam um direito do acionista por ocasião da emis são de novas ações por parte de uma companhia podendo ser adquiridos na proporção de sua participação no capital da empresa devendo este efetuar em prazo estipulado a subscrição das ações relativas aos bônus sob pena de perda de tal direito sem ressarcimento de valores pagos 142 Mercado de capitais MERCADO DE DERIVATIVOS E FUTUROS Os conceitos de mercados futuros e de derivativos muitas vezes se confundem uma vez que todo derivativo tem sua negociação baseada em expectativas e mesmo liquidação em tempos futuros Nessa mesma linha as operações fu turas usualmente são balizadas pelo desempenho de um ativo ou seja sua performance e mesmo existência deri vam do correr de um ativoobjeto Dessa forma as operações serão tratadas com futuros opções termo SWAP e mesmo o aluguel de ações com enfoque de derivativos cabendo a cada modalidade de operação aspectos particulares No mercado de derivativos podem ser assumidos com promissos com base em uma determinada mercadoria ativo financeiro ou índice econômico para liquidação em uma data futura preestabelecida Os derivativos podem ser utilizados para proteger produtores ou investidores de oscilações indesejáveis nos preços de mercadorias agrí colas ou ativos negociados nos mercados financeiros tais como moedas taxas de juros ações e índices de Bolsa Podem ainda ser definidos como contratos cujos valores dependem de outras variáveis mais básicas o chamado ativoobjeto Só podem existir derivativos sobre ativos e mercadorias que possuem seu preço de negociação livre mente estabelecido pelo mercado tais como ações lista das em bolsas de valores e commodities 143 Mercado de derivativos e futuros Nos últimos anos os mercados financeiros mundiais as sim como o brasileiro têm sido muito criativos no desen volvimento de produtos derivativos com o propósito de satisfazer as necessidades de seus clientes Tais mercados auferem riscos elevados se tomados como instrumento de alavancagem podendo isto ocorrer em mercados de opções termo e futuros No caso do SWAP este consiste apenas em uma troca de fluxos de caixa au ferindo risco financeiro mínimo ou nulo aos comitentes Por outro lado o uso correto desses instrumentos pode ser de grande utilidade para investidores produtores e detentores de ativos sendo uma alternativa concreta para proteção de preços financiamento de necessidades de cai xa e redução de perdas e mitigação de riscos em carteiras de ações Podese citar como exemplos de derivativo i Uma opção de compra da Vale seu valor depende do preço da ação da Vale ii Um contrato futuro de soja seu valor depende do preço da soja Como exemplo de operação podese citar a necessidade de um produtor agrícola de se proteger das oscilações de preço de seu produto e principalmente se este for uma commodity de oscilações no câmbio Dessa forma o pro dutor ao vender no presente sua produção para uma data futura busca garantir no presente o preço de sua produ 144 Mercado de capitais ção que somente ocorrerá no futuro preço esse que deve cobrir os seus custos e as despesas de produção incluin do sua margem de lucro Você verá mais à frente que essa garantia nem sempre é totalmente segura porque a mesma trava o preço do produto e não garante um valor mínimo para o mesmo como se poderia pensar Podese então dizer que os derivativos podem ser usa dos para mudar a natureza de um passivo ou de um in vestimento sem a necessidade de se incorrer no custo de vender um portfólio e comprar outro Por esse aspecto cabem aos derivativos a função de proteger um determi nado agente econômico contra os riscos de mercado que é aquele referente a um determinado ativo financeiro ou mercadoria agrícola que estão expostos às oscilações dos preços de uma economia Quanto maior a volatilidade dos preços maior a instabilidade e maior será o impacto so bre os produtores de mercadorias ou sobre aqueles que fazem uso de produtos financeiros para captar ou aplicar recursos 21 Participantes do mercado Para que as operações nos mercados futuros e de deri vativos ocorram devemos primeiramente identificar os usuais players presentes nessas negociações ressaltando que as operações podem ocorrer em mercados de bolsa ou balcão sendo as primeiras entre comitentes aleatórios e as segundas sejam de balcão organizado ou não fechadas entre comitentes conhecidos previamente São eles i os hedgers ii os especuladores e iii os arbitradores 145 Mercado de derivativos e futuros 211 Hedgers São os agentes econômicos que desejam se proteger dos ris cos originados nas flutuações adversas dos preços de com modities taxas de juros moedas estrangeiras entre outros Podese usar como exemplo um esmagador de soja que busca garantir no presente o preço futuro do produto que vai adquirir junto ao produtor devendo o mesmo vender contratos futuros agrícolas protegendose contra a alta de preços da mercadoria que irá necessitar para sua pro dução Podese dizer que o papel do hedger é a adminis tração de seu risco o que o faz usualmente assumir uma posição no mercado futuro contrária àquela assumida no mercado à vista Devese lembrar que o objetivo de fazer o hedge é tornar o resultado mais certo e não o de melhorar esse resultado Um hedger transfere seu risco para outro hedger que tem necessidades opostas produtor de soja X esmagador de soja para um especulador ou ainda para um arbitrador 212 Especuladores Ao contrário do sentido pejorativo que o termo usualmen te nos remete especuladores são os agentes econômicos pessoas físicas ou jurídicas que estão dispostos a assumir riscos das variações de preços motivados pela possibilida de de ganhos financeiros Dessa forma tal agente não deseja ou não necessita pos suir o produto moeda ou o impacto da variação de um ín dice relativo ao contrato futuro seu objetivo é apenas o de obter um resultado positivo em suas operações em face da oscilação dos preços em determinado intervalo de tempo 146 Mercado de capitais O especulador pode operar em ponta contrária a um he dger ou a outro especulador cuja avaliação de mercado seja oposta à sua em determinado intervalo de tempo 213 Arbitradores É o participante que correndo um risco bastante pequeno ou sem risco opera simultaneamente em mais de um mer cado para se valer de distorções de preços relativos São responsáveis portanto pela manutenção de uma relação entre preços futuros e à vista assim como as cotações praticadas em diferentes bolsas de uma mesma nação e em nível mundial 214 Manipuladores A manipulação é uma prática ilegal e ocorre quando seu agente o chamado manipulador altera artificialmente o preço de um ativo com o objetivo de se beneficiar de ma neira ilícita dessa variação de preço o que também só é possível quando um participante ou grupo de participan tes do mercado possui força suficiente para tal 22 Mercado a termo As operações no mercado a termo podem ser realizadas em bolsas de valores e nos mercados de balcão e balcão organizado Duas de suas principais características são a não padronização dos contratos e a sua baixa liquidez inerentes à sua natureza de acordo entre partes envol vendo um preço futuro e uma data para liquidação daí a quase impossibilidade de transferência para diferentes comitentes A liquidação financeira pelo comprador será efetuada na data de vencimento ou antecipadamente ao seu critério 147 Mercado de derivativos e futuros sem que neste caso haja uma diferença no valor de li quidação Por parte do vendedor a liquidação física será realizada no dia em que o comprador liquidar financeira mente seu contrato Na prática o mercado a termo assemelhase a uma com pra a prazo em que o comprador comprometese a pagar determinada quantia a qual se acresce o custo de oportu nidade por um determinado ativo em determinada data assumindo o risco de esse ativo estar precificado abaixo do valor por ele pactuado Na outra ponta encontrase o vendedor que tem ou deve ter o ativo e que concorda em fixar seu preço para uma data futura Tais operações diferem em risco e sistemática quando aplicadas a commodities e a ações negociadas em bolsa por exemplo No primeiro caso há o risco da não entrega do produto como também do não pagamento Caso o contrato tenha sido realizado em mercado de balcão talvez os comiten tes não estejam sendo chamados em garantias o que au menta o risco dessas operações No caso da compra de ações a sistemática consiste em o vendedor possuir o papel e entregálo na venda a termo re cebendo uma taxa de juros para o período cabendo ao com prador liquidar a operação na data Operações desse tipo são fechadas em bolsas e demandam depósito de margem e ajustes diários pelo comprador detentor de risco Tal sis temática ocorre também nos mercados futuro e de opções e será melhor detalhada à frente 148 Mercado de capitais Uma venda a termo pode ser interessante para um investi dor que obtenha neste uma taxa de juros superior à paga no mercado de títulos de renda fixa ou para um detentor de carteira de ações que as vende à vista e recompra esses mesmos papéis cuja intenção de mantêlos em carteira é inequívoca a termo tendo como custo a taxa de juros e corretagem que devem ser inferiores à tomada desses recursos via linhas de crédito bancário Também o investidor que pretende adquirir determinada ação e possui um fluxo de capital futuro ou deseja nesse período desfazerse de um outro ativo pode adquirir o papel a termo pagando os juros do período 23 Mercado futuro Podese conceituar o contrato futuro como uma promessa de compra e venda em que as partes contratantes não se relacionam diretamente Nesse mercado os contratos são padronizados e controlados pelas bolsas de mercadorias e futuros que especificam o ativoobjeto seu volume preço e a data da entrega a qual coincide com a data do paga mento Uma vez que de forma padronizada são acertados preços de compra e venda de ativos em um determinado tempo futuro a um determinado preço futuro tais contratos pos suem liquidez e são negociados em bolsas de valores São ainda características da operação os ajustes diários e a possibilidade de liquidação a qualquer momento 149 Mercado de derivativos e futuros Um aspecto importante nesse mercado é a relação entre o preço futuro e o preço à vista sendo essa relação influen ciada pelas variáveis i Preço à vista do ativoobjeto ii Taxa de juros livre de risco iii Tempo para o vencimento do contrato iv Volatilidade As operações nesse mercado demandam o depósito de margens para garantir a adimplência dos comitentes os quais estão sujeitos também aos ajustes diários direta mente proporcionais à variação do preço do contrato Ve jam que de modo diferente da operação a termo ambas as partes assumem riscos Para cobrir margens podem ser utilizados ativos como dinheiro títulos públicos ou carta de fiança porém a cobertura dos ajustes deve ser feita necessariamente em dinheiro A liquidação financeira dos contratos pode ser feita por diferença realização da operação inversa Entre os ativos mais negociados no mercado futuro brasi leiro podese citar Futuro de Dólar Futuro do Índice de ações em bolsa Ibovespa Futuro de DI de 1 dia juros Futuro de Cupom Cambial As operações no mercado futuro contam com um sistema de garantias via BMF no qual os serviços de clearing são prestados por um departamento que é responsável pelo registro de operações controle de posições compensação de ajustes diários liquidação financeira e física dos negó cios e administração de garantias 150 Mercado de capitais A BMF é garantidora de todas as posições em aberto assumindo a contraparte de todos os comitentes É com pradora de todos os vendedores e vendedora de todos os compradores assumindo com isso o risco de inadim plência do sistema É importante ressaltar que o ajuste diário representa um mecanismo ao qual todos os usuários dos mercados futuros devem se submeter Por meio dele as posições mantidas são acertadas financeiramente todos os dias conforme o lucro ou prejuízo apurado em relação ao dia anterior Assim os perdedores liquidam seus débitos jun to à Bolsa que os transfere aos ganhadores de forma que todas as posições assumidas permaneçam ajustadas ao preço corrente do mercado 24 Mercado de opções A opção é um instrumento que dá ao seu comprador titu lar um direito futuro sobre algo mas não uma obrigação e ao seu vendedor lançador uma obrigação futura caso solicitado pelo comprador da opção Na prática é o direito de uma parte comprar ou vender à outra parte até determinada data uma quantidade do título objeto a um preço preestabelecido Nesse mercado não se negocia o produto título ou ativo mas os direitos sobre ele Existem dois tipos de opção opção de compra call e op ção de venda put que também podem ser classificadas como americanas ou europeias assim 151 Mercado de derivativos e futuros Opções de compra call Americana Direito de comprar o ativoobjeto ATÉ o vencimento Europeia Direito de comprar o ativo APENAS NO vencimento Opções de venda put Americana Direito de vender o ativoobjeto ATÉ o vencimento Europeia Direito de vender o ativo APENAS NO vencimento As operações com opções são estruturadas levando em conta os conceitos e participantes a seguir Titular o comprador da opção Lançador o vendedor da opção Prêmio preço cotação de negociação da opção Preço de exercício é o preço do ativoobjeto caso a opção venha a ser exercida pode ser pago pelo titular ao lança dor call ou pelo lançador ao titular put Vencimento data europeia ou datalimite americana para o titular exercer seu direito sobre o lançador da opção Série opções sobre o mesmo ativoobjeto com a mesma data de vencimento e preços de exercícios diferentes 152 Mercado de capitais Podese simplificar os riscos e as possibilidades de retor no em operações com opções da seguinte forma Entre inúmeras estratégias de operação com opções de com pra mais comuns no mercado brasileiro podemos citar al gumas das mais simples e muito utilizadas no mercado Trava de alta compra uma call e vende outra call com preço de exercício superior Trava de baixa vende call e compra outra call com preço de exercício superior Financiamento com opções compra a ação e vende uma call desta Caixa com opções vende a ação e compra uma call desta Quanto às séries de opções podese classificálas de ma neira dinâmica quanto à relação entre o preço à vista do ativoobjeto e o preço de exercício da opção conforme apresentado a seguir In the money dentro do dinheiro série na qual o valor presente do preço de exercício é inferior ao preço do ativo objeto da operação Descontase o valor de exercício pela taxa de juros prevista no prazo custo de oportunidade Perda Ganho Compra de opção de compra limitada Ilimitado Venda de opção de compra Ilimitada limitado Compra de opção de venda limitada limitado Venda de opção de venda limitada limitado 153 Mercado de derivativos e futuros At the money no dinheiro série na qual o valor presente do preço de exercício e o preço do ativoobjeto da opera ção são os mesmos ou muito próximos Out of the money fora do dinheiro série na qual o valor presente do preço de exercício é superior ao preço do ati voobjeto da operação As posições em opções que implicam em riscos tais como a venda de call e de put demandam garantias similares às depositadas em operações de termo e futuro No caso de uma venda coberta de call em que o vendedor possui o ativoobjeto este é integralmente alocado à operação sendo chamado não de garantia mas de cobertura 25 Swaps São contratos de troca futura de fluxos de caixa entre dois ativos As partes contratantes acordam o prazo o valor a forma de correção e os ativos envolvidos na operação Os contratos de swaps são liquidados por diferença entre os valores iniciais e finais acordados Se o resultado for positivo o comprador do swap recebe o pagamento caso contrário o pagamento será do vendedor Tais operações ocorrem por intermédio de instituição financeira Existem swaps com garantia que devem ser registrados em centrais de custódia e sem garantia Não existe mercado secundário e os riscos usualmente se limi tam à liquidação do contrato uma vez que o objetivo das partes é a troca de um fluxo de caixa e seus respectivos riscos sejam eles cambiais de taxas de juros etc 154 Mercado de capitais Temse como exemplo um banco comercial que toma re cursos junto aos seus depositantes via CDB pagando uma taxa pósfixada 105 do CDI por exemplo e empresta dinheiro em operações de crédito consignado aplicando a estas uma taxa prefixada A variação da taxa pósfixada implica em riscos para o banco assim este pode ir a mer cado e fazer um swap de taxas 26 Aluguel de ações Não é propriamente uma operação de derivativo ou futu ro porém ele assume características parecidas uma vez que são utilizadas para estratégias futuras de ganhos e demanda garantias similares às das operações de termo opções e futuros Tais garantias são demandas do toma dor ou locatário das ações uma vez que o investidor ou locador incorre no risco do seu próprio título ou ativo É uma operação por meio da qual os investidores dispo nibilizam títulos para empréstimos e os interessados os tomam mediante aporte de garantias A operação de aluguel consiste na transferência de títulos da carteira do investidor para satisfazer às necessidades temporárias de um tomador O tomador do aluguel estará com o ativo disponível em sua carteira durante o período de vigência do contrato A operação de aluguel de ações pode ser reversível em que o tomador fica apto a finalizar a operação a partir da data de reversão estipulada no contrato ou não reversível em que o tomador fica obrigado a manter a posição até o final do prazo 155 Mercado de derivativos e futuros Por meio da mesa de operações da sua corretora podese realizar aluguéis de ações respeitando as normas do de partamento de risco de cada instituição A possibilidade de alugar papéis acrescenta eficiência ope racional e flexibilidade ao mercado sobretudo em opera ções de arbitragem O tomador pode utilizar as ações em operações como vendas à vista garantia de operações em mercados de liquidação futura e substituição de garantias para operações a termo 156 Mercado de capitais AMBIENTES E MECÂNICAS DE NEGOCIAÇÃO 31 Ambientes de negociação As operações no chamado mercado de balcão não orga nizado ou simplesmente mercado de balcão são aquelas realizadas fora do recinto de bolsas e consequentemente não registradas por elas Ocorrem diretamente entre uma instituição financeira e uma empresa comercial ou até mesmo sem a participação de instituições financeiras No caso do mercado acionário são negociados valores mobi liários de companhias registradas na CVM que prestam informações ao mercado porém não registradas nas bol sas de valores São negociadas também outras espécies de títulos Participam desse mercado corretoras distribuido ras alguns bancos e pessoas físicas Tem como caracte rística o fato de seus negócios não serem supervisionados por entidade autorreguladora Quanto ao mercado de balcão organizado este apresenta como vantagens principais em relação às bolsas menores custos e exigências O mercado de balcão é dito organi zado no Brasil quando as instituições que o administram criam um ambiente informatizado e transparente de regis tro ou de negociação e têm mecanismos de autorregula mentação Nos mercados de negociação em que também essas instituições são autorizadas a funcionar pela CVM e por ela são supervisionadas criase um ambiente de me nor risco e transparência para os investidores se compara do ao mercado de balcão não organizado São negociados 157 Ambientes e mecânicas de negociação valores mobiliários de empresas que são companhias re gistradas na CVM e prestam informações ao mercado mas também não registradas nas bolsas de valores Após a emissão e colocação dos títulos em especial as ações emitidas por companhias abertas no chamado mer cado primário cabe ao mercado secundário possibilitar a transferência de propriedade dos títulos e valores mobili ários o que não determinará variações sobre os fluxos de recursos das sociedades emitentes No mercado de bolsa as operações de compra e venda de ativos são realizadas em recintos e sistemas dedicados as chamadas bolsas de valores no caso do Brasil a BMFBo vespa que têm como principal finalidade promover um lo cal adequado às negociações dos diversos ativos previstos para serem negociados nas mesmas Definidas como organizações tangíveis que atuam como mercados secundários nos quais os títulos em circula ção são revendidos as bolsas de valores organizadas têm como principais objetivos i A preservação dos valores éticos nas negociações reali zadas em seu âmbito ii A divulgação rápida e eficiente dos resultados de todas as transações realizadas iii Promover a segura e eficiente liquidação das várias negociações realizadas em seu ambiente iv Desenvolver um sistema de registro e liquidação das operações realizadas 158 Mercado de capitais v Desenvolver um sistema de liquidação que proporcio ne as melhores condições de segurança e liquidez aos tí tulos e valores mobiliários negociados vi Fiscalizar o cumprimento entre seus membros e as sociedades emissoras dos títulos das diversas normas e disposições legais que disciplinam as operações em bolsa São citadas por Gitman e Madura 2003 como bolsas orga nizadas dominantes no mercado norteamericano a New York Stock Exchange e a American Stock Exchange am bas localizadas na cidade de Nova York havendo outras bolsas estas regionais como a Chicago Stock Exchange e a Pacific Stock Exchange respectivamente localizadas em Los Angeles e São Francisco No Brasil destacase a BMFBovespa SA Bolsa de Valo res Mercadorias e Futuros resultante da integração entre a Bolsa de Mercadorias e Futuros e a Bolsa de Valores de São Paulo organização essa constituída sob a forma de sociedade anônima de capital aberto e que ocupa atual mente em tamanho a terceira posição no cenário mundial e a segunda colocação nas Américas O local onde são realizadas as operações de compra e ven da de ações é denominado pregão aos quais somente têm acesso os representantes credenciados pelas socieda des corretoras e onde esses representantes conhecidos como operadores da bolsa de valores reúnemse para exe cutar as ordens de compra e venda dadas pelos investido res às suas corretoras 159 Ambientes e mecânicas de negociação As negociações com ações em bolsa são processadas de duas formas vivavoz e sistema eletrônico de negociação abrangendo esta os sistemas de homebroker o qual per mite o envio de ordens de compra e venda pela internet para as sociedades corretoras No Brasil foram extintos os ambientes físicos os chamados vivavoz de negociação sendo a totalidade das negociações do mercado à vista fu turo e derivativos efetuada em ambiente eletrônico 32 Principais participantes do mercado 321 Companhias de capital aberto com valores mobiliários negociados em bolsas de valores São responsáveis por suprir os mercados de capitais com títulos e valores mobiliários passivos de negociação no mercado secundário Regidas pela Lei das Sociedades por Ações as chamadas SA de capital aberto as companhias são fiscalizadas pela CVM e têm na figura de seu adminis trador depositados deveres de responsabilidade forneci mento de informações e controle de situações de conflitos de interesse 322 Bolsas de valores Como tratado anteriormente são definidas como organi zações tangíveis que atuam como mercados secundários nos quais os títulos em circulação são revendidos No Bra sil destacamos a BMFBovespa SA 323 Sociedades corretoras de títulos e valores mobiliários São instituições financeiras habilitadas a negociar valores mobiliários em pregão operando com títulos e valores mobiliários por conta própria ou de terceiros e cabem a estas atribuições como a promoção ou participação no 160 Mercado de capitais lançamento público de ações administração e custódia de carteiras de títulos e valores mobiliários organização e administração de clubes e fundos de investimento e pres tação de serviços de assessoria técnica em operações ine rentes ao mercado financeiro 324 Sociedades distribuidoras de títulos e valores mobiliários Conhecidas como DTVMs são também instituições fi nanceiras e têm como principais funções a subscrição de emissão de títulos e ações intermediação e operações no mercado aberto e participação em lançamentos públicos de ações Tais sociedades foram autorizadas a operar di retamente na bolsa de valores negociando ações confor me Decisão Conjunta nº 17 do BCB e da CVM editada em março de 2009 A medida tirou uma das últimas diferen ças entre as corretoras e distribuidoras sendo que a única diferença atualmente é que as corretoras podem fechar câmbio 325 Agentes autônomos de investimento Conhecidos como AAI são pessoas físicas ou jurídicas credenciadas pelas instituições financeiras intermediado ras tais como corretoras distribuidoras e bancos e finan ceiras Atuam na colocação de títulos e valores mobiliários e outros serviços financeiros no mercado Tais profissio nais atuam sob fiscalização do BCB e da CVM 326 Investidores profissionais e investidores qualificados São assim denominados devido a características exclusi vas que apresentam sendo considerados como tais pela Instrução CVM nº 554 161 Ambientes e mecânicas de negociação 327 Investidores profissionais I Instituições financeiras e demais instituições au torizadas a funcionar pelo BCB II Companhias seguradoras e sociedades de capi talização III Entidades abertas e fechadas de previdência complementar IV Pessoas naturais ou jurídicas que possuam investimentos financeiros em valor superior a R 1000000000 dez milhões de reais e que adicio nalmente atestem por escrito sua condição de in vestidor profissional mediante termo próprio V Fundos de investimento VI Clubes de investimento desde que tenham a carteira gerida por administrador de carteira de va lores mobiliários autorizado pela CVM VII Agentes autônomos de investimento adminis tradores de carteira analistas e consultores de valo res mobiliários autorizados pela CVM em relação a seus recursos próprios VIII Investidores não residentes 328 Investidores qualificados I Investidores profissionais II Pessoas naturais ou jurídicas que possuam in vestimentos financeiros em valor superior a R 100000000 um milhão de reais e que adicional mente atestem por escrito sua condição de investi dor qualificado mediante termo próprio III As pessoas naturais que tenham sido aprovadas em exames de qualificação técnica ou possuam cer tificações aprovadas pela CVM como requisitos para 162 Mercado de capitais o registro de agentes autônomos de investimento administradores de carteira analistas e consultores de valores mobiliários em relação a seus recursos próprios IV Clubes de investimento desde que tenham a carteira gerida por um ou mais cotistas que sejam investidores qualificados Os regimes próprios de previdência social instituídos pela União pelos estados pelo Distrito Federal ou por muni cípios são considerados investidores profissionais ou in vestidores qualificados apenas se reconhecidos como tais conforme regulamentação específica do Ministério da Pre vidência Social 329 Fundos de investimento em condomínio São constituídos por investidores que depositam recursos em conjunto com outros investidores visando a um obje tivo comum Os ativos de um fundo de investimento são de propriedade do próprio condomínio de investidores O funcionamento de tais fundos demanda atividades pro fissionais diversas e usualmente distintas podendo ser citadas as de administrador do fundo gestor distribui dor custodiante e auditor independente devendo ainda o fundo possuir entre os documentos necessários o pros pecto e o regulamento 3210 Clubes de investimento Similares aos fundos de investimento diferem destes prin cipalmente pelo número de investidores permitido nesse condomínio uma faixa de três a 50 não podendo um de seus membros deter mais de 40 das cotas do clube Nor 163 Ambientes e mecânicas de negociação matizados pela CVM esses condomínios devem direcionar no mínimo 51 do seu patrimônio para ativos de renda variável negociados em bolsas de valores 33 Mecânicas de negociação Todo processo de negociação ou seja compra venda alu guel e demais transações nos diversos mercados segue regras prazos e sistemáticas próprias padronizadas e muito rígidas Tais regras ou mecânicas como podem ser chamadas vi sam à proteção do investidor e também à maior facilidade do mesmo em compreender e se organizar para as transa ções de seu interesse Todo esse processo ocorre com a cooperação de diversos participantes envolvendo desde os intermediários finan ceiros até as bolsas de valores e centrais de custódia sem pre sob a fiscalização de órgãos reguladores em especial no Brasil da CVM 331 Liquidação física e financeira de operações com ações Tipo de operação e dia de liquidação i À vista D 3 ii Termo D n no dia do vencimento iii Opções D 1 prêmio iv Futuro D 1 ajuste diário 164 Mercado de capitais 332 Sistema de negociação Bovespa O pregão vivavoz era a forma tradicional de negociação na qual os operadores de pregão recebiam as ordens das mesas de operação das corretoras e as ofertavam em uma sala de negociação dentro da Bovespa O pregão vivavoz foi extinto em 2005 e implementado o pregão eletrônico em que as ordens são colocadas pelos operadores de mesa nas corretoras por meio de terminais conectados com a bolsa ou pelos sistemas de homebroker das corretoras que cana lizam as ordens provenientes da internet Todas as ordens são encaminhadas a um servidor central que se encarrega de fechar os negócios e informálos às corretoras O after market é uma sessão noturna de negociação ele trônica Além de atender aos profissionais do mercado esse mecanismo também é interessante para os pequenos e médios investidores pois permite o envio de ordens após o horário regular A totalidade de ordens enviadas tem um limite de R 100 mil por investidor e os preços das ordens enviadas nesse período não poderão exceder à variação máxima positiva ou negativa de 2 em relação ao preço de fechamento do pregão diurno O circuit breaker representa o mecanismo que limita a oscilação de um índice Foi implementado na Bovespa em 31 de outubro de 1997 durante a crise da Ásia seguindo o modelo que funciona na Bolsa de Nova York É acionado toda a vez que o Ibovespa atinge um limite de oscilação de 10 negativos em relação ao fechamento do dia anterior fazendo com que todos os negócios sejam imediatamente suspensos por trinta minutos a fim de que os operado res e investidores reflitam com calma a respeito do fato que ocasionou tamanha oscilação Após a reabertura dos 165 Ambientes e mecânicas de negociação negócios caso a tendência continue e a oscilação alcance 15 em relação ao fechamento do dia anterior os negó cios serão suspensos e o pregão é interrompido por uma hora O circuit breaker foi acionado diversas vezes no ano de 2008 durante a crise financeira e bancária mundial 333 Ordens Ordem é o ato mediante o qual o cliente determina a uma corretora que compre ou venda ativos ou direitos em seu nome nas condições especificadas É por intermédio da ordem que o investidor define a quantidade e o preço dos títulos a serem negociados Há diversos tipos de ordem a saber i Ordem limitada o investidor especifica um preço li mite pelo qual aceita fechar negócio para a quantidade requisitada de determinado ativo ii Ordem a mercado o investidor apenas informa a quantidade que pretende comprar ou vender de determi nado ativo ou seja não há limite de preço iii Ordem casada compõese de uma compra e uma ven da simultaneamente É uma ordem dupla e só poderá ser executada quando ambas forem negociadas Para ser exe cutada a ordem tem de ser cumprida integral e simulta neamente iv Ordem administrada o investidor apenas informa à cor retora ou ao corretor a quantidade de ações a ser vendida ou comprada porém a decisão do melhor momento para a exe cução é feita pela corretora independentemente do horário de envio da ordem para a concretização do negócio 166 Mercado de capitais v Ordem de financiamento caracterizase pelo envio de uma ordem em um mercado à vista com imediata ordem contrária para o mesmo ativo mas em um dos mercados a prazo vi Ordem discricionária é determinada por um admi nistrador de carteira de títulos e valores mobiliários ou por alguém que represente mais de um cliente É enviada apenas uma ordem a mercado representando o interes se de mais de um cliente Após a execução da oferta o responsável especifica a quantidade de ativos e os preços para cada um dos clientes como em um rateio arbitrário vii Ordens de gatilho são automáticas e dependem de um evento no mercado para serem disparadas Podem ter como objetivo iniciar uma operação ou encerrar uma posi ção já aberta de forma a preservar o capital As ordens de gatilho sempre disparam algum dos tipos de ordem vistos anteriormente 334 Mercado integral e mercado fracionário O investidor pode negociar ações na BMFBovespa por meio do mercado fracionário ou mercado integral em lotespadrão Lotepadrão é a quantidade mínima exigida pela bolsa para que as ações com características idênticas possam ser adquiridas no mercado à vista Em geral o lotepadrão é um número múltiplo de 100 Contudo é possível adquirir uma quantidade menor do que o lotepadrão no mercado fracionário pois neste as ações são negociadas unitariamente Podese adquirir qualquer 167 Ambientes e mecânicas de negociação número de ações o que facilita a entrada de investidores de menor porte Não há lote mínimo para negociação Para negociar uma ação no mercado fracionário basta al terar o código que é o mesmo do mercado integral acom panhado da letra F Por exemplo as ações PN da Petrobras cujo código é PETR4 passam a PETR4F 335 Operação day trade Operações são classificadas como de day trade quando ocorre a compra e a venda no mesmo dia ou pregão da mesma quantidade de um determinado título utilizandose o operador para tal da mesma corretora e também o mes mo agente de compensação 34 Codificação de ativos O código dos ativos da Bovespa é formado de acordo com a empresa emissora e o mercado em que o mesmo é nego ciado entre outros parâmetros 341 Mercado à vista No mercado à vista são negociados as ações e os direitos relacionados às empresas listadas Tomese como exem plo as ações da Petrobras Código PETR4 PETR é a empresa emissora Neste caso a empresa é a Petrobras Todos os ativos da Petrobras negociados na Bo vespa terão esse mesmo prefixo 4 é o tipo da açãodireito No caso tratase de uma ação preferencial PN 168 Mercado de capitais Tipos diferentes de ativos recebem números diferentes de acordo com a lista a seguir 1 Direitos relacionados a ações ordinárias Por exemplo PETR1 pode ser o direito de subscrição compra de uma ação ON da Petrobras dentro de um preço e prazo predeterminados 2 Idem ao anterior porém se aplica a ações prefe renciais PN 3 Ações ordinárias Por exemplo PETR3 é o código de ações ordinárias da Petrobras 4 Ações preferenciais 5 6 7 e 8 Classes especiais de ações preferenciais Essas ações são chamadas de PNA PNB PNC e PND respectivamente Por exemplo USIM6 Usiminas PNB 9 Recibo de direitos sobre ações ordinárias Ativo que comprova direitos de subscrição sobre ações ON por exemplo 10 Idem ao anterior porém se aplica a ações pre ferenciais PN Os códigos no mercado à vista também podem ser segui dos da letra B por exemplo TMAC3B Isso significa que o ativo está admitido para negociação no mercado de balcão organizado da BMFBovespa Units unidades em inglês não são ações ou outros ati vos propriamente ditos mas um grupo de outros ativos negociados em conjunto As units funcionam como cai xas virtuais que contêm outros ativos O possuidor des sas units possui na verdade os ativos eou direitos que estão dentro da caixa que não necessariamente perten cem a uma única empresa Também são conhecidas como certificados de depósito de ações e recebem a numera 169 Ambientes e mecânicas de negociação ção 11 Note que units podem conter ações recibos etc em quantidades arbitrárias Por exemplo UBBR11 era o código das units do Unibanco Cada uma unit representava direitos sobre uma ação PN do Unibanco UBBR4 e outra ação PNB da Unibanco Hol dings UBHD6 342 Mercado fracionário Os códigos são os mesmos do mercado à vista porém aos ativos é adicionada a letra F Exemplos PETR4F VALE5F 343 Mercado de opções VALEK54 esse é o código da BMFBovespa de uma opção de compra da Vale com vencimento em novembro e dois números finais que representam a série da opção Como nas ações os códigos das opções começam com o código da empresa emissora VALE no exemplo acima Imediatamente após o código do emissor encontramse a letra que designa o tipo e o mês de vencimento da opção segundo a tabela abaixo Mês Opção de Compra Opção de Venda Janeiro A M Fevereiro B N Março C O Abril D P Maio D Q Junho F R Julho G S Agosto H T Setembro I U Outubro J V Novembro K W Dezembro L X 170 Mercado de capitais Após o tipomês de expiração da opção aparecem dois números que designam a série da opção e em geral coin cidem com o preço de exercício da opção strike no mo mento de seu lançamento O valor de exercício das opções sofre ajustes com a distribuição de proventos eou desdo bramentosagrupamentos que ocorrerem no período não se alterando porém a denominação da série 344 Mercado a termo No mercado a termo os códigos da BMFBovespa têm a seguinte forma PETR4T No caso PETR4 se referem às ações associadas ao termo no caso são ações PN da Pe trobras e T é o indicativo de que se trata do mercado a termo A letra S é indicativa de termo flexível 345 Mercado futuro de ações Depois do código do emissor segue uma letra indicativa do mês de vencimento seguindo a mesma tabela de có digos de vencimento de opções O número especifica a ação associada ao negócio e X é o indicativo do mercado futuro de ações No exemplo PETRB4X o código referese a um contrato futuro de compravenda de ações PN da Petrobras PETR4 com vencimento em fevereiro B 346 Mercado futuros BMF Os códigos da BMF normalmente são compostos por qua tro letras e dois números As três primeiras letras referem se ao código do produto negociado A quarta letra referese ao código do mês de vencimento do contrato da negociação do produto Enquanto que os dois números referemse aos dois últimos algarismos do ano de vencimento do contrato 171 Ambientes e mecânicas de negociação CODMNN COD código do produto negociado Exemplo DOL IND DI1 M código do mês de vencimento do contrato conforme tabela NN ano de vencimento do contrato 10 2010 11 2011 12 2012 etc Exemplo DOLF14 Contrato de Dólar Futuro com venci mento em janeiro de 2014 35 Sistemas de Garantias Para garantia de operações nos mercados de opções a ter mo empréstimo de ações e mercado futuro de ações são utilizados os intervalos de margem disponibilizados por tabela da câmara de ações BMFBovespa Na prática essa tabela tem duas funções indicar a margem demandada por um ativo caso este seja objeto de uma operação de de rivativo ou similar e o percentual do valor desse que pode ser utilizado como garantia em operações dessa natureza desde que não envolva o mesmo ativo Mês Futuro Janeiro F Fevereiro G Março H Abril J Maio K Junho M Julho N Agosto Q Setembro U Outubro V Novembro X Dezembro Z 172 Mercado de capitais Tomese como exemplo as ações PETR4 preferencial da maior empresa brasileira WHRL3 ordinária da empresa recentemente eleita pela revista Exame como a melhor em presa brasileira para se trabalhar e GOLL4 e TAMM4 pre ferenciais das duas maiores companhias aéreas brasilei ras Vejamos seus intervalos de margem na tabela em vigor a partir de 20092010 Suponha que a PETR4 tenha fechado a R 2800 em deter minada data e que um investidor deseje fazer um termo dessa ação para 60 dias com taxa de 25 para o período Ao final do termo o investidor deve pagar R 2870 por ação porém uma operação de PETR4 demanda o depósito de margem de 16 ou seja R 460 por ação a liquidar Para cobrir essa margem inicial e mesmo ajuste no preço do ativo o investidor pode usar as outras três ações que possui em carteira Dessa forma o valor dos papéis é dado pela subtração do intervalo do percentual cheio 100 Caso opte pela TAMM4 cotada a R 3800 ele pode dispor de R 3040 por cada ação ou seja 80 de seu preço Por outro lado caso opte por WHRL3 cotada a R 380 o in vestidor poderá dispor de R 076 por ação ou seja 20 de seu preço Não se esqueça que o mais importante é o financeiro da operação Assim para R 38 mil detidos em TAMM4 podese utilizar R 304 mil para garantir opera ções e com esse mesmo montante investido em WHRL3 poderseia utilizar R 76 mil para a mesma garantia Código Companhia GOLL4 GOL PN 180 TAMM4 TAM SA PN 200 PETR4 PETROBRAS PN 160 WHRL3 WHIRLPOOL ON 800 173 Ambientes e mecânicas de negociação Diariamente porém são cobertas as necessidades de ajus tes e o valor da garantia pelos preços de fechamento do dia anterior Neste capítulo você estudou a organização do mercado de capitais e as principais regras de negociação inerentes ao mesmo Uma importante divisão conceitual referese aos merca dos à vista e futuros envolvendo os títulos neles negocia dos e seus participantes No mercado à vista são negociados títulos de renda fixa e variável sendo a principal característica que o diferencia do mercado de crédito a relação direta entre tomador do re curso e investidor ou poupador sendo esse canal muito im portante para a capitalização das empresas no longo prazo Nos mercados futuros são negociados contratos e direi tos atrelados a ativos pertencentes ao mercado à vista no que se chama de derivativos Dessa forma opções sobre ações contratos a termo e negociações futuras de taxas de juros metais moedas e commodities agrícolas são ex plorados por investidores com finalidades diversas tais como proteção de preços ou simples especulações envol vendo ambientes macroeconômicos futuros Por fim você estudou as mecânicas de negociação no mer cado de capitais o que envolveu desde as nomenclaturas padronizadas dos ativos até as formas de garantia utiliza das nas negociações de derivativos as quais mitigam par cialmente riscos de inadimplência ou descumprimento de contratos 174 Mercado de capitais Você pôde compreender então importantes conceitos envolvidos no mercado de capitais tais como equidade padronização e rígidas regras e procedimentos para no menclatura negociação prazos e depósito de garantias 175 REFERÊNCIAS GITMAN L J MADURA J Administração Financeira uma abordagem gerencial São Paulo Pearson Addison Wesley 2003 TAVARES R Operações de crédito produtos e serviços bancários Curitiba Intersaberes 2014 ASSAF NETO A LIMA F G Investimentos no mercado financeiro usando a calculadora financeira HP 12C Ri beirão Preto Inside Books 2007 BREALEY R A MYERS S C MARCUS A J Fundamentos da Administração Financeira 3 ed Rio de Janeiro Mc GrawHill Irwin 2002 FORTUNA E Mercado financeiro produtos e serviços 13 ed Rio de Janeiro Qualitymark 1999 HULL Jonh C Opções futuros e outros derivativos 3 ed São Paulo BMF 1998 LIMA I S GALARDI N NEUBAUER I Mercado de inves timentos financeiros São Paulo Atlas 2006 MICELI Wilson Derivativos de agronegócios gestão de riscos de mercado 1 ed São Paulo Saint Paul 2008 176 Mercado de capitais NOGUEIRA H D Seleção de ativos e critérios de alocação de recursos para gestão passiva de carteiras referencia das ao Ibovespa utilizando Data Envelopment Analysis DEA 2008 Dissertação Mestrado em Engenharia de Pro dução Programa de PósGraduação em Engenharia de Produção Universidade Federal Fluminense Niterói Seleção de ativos de recursos para construção de portfólios de investimento indexados ao Ibovespa utili zando metodologias de decisão multicritério 2012 Tese Doutorado em Engenharia de Produção Programa de PósGraduação em Engenharia de Produção Universidade Federal Fluminense Niterói ROSS S A WESTERFIELD R W JAFFE J F Administra ção financeira São Paulo Atlas 2009 177 Risco retorno diversificação e liquidez CAPÍTULO 4 RISCO RETORNO E PORTFÓLIOS Neste capítulo serão abordados os principais aspectos de risco que envolvem as operações financeiras em especial as de renda variável nas quais o impacto da incerteza deve ser pesado em relação à expectativa de retorno au ferido pelo ativo analisado Diante dessa relação geral mente denominada risco e retorno analistas e gestores buscam modelos matemáticos e operacionais capazes de monitorar analisar ou compor carteiras cujo risco seja minimizado ao máximo A construção de portfólios leva em conta também aspectos como a liquidez dos ativos que o comporão e os fluxos de caixa a eles associados 178 Risco retorno e portfólios RISCO RETORNO DIVERSIFICAÇÃO E LIQUIDEZ O processo de análise escolha e decisão sobre investi mentos até que o mesmo se concretize envolve diversos participantes que possuem papéis definidos não apenas pelas etapas do processo mas também pela sua natureza Cabe aos analistas de valores mobiliários a coleta de infor mações junto a fontes como os profissionais de relações com investidores das empresas órgãos normativos e re guladores de mercado imprensa em geral e contato com o negócio em si que vai desde a conversa com profissionais de diversas áreas das empresas até a verificação in loco das suas atividades seja em chão de fábrica ou em pontos de venda como as gôndolas de mercados Tais informações após coletadas transformamse em re latórios que podem ou não conter indicações de compra venda ou apenas retenção do ativo por parte dos que já o tenham em carteira Porém a simples análise da empresa emissora do ativo em si não basta para a decisão de incluílo em um portfólio de investimento uma vez que para tal outros fatores devem ser considerados seguindo preceitos de gestão de cartei ras os quais buscam extrair o máximo de vantagens da possibilidade de diversificação de investimentos 179 Risco retorno diversificação e liquidez Em uma etapa seguinte cabe aos gestores analisar os ati vos pela ótica do seu risco relação com outros ativos e carteira de mercado e aspectos de liquidez Podese dizer ainda que as decisões financeiras são tomadas com base no conhecimento dos fatos que se tem no presente e de probabilidades que podem ocorrer no futuro em um hori zonte de curto médio e longo prazo Informações presen tes na verdade são concatenações do passado sejam elas históricos de comportamento que podem servir de base para estudos probabilísticos ou simplesmente posições evolutivas como o preço do ativo naquele momento ou uma figura formada em gráficos que servem aos grafistas De posse de expectativas de retorno para um ativo cabe então analisar em um primeiro momento o nível de risco presente no mesmo 11 O conceito de risco e volatilidade Podese definir risco como uma medida quantitativa de variação positiva ou negativa ganho ou perda nos retor nos de um ativo ou ainda como o desvio padrão calculado sobre os retornos discretos A ideia de risco de forma específica está diretamente as sociada às probabilidades de ocorrência de determinados resultados em relação a um valor médio esperado É um conceito voltado para o futuro revelando uma possibili dade de perda e é na maioria das vezes representado pela medida estatística do desvio padrão A ideia de perda na verdade é uma tendência que se tem ao se concentrar na parte danosa do desvio que pode 180 Risco retorno e portfólios ocorrer isso porque ao se desviar de uma expectativa de resultado este pode ser tanto inferior como superior ao esperado porém em alguns casos as variações positivas não são consideradas ou denominadas como risco Como exemplo podese citar a análise de risco de acidentes em uma indústria ou construção civil ou de perdas em uma linha de produção na qual toda expectativa de resultados negativos devem ser absorvidos por alguma entidade mas os positivos são um indicador de folga ou ganhos não asso ciados aos esforços da operação Casos similares ocorrem com as seguradoras cuja expectativa de resultado se ba seia em cálculos atuariais e não em apostas como muitos podem pensar Assim ao segurar um bem como um auto móvel uma companhia se vale da probabilidade de sinistro com o mesmo mas seus ganhos em caso de não ocorrência de perdas esperadas com a massa segurada usualmente são inferiores a poucas perdas não esperadas Por outro lado a mesma medida de variação ao seguir para uma vertente ou outra pode significar perda para um determinado participante e ganho para outro Um bom exemplo dessa relação de soma zero seria uma operação com ações em que um investidor aluga um de terminado ativo e o vende formando assim por conse quência uma ponta compradora Passado um intervalo de tempo uma elevação do preço do ativo auferirá ao mes mo tempo e em igual intensidade ganho à ponta com pradora e perda à ponta vendedora Isso demonstra que a variação no preço do ativo pode ser benéfica e maléfica ao mesmo tempo 181 Risco retorno diversificação e liquidez Para os mencionados investidores que hoje podem ser compradores e amanhã vendedores a medida que mais interessa não é necessariamente o risco mas a intensida de do mesmo que se chama volatilidade O primeiro passo para a análise de variação do preço de um ativo é o cálculo da sua média aritmética em um de terminado período Dado que a mencionada média nem sempre é uma medida estatística que realmente espelha por completo a evolução de uma série numérica cujas oscilações podem ser melhor entendidas com auxílio de medidas como a moda e a mediana a escolha do intervalo de tempo para apuração da média é de fundamental im portância para o sucesso da análise O sucesso da análise de um ativo depende também do seu correto entendimento e conhecimento Dessa forma uma ação ou empresa cujo comportamento tenha se alterado drasticamente nos últimos meses ou anos seja por varia ções de preço ou em seus patamares de negociação uma boa análise deve se ater ao período recente Para os casos de maior estabilidade ampliar intervalos pode beneficiar os resultados Seguindo então os conceitos estatísticos no tocante ao va lor médio esperado ou simplesmente média você será apresentado ao conceito de volatilidade de grande rele vância no mercado financeiro em especial no mercado de capitais sendo o mesmo representado pelas oscilações de valores em torno da média 182 Risco retorno e portfólios Inicialmente calculase a média das cotações do ativo Onde Me Pf média aritmética de n preços de fechamento do ativo Pf1 Pf2 Pfn preços de fechamento do ativo n número de observações ou cotações diárias de fecha mento do ativo Conhecida a média calculase o desvio padrão ou volatili dade do ativo Onde σ desvio padrão Pfi preços de fechamento do ativo Me Pf média aritmética de n preços de fechamento do ativo n número de observações ou cotações diárias de fecha mento do ativo Usualmente entendese como mais arriscados os ativos cujos preços apresentem maior volatilidade ou seja mais desvio padrão σ2 em relação à sua média aritmética Essa é a medida que mais interessa aos investidores em geral ao ne gociar ativos para compor seus portfólios de investimento Me Pf Pf1 Pf2 Pfn n σ Pfi Me Pf2 n n il 183 Risco retorno diversificação e liquidez 111 A origem dos riscos no mercado de capitais Entendese que a volatilidade é uma importante medida de risco no mercado de renda variável em especial no mercado acionário do qual deriva uma série de ativos Tal volatilidade ocorre em razão de fatos concretos que vão de posturas governamentais até o tratamento dado aos acionistas pelas empresas emissoras dos respectivos papéis passando por riscos associados a mercados e pro dutos fatores econômicos políticos e sociais tanto em âmbito regional como global etc Portanto seja a volatilidade histórica ou grandes movi mentações pontuais nos preços de um ativo a origem des se fenômeno também interessa e se constitui em premissa para uma avaliação probabilística do comportamento indi vidual de uma ação e do mercado em que ela é negociada Dessa forma dividemse os riscos em duas grandes cate gorias risco sistemático e risco não sistemático Cabe res saltar que o chamado risco total ou simplemente o risco observado em um determinado ativo pode ser definido ou representado como a soma do risco sistemático com o ris co não sistemático Sistemático Não sistemático Não diversificável Diversificável Análise Macro Busca de proteção a partir de instrumentos do mer cado como derivativos e perfil operacional ativo Análise técnica Análise fundamentalista Busca de diversificação da carteira e melhor aloca ção em ativos Metodolo gias como Markovits 184 Risco retorno e portfólios Risco sistemático É inerente a todos os ativos negociados e está associado aos eventos de natureza política econômica e social os chamados eventos macroeconômicos impactando po rém os mencionados ativos de diferentes formas e inten sidades As mudanças de natureza tributária e contábil e os pacotes econômicos também estão incluídos nesses eventos Portanto podese entender esse risco como aque le que influencia um grande número de ativos em grau maior ou menor Também chamado de risco de Mercado ou não diversificá vel o risco sistemático é um risco que não pode ser elimi nado apenas em alguns casos neutralizado por meio de operações com derivativos Um claro exemplo desse tipo de risco são as crises fi nanceiras mundiais ou expectativas de encolhimento na atividade econômica de grandes países ou blocos tais como como China Estados Unidos da América ou Europa Em âmbito local períodos de incerteza como eleições presidenciais também intensificam as ações de riscos sistemáticos Estimase que a maior parte das oscilações no mercado acionário seja consequência de pressões sistemáticas cujos impactos são projetados nas expectativas futuras sobre todas as empresas que compõem uma economia A análise dos aspectos inerentes ao risco de mercado usu almente é delegada aos economistas de vertente macro econômica e a profissionais que informam aos analistas 185 Risco retorno diversificação e liquidez tendências gerais de âmbito local e mundial no que se refere a fatores políticos regulatórios e sociais Risco não sistemático É inerente ao próprio ativo podendo eventualmente im pactar ou contaminar outros ativos mas não todos sendo ainda definido como um risco que afeta um único ativo ou um grupo pequeno deles Também chamado de risco único risco diversificável in trínseco ou específico o risco não sistemático pode ser eli minado em sua essência pelo processo de diversificação de modo que uma carteira relativamente ampla acaba por ter minimizadas as ações desse tipo de risco Dessa forma poderseia dizer que para uma carteira razoavelmente di versificada importariam apenas os riscos de mercado A análise do risco intrínseco demanda o conhecimento da empresa sua governança produtos e mercados além dos impactos de questões tributárias e de regulação governa mental que se apliquem exclusivamente ao emissor ou a um pequeno grupo de corporações em que este se inclua Concentramse em aspectos do risco diversificável os ana listas de valores mobiliários os quais municiados de sé ries históricas e expectativas futuras buscam determinar os mais adequados períodos de medição de resultados e indicadores e possíveis composições de carteiras para gestores e investidores 186 Risco retorno e portfólios 12 O conceito de retorno Pode ser entendido como o resultado na forma de ganho ou prejuízo de um investimento realizado em um deter minado período Os retornos nos mercados financeiro e de capitais são usualmente entendidos como retornos monetários definidos como rendimento corrente que são valores monetários recebidos em função de se deter um ativo e ganho ou perda de capital referente à variação de preço que o referido ativo sofreu Dado que os ativos possuem preços de emissão variados e não padronizados fazse geralmente mais conveniente sintetizar as informações sobre retornos em termos per centuais consistindo no então chamado retorno percen tual uma vez que as variações absolutas no preço de um ativo pouco dirão sobre o desempenho do mesmo seja em relação a si próprio a outro ativo ou ao mercado Cabe ressaltar que a variação no preço de um ativo em especial de uma ação é apenas uma forma de retorno au ferido ao investidor sendo porém muito importante con siderar o fluxo de caixa proporcionado por esse ativo ou pelo investimento em si O conceito de fluxo de caixa para medir retorno é funda mental pois considera não apenas compras e vendas mas também os proventos auferidos pelo ativo tais como juros sobre capital próprio dividendos e bonificações Também no conceito de fluxo são considerados operações a termo inflação e custos de oportunidade na aquisição do ativo 187 Risco retorno diversificação e liquidez Para exemplificar um fluxo de caixa na compra de uma ação tome um ativo adquirido por meio de uma operação a termo de 90 dias e liquidada após esse período no qual fo ram pagos dividendos na ordem de 5 do valor de compra e ocorreu uma valorização de 7 no preço do ativo sendo que o financiamento do termo custou 15 ao mês e a in flação no período foi de 2 Para calcular o retorno desse investimento devese considerar todos esses fatores e car regálos para a data inicial ou final da operação que como visto não envolveu apenas a compra e venda do ativo Por fim retornos ajustados pela inflação são denomina dos retornos reais enquanto os que não sofreram tal ajus te são chamados de retornos nominais 13 O conceito de liquidez Podese definir liquidez como a facilidade e rapidez com as quais ativos financeiros são convertidos em dinheiro pelo seu preço justo sendo também conhecida como ne gociabilidade A liquidez por si só é um fator importante a ser conside rado ao adquirir um ativo ou considerar o mesmo como elegível para um portfólio de investimento dado que não apenas a facilidade de venda é importante mas também a possibilidade de adquirir o ativo em quantidade desejada a preço justo 188 Risco retorno e portfólios Há fatores que influenciam a liquidez de um ativo e entre eles podese citar A existência de mercados organizados tais como bolsas de valores e sistemas de negociação propor cionando ao ativo o que se chama de mercado se cundário A formação desse mercado pode ou não ocorrer em razão de diversos fatores tais como vo lume de emissão ou padronização dos ativos A possibilidade de transferência do ativo Não é o caso das ações mas no mercado em geral podese encontrar títulos não negociáveis para os quais ob viamente não se formarão mercados secundários e sua liquidez será igual a zero A padronização do ativo e lotes Ativos cuja emissão siga um padrão de lote e similaridade pos suem liquidez facilitada como é o caso de metais moedas índices e commodities agrícolas negocia dos nos mercados futuros assim como opções so bre ações Um exemplo de não padronização e baixa liquidez é constatado nos mercados a termo O volume da emissão primária o qual é determi nante do giro que ocorrerá com o ativo no mercado secundário Tal fato não só determina a facilidade de compra e venda em si como a garantia de que essas operações ocorram sendo praticado o preço justo do ativo A cobertura por analistas e geração de relatórios de análise Ao ser coberto por analistas um ativo atrai a atenção de investidores sendo esse interes se voltado para a compra ou a venda do mesmo ou para que sejam estruturadas operações por meio de derivativos Maior atenção significa maior número 189 Risco retorno diversificação e liquidez de negócios que implica em maior volume e liqui dez do ativo o que o faz ser novamente analisado e considerado por analistas e gestores como elegíveis para suas carteiras Além dos fatores que geram liquidez devese considerar o que a própria liquidez aufere ao ativo e aos mercados que o negociam Cabe destacar que os preços de ativos líquidos sofrem menor influência do número de negócios que ocorrem em um pregão sendo a inversa verdadeira o que faz com que ativos ilíquidos tenham forte oscilação quando vendidos ou adquiridos fora do seu histórico usu al de negociação Outro fator quase que cíclico relacionado à liquidez é a inclusão de ativos líquidos em índices de mercado segun do sua presença e volume em pregões Tal fato faz com que as chamadas carteiras passivas que seguem índices de mercado tenham que ajustar o volume do ativo ao que se observa no índice gerando compras e vendas do mesmo o que eleva sua liquidez garantindo a participação futura no índice e muitas vezes elevando seu percentual Dessa forma também a volatilidade de ativos líquidos ten de a ser menor o que pode ser um fator determinante para a aquisição do mesmo por agentes de perfil conserva dor historicamente os maiores participantes do mercado em volume de operações tais como os fundos de pensão 190 Risco retorno e portfólios 14 O conceito de diversificação Pode ser definida como uma estratégia destinada a redu zir o risco ao estender a carteira para muitos investimen tos uma vez que tal princípio diz que a distribuição de aplicações por muitos ativos eliminará parte do risco Ao se diversificar uma carteira de investimento buscase combinar diferentes ativos com seus respectivos riscos de forma a apurar um risco final inferior ao que seria ob servado individualmente Tal teoria se sustenta pelo fato de que historicamente e desde que os retornos dos ativos não sejam perfeita e po sitivamente correlacionados entre si há sempre uma re dução do risco da carteira pela diversificação Cabe ressaltar que o risco mitigado pela diversificação é o chamado risco intrínseco do ativo justamente o tam bém denominado risco diversificável Dessa forma não se elimina porém o risco de mercado também conhecido como não diversificável Carteiras diversificadas não apenas atendem aos mode los matemáticos de formação de portfólios mas mitigam riscos de desastres localizados em determinados ativos e mesmo mercados o que vale não só para o mercado acionário como também operações com moedas metais e commodities agrícolas Atualmente por meio do fenômeno da globalização é possível diversificar uma carteira de investimentos adqui rindo ativos de diferentes localizações geográficas o que 191 Risco retorno diversificação e liquidez traz para a condição de diversificável os riscos inerentes a esses mercados antes não diversificáveis Tais ações ainda não são muito fáceis de se operacionalizar porém possuem um efeito muito interessante 192 Risco retorno e portfólios ESCOLAS DE ANÁLISE E ÍNDICES A gestão de recursos próprios e de terceiros envolve uma gama de decisões que tomam por base premissas de aná lises e técnicas de projeção e mensuração de riscos e re sultados assim como do próprio desempenho do gestor e dos ativos sob sua gerência Os conceitos de análise e gestão podem ser aplicados a inúmeros ativos com características dadas pelo tipo de emissor público ou privado rentabilidade renda fixa ou variável e mesmo do seu públicoalvo 21 Análise de empresas e ações Todo ativo seja financeiro ou real tem valor A chave para investir nesses ativos e gerenciálos com sucesso não re side na compreensão do montante desse valor mas nas suas fontes DAMODARAN 2001 p 1 A afirmação do professor Aswath Damodaran na primeira página de um de seus primeiros e mais famosos livros so bre avaliação de ativos remete à importância desse tema no que se refere a metodologias e modelos de mensuração do real valor de uma empresa negócio ou parte dele O passo inicial para a seleção de ativos no mercado de renda variável assim como em qualquer mercado é a aná lise dos mesmos buscando projetar seus desempenhos futuros a partir de informações passadas e presentes e recorrendo também a projeções econômicas e ferramen tas de estatística e probabilidade 193 Escolas de análise e índices A decisão de investir em ações ou outro instrumento de renda variável deve ser precedida de uma análise das ex pectativas dos rendimentos a serem auferidos ao longo do prazo e também da valorização que venha a ocorrer nesses valores mobiliários Em verdade a principal tare fa de um investidor concentrase na avaliação do retorno esperado de seu capital aplicado por meio do fluxo de caixa esperado o qual deverá ser condizente com os ris cos assumidos Podese constatar que usualmente as ações traduzem as expectativas dos agentes econômicos em relação às pers pectivas do país e por consequência os destinos das em presas abertas Dessa forma o preço de uma ação negocia da em bolsas de valores é fruto das condições de mercado oferta e demanda que por sua vez refletem as condi ções estruturais e comportamentais da economia do país específicas da empresa e de seu setor econômico e por fim do tratamento dispensado aos detentores das ações da empresa tais como políticas de dividendos e boas prá ticas de governança corporativa No processo de busca de informações sobre a empresa cabe ao analista recorrer ao material divulgado pela im prensa relatórios setoriais reuniões técnicas e a consulta e análise das informações contidas nos demonstrativos financeiros das corporações Entre os demonstrativos financeiros destacase o Balan ço Patrimonial o qual consiste em uma apresentação re sumida da posição financeira da empresa em um dado momento equilibrando os seus ativos em relação ao seu 194 Risco retorno e portfólios financiamento seja na forma de capital de terceiros ou capital próprio leiase patrimônio líquido Tal demons trativo faz ainda a distinção entre ativos e passivos de curto e de longo prazo fornecendo então um resumo daquilo que a empresa possui em termos de aplicação de recursos e dos valores devidos tanto aos seus credores como aos investidores Quanto à Demonstração de Resultados cabe a esta for necer um resumo financeiro dos resultados operacionais da empresa em geral cobrindo um período encerrado em uma data específica usualmente um ciclo financeiro de 12 meses ou o chamado ano fiscal que pode ser distinto do de outras empresas dado o segmento em que atuam ou em alguns casos por opção própria Podese entender de uma forma geral que todo traba lho de análise de ativos de renda variável em especial de ações e suas respectivas empresas emissoras converge para um único objetivo comum a precificação Cabe ressaltar que a eficiência de mercado não exige que haja uma coincidência entre o preço de mercado de um ativo e o seu valor real uma vez que no contexto de um mercado financeiro eficiente o valor de um ativo é reflexo do consenso dos participantes com relação ao seu desem penho esperado Três formas de eficiência costumam ser usadas para de terminar se os preços das ações refletem corretamente seus valores apropriados eficiência do mercado de forma fraca de forma semiforte e de forma forte 195 Escolas de análise e índices A eficiência de forma fraca significa que os preços das ações refletem todas as informações relacionadas ao mer cado e de certa maneira todas as informações contidas na história de preços passados e presentes Em um cenário de eficiência de forma semiforte os pre ços de mercado refletem as informações de domínio pú blico tais como demonstrações financeiras e recomenda ções de analistas Por fim no caso da eficiência de forma forte os preços de mercado rapidamente refletem todas as informações públicas e privilegiadas informações que em princípio poderiam ser usadas para determinar o valor real do ativo Aqui não se deve entender como privilegiadas informa ções privadas ou as chamadas inside information o que se constitui em crime na maioria dos países mas sim infor mações obtidas pelo contato com a empresa presença em reuniões públicas e análise dos seus produtos e serviços tais como a presença em gôndolas de mercado preços praticados e satisfação dos clientes Em seguida demonstramse de forma resumida as prin cipais características das três formas de eficiência do mercado assim como suas descrições e tipo e origem das informações utilizadas para a precificação dos ativos ne gociados em determinado momento em um segmento de mercado específico usualmente o de renda variável 196 Risco retorno e portfólios 22 Escolas de análise Os preços das ações e suas tendências são objeto de es tudo por parte de duas escolas ou critérios de análise os chamados técnicos ou grafistas e os fundamentalistas que analisam diversos fatores e premissas para uma decisão Forma de eficiência Descrição Tipo de informação utilizada para testar se existe eficiência Forma fraca Os preços das ações refletem todas as informações relacio nadas ao mercado Movimentos histó ricos no preço das ações e no volume de negócios Forma semiforte Os preços das ações refletem todas as informa ções disponíveis Recomendações de analistas e outras in formações públicas Forma forte Os preços das ações refletem todas as informações Qualquer infor mação pública e informações privilegiadas Forma forte Forma semiforte Forma fraca Preços passados e presentes Informações privadas Informações públicas demonstrações financeiras declarações de dirigentes artigos publicados na imprensa Expectativas baseadas em 197 Escolas de análise e índices ou indicação de investimento buscando em sua essência projetar o comportamento futuro dos ativos financeiros e suas variações de preços no mercado É possível dizer que a análise técnica é mais indicada para investidores que pretendem aplicar no curto prazo e a análise fundamentalista para aqueles que têm como obje tivo investir no longo prazo 221 Escola técnica A escola técnica ou grafista se baseia primeiramente na análise de gráficos seja por método de barras ou de pon to figura tendo como base os volumes e os preços pelos quais foram comercializadas as ações nos pregões ante riores Também alguns índices são utilizados nessa escola os quais se caracterizam por analisar eventos passados e con siderálos como premissas para um desempenho futuro Tal aspecto é o principal diferencial entre esses índices e os formulados pela escola fundamentalista os quais por sua vez buscam determinar diretamente o comportamento fu turo a partir de projeções ou no máximo dados presentes Os analistas da escola técnica se dedicam a estabelecer projeções sobre o comportamento das ações a partir de padrões observados no desempenho passado do mercado seguindo a hipótese implícita de que as variações nos pre ços das ações guardam uma relação entre si descrevendo então uma tendência de mercado e sendo dessa forma possível explicar pelas movimentações de preços passa das suas evoluções futuras 198 Risco retorno e portfólios 222 Escola fundamentalista A escola fundamentalista por sua vez toma por base os resultados setoriais e específicos de cada empresa dentro do contexto da economia nacional e mundial Os fundamentalistas adotam a hipótese da existência de um valor intrínseco para cada ação com base nos resulta dos da empresa emissora Tais estudos baseiamse no de sempenho econômico e financeiro da empresa bem como no processamento de avaliações e comparações dos seto res e conjuntura econômica A partir dessas informações são utilizados modelos quantitativos qualitativos e finan ceiros com o objetivo de relacionar as decisões de compra ou venda de determinada ação com seu valor de mercado 23 Índices e indicadores para análise É uma prática constante basear o processo de análise e posterior decisão de compra ou venda de uma ação na observação de índices prática essa que demanda algumas observações i Os índices com grandes desvios da norma só indicam sintomas de um problema uma análise adicional costuma ser necessária para isolálo ii Um único índice muitas vezes não fornece informa ções suficientes para julgar o desempenho geral de uma empresa iii Os índices que estão sendo comparados devem ser cal culados usandose as premissas demonstrações financei ras e projeções de fluxo de caixa com a mesma database 199 Escolas de análise e índices iv É aconselhável utilizar demonstrações financeiras au ditadas para análise de índices v Os dados financeiros que estão sendo comparados de vem ter sido desenvolvidos da mesma maneira vi Efeitos da inflação devem ser considerados na obten ção e análise dos resultados 231 Índices fundamentalistas Os índices apresentados a seguir são de origem funda mentalista e abordam unicamente o desempenho de uma determinada ação em relação a fundamentos de sua em presa emissora não cabendo aplicar esse tipo de análise a portfólios para os quais devese utilizar índices espe cíficos ou modelos de construção e mitigação de riscos e carteiras de investimento Entre os índices de desempenho da empresa e das ações mais utilizados podese citar Índice PAYOUT Lucro por Ação PAYOUT DividendosDistribuidos LucroLíquidoExercício LPA LucroLíquidoExercício NoAçõesEmitidas 200 Risco retorno e portfólios Índice PreçoLucro ou PL Índice PreçoValor Patrimonial ou PVPA Retorno sobre Ativos return on total assets em inglês ROA Retorno sobre o Patrimônio Líquido return on common equity em inglês ROE Índice Valor de MercadoValor Contábil marketbook ratio em inglês MB PL ValorMercadoAção LucroPorAção PVPA ValorMercadoAção ValorPatrimonialAção ROA LucrosDisponíveisParaOsAcionistasOrdinários AtivoTotal ROE LucrosDisponíveisParaOsAcionistasOrdinários PatrimônioLíquido MB ValorDeMercadoPorAçãoOrdinária ValorContábilPorAçãoOrdinária 201 Escolas de análise e índices 232 Índices técnicos A análise gráfica ou técnica por sua vez baseiase pou co em fórmulas mas vale destacar alguns osciladores que podem auxiliar um analista ou gestor orientado a funda mentos principalmente em um horizonte de curto prazo Dentre eles podese citar O momentum que mede a velocidade com que os preços de uma determinada ação variam em rela ção aos pregões anteriores medindo assim o incre mento da variação ascendente ou descendente dos preços do ativo M Pf Pfn Onde M momentum de determinado ativo Pf preço ou cotação de fechamento do ativo no último pregão Pfn média do preço ou cotação de fechamento do ativo desde n pregões O Índice de Força Relativa Relative Strenght In dex em inglês desenvolvido por J Welles Wilder Jr é um dos mais populares osciladores O IFR ou RSI para a sigla em inglês tem como objetivo auxi liar o investidor analista ou gestor a determinar os melhores momentos de compra ou venda de uma determinada ação medindo a extensão na qual o ativo tem tido um desempenho superior ou inferior ao todo do mercado ou mesmo em relação a um único setor O IFR varia de 0 a 100 em termos 202 Risco retorno e portfólios percentuais e indica pontos de venda quando uma ação está supercomprada acima de 70 ou de compra quando uma ação está supervendida abaixo de 70 Onde RSI IFR Índice de Força Relativa AU Average Up média de incremento de preços de fechamento em relação ao pregão anterior AD Average Dow média de decréscimos de preços de fechamento O estocástico stochastic em inglês indicador de senvolvido por George C Lane em 1957 baseiase na premissa de que uma ação estará em tendência de alta quando seus valores máximos se verifiquem nos fechamentos de pregões e cuja hipótese contrária é a dos mínimos ocorrendo nesse momento O ponto de venda seria dado para valores do indicador acima de 80 e os de compra quando este situarse abaixo de 20 Onde k estocástico Pf preço ou cotação de fechamento do ativo no pregão Pmin preço ou cotação mais baixa do ativo no pregão Pmax preço ou cotação mais alta do ativo no pregão IFR RSI 100 100 1 AU AD k Pf Pmin 100 Pmax Pf 203 Escolas de análise e índices 24 Índices e benchmarks do mercado de ações O mercado norteamericano oferece ao investidor a possi bilidade de investimentos em um número na casa de mi lhares de títulos são eles as ações ordinárias negociadas na New York Stock Exchange NYSE na American Stock Exchange ASE e bolsas regionais e ainda um grande nú mero de papéis negociados por meio de uma rede de cor retores ligados por terminais de computador e telefones Nesse cenário seria impossível para os analistas rastrear todas as ações negociadas sendo que a alternativa a esse problema é a composição de índices de mercado para re sumir o retorno sobre classes diferentes de títulos Os investidores por sua vez costumam medir o desempe nho de seus investimentos comparandoos a vários parâ metros os quais também são chamados de benchmarks Os índices de ações mostramse úteis ao refletir os movi mentos gerais em todo mercado de ações ou em setores es pecíficos deste São então usados pelos investidores como benchmark ou referência para avaliação de movimentos no mercado bem como de ganhos auferidos por um fundo de investimento ou um ativo de forma individual A evolução de um índice de bolsa de valores referese à medida de desempenho de uma suposta carteira de ações e busca espelhar o comportamento do mercado como um todo em determinado intervalo de tempo Dessa forma o valor absoluto do índice expressa o valor de mercado da carteira de ações se negociada na bolsa de valores O que importa para um analista não é esse valor absoluto e sim sua evolução 204 Risco retorno e portfólios Quanto aos índices de bolsas de valores podese subdivi dilos em índices de mercado e índices dos setores Entre os índices mais importantes do mercado acionário brasi leiro segundo pesquisa no site da BMFBovespa pode mos citar Índices amplos Índice Bovespa Ibovespa Índice Brasil 50 IBrX 50 Índice Brasil 100 IBrX 100 Índice Brasil Amplo IbrA Índices setoriais Índice BMFBovespa Energia Elétrica IEE Índice BMFBovespa Industrial INDX Índice BMFBovespa Consumo ICON Índice BMFBovespa Imobiliário IMOB Índice BMFBovespa Financeiro IFNC Índice BMFBovespa Materiais Básicos IMAT Índice BMFBovespa Utilidade Pública UTIL Índices de sustentabilidade Índice de Sustentabilidade Empresarial ISE Índice de Carbono Eficiente ICO2 Índices de governança Índice de Ações com Governança Corporativa Di ferenciada IGCX Índice de Ações com Governança Corporativa Trade IGCT Índice de Ações com Governança Corporativa Novo Mercado IGCNM Índice de Ações com Tag Along Diferenciado ITAG 205 Escolas de análise e índices Índices de segmento Índice BMFBovespa MidLarge Cap MCLX Índice BMFBovespa Small Cap SMLL Índice Valor BMFBovespa 2ª Linha IVBX2 Índice BMFBovespa Dividendos IDIV O Ibovespa é o mais importante índice à vista do merca do acionário brasileiro e atualmente serve como principal benchmark no mercado acionário para os chamados fun dos passivos ou indexados os quais buscam aproximar a evolução do seu patrimônio à movimentação de um deter minado índice nesse caso o Ibovespa 206 Risco retorno e portfólios MODELOS DE PRECIFICAÇÃO E MITIGAÇÃO DE RISCOS Segundo Damodaran 2001 um bom modelo de risco e retorno deve ter atributos e funções básicas tais como a Oferecer uma medida para risco que seja universal b Especificar que tipos de riscos são recompensados e que tipos não o são c Padronizar medidas de risco permitindo análise e comparação d Traduzir a medida de risco em retorno esperado e Funcionar 31 O conceito de modelo O apoio ao processo de decisão pode ser feito com o uso de modelos os quais originam ou são formados por me todologias de escolha e seleção cuja aplicação se dá nas mais diversas áreas das ciências exatas sociais etc O modelo em si é a abstração de um sistema real e sua eficácia depende do seu grau de aproximação com a reali dade do problema abordado Cabe ao modelo processar as informações que levarão às decisões e as consequências dessas são uma função da complexidade com que se abor da o problema sofrendo restrições associadas ao tempo recursos financeiros disponibilidade de informações e complexidade do problema 207 Modelos de precificação e mitigação de riscos O uso de modelos frequentemente aufere menor custo que a abordagem em tempo real e permite aos participan tes do processo inferir questionamentos ao sistema de de cisão Tais procedimentos podem reduzir o tempo de to mada de decisão e mitigar riscos de danos ao sistema real O fato de o modelo industrializar o processo de decisão o faz atraente para casos em que a escolha de alternativas se mostra ou se mostrará recorrente O tratamento dispensado aos critérios e suas métricas de penderão da natureza dos mesmos e terão direta influên cia no tipo de modelo de decisão a ser aplicado ao experi mento Três tipos de critérios figuram constantemente em modelos de decisão que podem ser adaptados e utilizados para abordagens gerais de projetos e seleção de alternati vas viáveis para soluções de problemas Critérios econômicofinanceiros os quais expres sam fatores ou impactos econômicos sobre o siste ma estudado Usualmente expressos em moeda ou percentuais envolvem questões como custos e re torno sobre investimentos Critérios técnicos ligados diretamente à qualida de de componentes de um sistema seja ele físico ou não cabendo considerar dessa gama de critérios a eficiência ou longevidade de um modelo de negócios e o tempo estimado ou histórico de implantação de uma metodologia ou tecnologia dentre outros Critérios sociais e de meio ambiente cujas me didas podem muitas vezes ser expressas em escala numérica definem os impactos de um modelo em estruturas sociais e no ambiente comum em que vi vemos Ganhos e perdas desses critérios no sistema usualmente são medidos em relação à população e ao espaço físico em que o modelo se encontra inserido 208 Risco retorno e portfólios Cabe então ressaltar a forte relação entre o ambiente em que ocorre a decisão o qual ao receber os demais com ponentes do processo dá origem ao chamado sistema de decisão e o processo que nele acontece com diferentes nuances e ajustes Igual importância terá o modelo de de cisão escolhido em consonância com os aspectos do am biente e do processo cabendo ao mesmo auxiliar o deci sor na busca pela solução ideal para o problema Por fim podese verificar o crescimento do uso de mo delos de decisão na construção e gestão de carteiras de investimento os quais podem agregar diversas variáveis que direta e indiretamente influenciam o desempenho de ativos negociados nos mercados escolhidos dando origem ao que denominase carteiras ou fundos quantitativos 32 Análise e seleção de carteiras Risco pode ser gerenciado minimizado ou reduzido mas dificilmente eliminado ou imunizado por completo O in vestidor somente deve aplicar seus recursos em um de terminado investimento quando entender o nível de risco que está assumindo LIMA GALARDI NEUBAUER 2006 Conceitos como o de ativo livre de risco e carteira de mer cado devem ser compreendidos antes do estudo mais aprofundado de metodologias e índices de análise e sele ção de carteiras Podese denominar como carteira de mercado a carteira de todos os ativos na economia Costumase adotar para tal índices como o Ibovespa IBrX50 e IBrX100 no caso da economia brasileira e SP500 no caso da bolsa de valores norteamericana Esses índices alimentam fórmulas e me 209 Modelos de precificação e mitigação de riscos todologias como o CAPM capital asset pricing model em inglês juntamente com as rentabilidades referentes aos chamados ativos livres de risco A relação de um ativo ou mais especificamente uma ação com a carteira de mercado é dada pelo beta ß da ação definido em geral como a sensibilidade dos retornos de uma ação às flutuações no retorno da carteira de mercado cuja fórmula é dada por Onde ß coeficiente beta do ativo p rp retorno esperado ou auferido pelo ativo p rm retorno esperado ou auferido pela carteira de mercado Portanto podese definir beta como uma medida relativa de risco não diversificável uma vez que indica o grau de movimento do retorno de um ativo em reação a mudanças nos níveis de retorno do mercado ß Covrprm Var rm 210 Risco retorno e portfólios O quadro a seguir demonstra de forma breve a interpreta ção do coeficiente beta Beta Comentário Interpretação 20 Movese na mesma direção do mercado Reage o equivalente ao dobro do mercado 10 Reage igual ao mercado 05 Reage o equivalente à metade do mercado 0 Não é afetado pelo mo vimento do mercado 05 Movese em direção oposta à do mercado Reage o equivalente à metade do mercado 10 Reage igual ao mercado 20 Reage o equivalente ao dobro do mercado Cabe ressaltar que o beta de uma carteira é dado pela média dos betas dos títulos da carteira ponderados pelo montante de investimento alocado em cada título É difícil definir com precisão o conceito de um ativo livre de risco conceito esse que contraria autores que defen dem a ideia de que o risco não poderia ser por completo eliminado teoria com a qual concordo porém não seria possível desenvolver algumas fórmulas e modelos se as sim impuséssemos o nosso pensamento Assim elegeuse nesta obra para alimentar modelos como o CAPM ativos cuja percepção de risco se faz míni ma ou que estariam na condição de última probabilidade de default o que em geral associase a títulos de emissão pública por parte de nações soberanas e então são cha mados de ativos livres de risco No Brasil utilizase com 211 Modelos de precificação e mitigação de riscos frequência o CDI e a Taxa Selic como parâmetros de taxa para ativos livres de risco enquanto o mercado nortea mericano utiliza os Treasury Bills ou simplesmente TBs Diversas metodologias modelos índices ou simplesmente fórmulas podem ser utilizadas na busca por portfólios efi cientes livres de risco ou adequados ao grau de risco que um investidor está disposto a aceitar em sua busca por de terminados retornos Tais modelos podem servir a um ana lista gestor ou investidor assim como podem ser a base de uma gestão quantitativa a partir de dados qualitativos Enquanto alguns desses modelos que podem ser classi ficados como quantitativos visam à redução do risco tal como a teoria de Markovitz que dá nome ao modelo ou tros apenas avaliam o desempenho de um ativo ou portfó lio de investimento do mesmo modo que outros indicam cenários probabilísticos a partir de elementos passados e presentes 321 Formulações indicadoras de valor e retorno esperado Será iniciada a abordagem de valor de uma ação enume rando uma simples fórmula de retorno esperado aqui adaptada para um período n Onde r retorno esperado DIVn dividendo esperado durante o período n Pn preço esperado ao final do período n P0 preço no momento 0 r DIVn Pn P0 P0 212 Risco retorno e portfólios O retorno esperado considera um preço Pn ao final de um período n porém sua determinação demanda que se tra balhe dentro de um cenário probabilístico ou que busque se um valor justo para tal ativo como você verá ser pos sível mais adiante Podese então descrever um modelo mais simples próximo ao Modelo de Gordon Tratase do cálculo da perpetuidade com crescimento nulo Onde P0 preço no momento 0 DIV dividendo esperado K taxa de desconto O Modelo de Gordon ou Fórmula de Gordon baseiase na distribuição indeterminada de dividendos o conceito de perpetuidade incidindo sobre ela uma taxa de crescimen to esperada para a empresa e seus dividendos Assim temse a formulação do Modelo de Gordon em que se res salta que a aproximação do valor de g ao valor de K faz com que o preço do ativo tenda ao infinito Onde P0 preço no momento 0 DIV dividendo esperado K taxa de desconto g taxa de crescimento P0 DIV K P0 DIV Kg 213 Modelos de precificação e mitigação de riscos Os modelos de retorno esperado perpetuidade e Gordon buscam projetar preços para ativos de renda variável le vando em conta o movimento de preços dos mesmos e os proventos auferidos pelo título ao investidor 322 Formulações indicadoras de risco e retorno esperado A seguir será realizada uma abordagem destinada à avalia ção e projeção de carteiras de investimentos por meio de ferramentas utilizadas pelos gestores analistas e investido res para construção de portfólios de investimento levando em conta aspectos como os retornos esperados das cartei ras de mercado e ativos livres de risco o coeficiente beta e as volatilidades de carteiras O Índice de Sharpe pode ser definido como um índice de performance ou de eficiência sendo então representado pela relação entre o prêmio pago pelo risco assumido e o risco do investimento O índice revela o prêmio oferecido por um ativo para cada percentual adicional de risco assu mido cabendo ressaltar que para o entendimento de tal ín dice é necessário também o entendimento da chamada reta do mercado de capitais CML mencionando ainda o fato de o Índice de Sharpe refletir a relação direta entre o retorno prêmio pelo risco e o risco de um investimento Onde IS Índice de Sharpe ERj retorno da carteira constituída de ativos com risco Rf taxa de juros livre de risco σRj risco medido pelo desvio padrão da carteira constitu ída de ativos com risco IS ERj Rf σRj 214 Risco retorno e portfólios O Índice de Treynor por sua vez relaciona o prêmio pelo risco pago por uma carteira medido pelo retorno em exces so ao de um título livre de risco com o coeficiente beta da carteira expressão de seu risco sistemático Quanto mais elevado o Índice de Treynor maior será o retorno da car teira indicando o melhor desempenho do investimento em relação ao risco Podese expressar o IT pela fórmula abaixo diferindo este do Índice de Sharpe por relacionar o prêmio pelo risco com o coeficiente beta o qual representa a medi da do risco sistemático de um ativo ou carteira de ativos e não pelo risco total Onde IT Índice de Treynor ERp retorno da carteira constituída de ativos com risco Rf taxa de juros livre de risco ß coeficiente beta risco Definese o Índice de Modigliani como um indicador de eficiência e performance de investimentos pois considera também a relação entre o retorno e o risco do investimen to o que possibilita uma comparação entre o desempenho da carteira em análise com os resultados auferidos pela carteira de mercado Podese expressar a formulação do Índice de Modigliani como IM Rj RF Rm RF IT ERp Rf ß σRM σRj 215 Modelos de precificação e mitigação de riscos Onde IM Índice de Modigliani σRM desvio padrão risco da carteira de mercado σRj desvio padrão risco do investimento em avaliação Rj rentabilidade do investimento RF taxa de retorno de um ativo livre de risco RM rentabilidade do mercado Cabe agora destacar o modelo Capital Asset Pricing Model CAPM que pode ser entendido como uma equação sim ples que descreve o retorno esperado de todos os ativos e carteiras de ativos na economia podendo nessa relação ser determinado o retorno esperado de qualquer portfólio ou título eficiente ou não O CAPM associa o retorno de um ativo à sua parcela de risco não diversificável porém baseiase em dados históricos ao utilizar o coeficiente beta Por outro lado a já mencionada simplicidade da equação remete o modelo a inúmeras utilizações em especial nos casos em que se busca precificar um ativo não negociado em bolsas de valores mas que possui similares que preen chem esse requisito Dessa forma podese correlacionar o valor esperado de uma empresa fechada ou estreante nas bolsas com outras empresas já negociadas em pregões Até mesmo ações com pouca volatilidade podem ser avaliadas em relação ao seu risco sistemático quando se utiliza o mo delo CAPM Assim o modelo que é descrito a seguir utiliza em sua for mulação como tantos outros relacionados a portfólios de investimentos parâmetros como os retornos esperados das 216 Risco retorno e portfólios carteiras construídas de mercado e do ativo livre de risco acrescentando a estes o coeficiente beta ERi RF ß RM RF ou Ri RF ß RM RF Onde ERi retorno esperado de uma carteira ou ativo com risco Ri retorno de uma carteira ou ativo com risco RF retorno do ativo livre de risco RM retorno da carteira de mercado ß coeficiente beta risco O CAPM pode ainda assumir formulações com pequenas diferenças em que os retornos são substituídos por retor nos esperados ou pela média de retornos Tal versatilidade faz com que o modelo possa estimar diversos parâmetros como o próprio coeficiente beta e retornos mínimos para investimentos A concatenação dos conceitos de risco e retorno tem no Mo delo de Markowitz uma abordagem que oferece ao gestor uma ferramenta de avaliação e mesmo construção de car teiras em que pode ser identificado o portfólio que oferece o menor risco para o retorno almejado ou o maior retorno para um risco que se deseja assumir Cabe ressaltar que nesse modelo assim como no CAPM também são utilizados dados históricos para mais uma vez projetarse um futuro provável Segundo Markowitz 1952 um processo de seleção de car teiras pode ser dividido em dois estágios O primeiro inicia com o processo de observação e realização de experimentos 217 Modelos de precificação e mitigação de riscos ou estudos e termina com expectativas ou valores espera dos em relação à performance dos ativos que puderam ser avaliados O segundo estágio tem início tomando as mais bem formuladas expectativas e termina com a escolha da carteira ou portfólio Concentrandose no segundo estágio por ele descrito Harry Markovitz em seu famoso artigo Portfolio Selection do ano de 1952 introduziu o conceito de fronteira eficiente e diver sificação dos riscos não sistemáticos A fronteira descrita e calculada pela formulação proposta aloca recursos em diferentes ativos de modo a auferir um determinado nível de retorno a partir do menor risco ou seja é possível a partir da escolha de um determinado nível de retorno identificar o menor risco possível ou a partir de um nível de risco aceito buscar o portfólio que aufira maior retorno Entendese que o risco de uma carteira depende não somen te do risco de cada elemento que a compõe e de sua parti cipação no investimento total mas também da forma como seus componentes se relacionam ou em termos matemáti cos covariam entre si Dessa forma podese buscar combinações de ativos que aufiram ao investidor volatilidades aqui determinadas pelo desvio padrão inferiores às apresentadas pelos ativos indi vidualmente sendo que tal modelo pode ser otimizado com o uso de planilhas eletrônicas e outros recursos de informá tica para reduzir ao máximo a expectativa de volatilidade de um portfólio dadas as diferentes combinações de ativos em diferentes volumes 218 Risco retorno e portfólios Assim temos a seguinte formulação para cálculo do desvio padrão volatilidade esperada ou risco de uma carteira ini cialmente com dois ativos σp WX 2 σX 2 Wy 2 σy 2 2 WX Wy COVxy12 Onde σp desvio padrão risco WX Wy respectivamente participação do ativo X e do ativo Y no portfólio σX 2σy 2 variância dos retornos dos ativos X e Y respectiva mente COVxy covariância entre os ativos X e Y Podese replicar essa fórmula para três ativos e assim por diante Onde σp desvio padrão risco WX Wy Wz respectivamente participação dos ativos X Y e Z no portfólio σX 2 σy 2 σz 2 variância dos retornos dos ativos X Y e Z respectivamente COVxy covariância entre os ativos X e Y COVxz covariância entre os ativos X e Z COVyz covariância entre os ativos Y e Z σp WX 2 σX 2 Wy 2 σy 2 Wz 2 σz 2 2 WX Wy COVxy 2 WX Wz COVxz 2 Wy Wz COVyz12 219 Modelos de precificação e mitigação de riscos 323 Formulações indicadoras de desvio em relação ao benchmark As formulações apresentadas até o momento utilizam en tre outros parâmetros como o ativo livre de risco e o re torno auferido pela carteira de mercado para precificar os ativos determinar seus valores esperados ou medir seus desempenhos O risco também é então um componente presente seja o risco de mercado ou o risco total Podemos considerar o conceito de parâmetro com igual valor ao conceito de ben chmark e assim apresentar duas formulações especial mente importantes para o gestor de carteiras passivas ou indexadas as quais têm como um de seus objetivos especí ficos a construção de carteiras referenciadas ao Ibovespa O Tracking Error TE ou Erro de Rastreamento como de nominado no Brasil é uma medida de volatilidade ou va riabilidade do retorno de uma carteira em relação ao seu benchmark Índice de muita utilidade para medir a perfor mance dos chamados fundos de investimentos de gestão passiva ou simplesmente fundos passivos os quais têm como objetivo não superar mas seguir ou reproduzir o mais próximo possível os resultados de benchmarks sele cionados Assim temse TE σ Rc Rb Onde TE Tracking Error σ desvio padrão risco Rc retorno da carteira em análise Rb retorno do benchmark 220 Risco retorno e portfólios O Erro Quadrático Médio EQM possui finalidade similar ao Tracking Error ou seja consiste em uma medida de acompanhamento de performance de retorno de uma car teira em relação a um benchmark determinando nesse caso o deslocamento ou a distância desse retorno sendo que quanto menor o EQM melhor será o desempenho da carteira pois seu resultado estará mais próximo do seu benchmark Assim temos Onde EQM Erro Quadrático Médio Rc retorno da carteira em análise RB retorno do benchmark n número de ocorrências Neste capítulo você estudou conceitos aplicados à análise de ativos e gestão de carteiras de investimento envolven do aspectos como risco retorno liquidez e diversificação Com relação ao processo de análise e recomendação de investimento em títulos de renda variável verificouse a existência de duas escolas a fundamentalista e a técnica sendo esta também conhecida como grafista Enquanto a primeira busca estudar a empresa emissora e projetar expectativas de valorização da ação a partir dos fluxos de caixa esperados a análise técnica tem foco na ação EQM Rc Rb2 n n il 221 Modelos de precificação e mitigação de riscos e seu comportamento o qual é analisado por algumas formulações e pela observação dos gráficos de suas co tações históricas Todo o processo descrito é assistido por fórmulas que determinam índices de desempenho projeções de va lor e desvios dos chamados benchmarks que indicam o comportamento de uma carteira teórica de mercado Tais formulações dão origem a modelos que podem auxiliar a alocação de recursos de forma a maximizar retornos mi nimizar riscos e garantir maior aderência aos parâmetros de mercado 222 Risco retorno e portfólios REFERÊNCIAS GITMAN L J MADURA J Administração Financeira uma abordagem gerencial São Paulo Pearson Addison Wesley 2003 TAVARES R Operações de crédito produtos e serviços bancários Curitiba Intersaberes 2014 ASSAF NETO A LIMA F G Investimentos no mercado financeiro usando a calculadora financeira HP 12C Ri beirão Preto Inside Books 2007 BRASIL BMFBOVESPA Disponível em httpwwwbm fbovespacombr Acesso em jul 2015 BREALEY R A MYERS S C MARCUS A J Fundamentos da Administração financeira 3 ed Rio de Janeiro Mc GrawHill Irwin 2002 DAMODARAN A Avaliação de investimentos ferramen tas e técnicas para a determinação do valor de qualquer ativo Rio de Janeiro Qualitymark 2001 FORTUNA E Mercado financeiro produtos e serviços 13 ed Rio de Janeiro Qualitymark 1999 HULL J C Opções futuros e outros derivativos 3 ed São Paulo BMF 1998 223 LIMA I S GALARDI N NEUBAUER I Mercado de inves timentos financeiros São Paulo Atlas 2006 MARKOWITZ H Portfolio selection The Journal of Finan ce Oxford v 7 n 1 p 7791 mar 1952 NOGUEIRA H D Seleção de ativos e critérios de alocação de recursos para gestão passiva de carteiras referencia das ao Ibovespa utilizando Data Envelopment Analysis DEA 2008 Dissertação Mestrado em Engenharia de Pro dução Programa de PósGraduação em Engenharia de Produção Universidade Federal Fluminense Niterói Seleção de ativos de recursos para construção de portfólios de investimento indexados ao Ibovespa utili zando metodologias de decisão multicritério 2012 Tese Doutorado em Engenharia de Produção Programa de PósGraduação em Engenharia de Produção Universidade Federal Fluminense Niterói ROSS S A WESTERFIELD R W JAFFE J F Administra ção financeira São Paulo Atlas 2009 224 CONSIDERAÇÕES FINAIS O mercado financeiro pode ser segmentado em mercado monetário de crédito de capitais de câmbio e de deriva tivos Tais segmentos representam mercados distintos com produtos e participantes próprios porém com forte influência entres eles Assim o conjunto desse mercado pode ser visto como o Sistema Financeiro Nacional de uma nação Em alguns casos como o da Zona do Euro os laços e dependências transpõem as fronteiras dos países unifi cando grande parte do continente europeu O mencionado sistema vem a ser então o grande propul sor do desenvolvimento seja local ou regional e nele estão inseridos os respectivos participantes de cada mercado Cabe ressaltar que cada segmento tem uma característi ca temporal própria Quando consideramos os mercados monetário de crédito e de capitais em que o primeiro se caracteriza por movimentações de curtos prazo via títulos públicos e privados o segundo pelas operações que visam captar recursos de curto e médio prazo junto a terceiros e por fim o mercado de capitais onde temos a presença de operações de longo prazo e mesmo com características perpétuas em que investidores aplicam no chamado capi tal próprio de uma determinada corporação A movimentação financeira entre tomadores de recursos e contrapartes poupadoras e investidoras se dá em geral pela emissão de títulos os quais se dividem basicamente em de renda fixa ou de renda variável Aos títulos de ren da fixa cabem remunerações previamente pactuadas e que 225 independem do desempenho do tomador do recurso en quanto as operações de renda variável têm como principal âncora de remuneração o retorno obtido pelo tomador em seu investimento ou operação produtiva Outro aspecto importante é o da retenção do risco uma vez que no mercado de crédito este cabe às instituições financeiras intermediárias as quais captam recursos de poupadores e os repassam a entes tomadores de recursos enquanto que no mercado de capitais o risco sempre é reti do pelo doador do recurso seja em uma operação de renda fixa ou variável A intermediação financeira com ou sem retenção de risco é sempre atribuída a uma instituição devidamente creden ciada e fiscalizada por órgãos como o Banco Central Ba cen e a Comissão de Valores Mobiliários CVM Algumas transações são ainda realizadas exclusivamente em am biente de pregão primando pelo princípio da equidade Operações de compra e venda de títulos caracterizam o que chamamos de mercado à vista no qual são negociadas ações emitidas por empresas de capital aberto títulos de cré dito e moedas Por outro lado ao serem negociados direitos sobre ativos temos o que chamamos de mercado de deriva tivos e futuros no qual as transações são precificadas como base no que chamamos de ativo objeto como por exemplo ações taxas de juros moedas produtos agrícolas ou metais O mercado de derivativos apresenta crescente importância e serve a diversas finalidades entre as quais destacamos o hedge para o mercado à vista onde a troca de posições com outro hedger ou mesmo um especulador aufere pro teção a agricultores importadores e exportadores e outros 226 segmentos de atividade cuja oscilação de preços taxas e câmbio pode impactar negativamente seu negócio Em conjunto ou individualmente as operações nos diversos mercados auferem riscos aos seus participantes e dessa forma o estudo e mensuração dos mesmos se faz impor tante sendo alvo de analistas de crédito e de renda variá vel os quais a partir de modelos buscam precificar ativos ou determinar taxas a serem aplicadas nas operações A volatilidade refletida pelo desvio padrão das cotações em relação à sua média é uma das principais medidas de risco sendo aplicada em análises na forma primária ou constante em formulações secundárias Análises de mercado são feitas por analistas e estes se di videm em diferentes escolas ou vertentes sendo as mais abrangentes no caso do mercado de renda variável leia se bolsas de valores e ações as escolas fundamentalista e técnica Os analistas fundamentalistas baseiam suas projeções análises e recomendações em dados obtidos junto aos emissores dos títulos que refletem seu desempenho pas sado e expectativa futura Aos técnicos e grafistas cabe a análise do título emitido com foco primordial no compor tamento de suas cotações buscando projetar um compor tamento futuro a partir de estatísticas passadas e da análi se de figuras nos gráficos Tanto a escola técnica como a fundamentalista suportam parte de suas análises com a aplicação de fórmulas e mo delos gerando índices e projeções de preço e risco para os ativos estudados Dabba Station Gift Box hunger Will you eat all Pulse2 Your box 3 nak lak kinna Veg Rice Kg Pulses 1 Diamond Grains Pulses 3 Basmati Rice Kg Keep back Broken Kg 1kg 1 7 1 6 Trailer 24hrs dry Fruits Fadzone Shopping Mylapur Roadc66 SHEETProperthisndre CONTENT Mamas Gift Pack Meat Salt Peppers Salt Peppers answer to you Present perfect certified Super fresh always Hygienic clean Green Goli Super Cleaner White Sugar White Sugar 1kg 1kg 2kg 3 5kg 3kg Devoted to Catholic Life and Art Fifty Cents Per Copy NO 1 FRIDAY JANUARY 6 1899 CATHOLIC CENTRAL SOCIETY BUILDING THE BEST OF LITURGICAL BOOKS THE OFFICIAL CATHOLIC PUBLICATION FOR THE UNITED STATES We are Width Printed by authority of the Most Reverend Archbishop of New York THE NEW YORK CATHOLIC PUBLICATION HOUSE Headquarters of Catholic Life and Art 129 Baxter Street New York USA Sole Agency of the Roman Catholic Publishing House New York and of The Grail Passionists Clergy are Invited to make this their Official Diocesan Paper LEORA in SIX PARTS by Ann VIRGINIA BAILEY This charming serial full of deep spiritual suggestion and human sympathy will be found adapted to broaden the Idea of pure Catholic Fiction Map of Frankfort on the Main prominently illustrated and carefully explained accompanies the Serial Copies of Collected Parts 1 2 3 4 5 and 6 will be supplied printed on fine art paper bound in paper covers at 150 net per set postpaid Order made by check or money order TIMELY TOPICS J J HIRTH Editor The Storms and Blisters of Reforming Morality The Present Condition of the Music of the Mass THE FORM AND SPIRIT OF RELIGIOUS LIFE RHYMES AND SONNETS THE BEAUTIFUL HOMES OF JESUIT COLLEGES ARTS AND SCIENCES PUBLISHING NOTES Picture Stories and Illustrations AN IMPORTANT NOTICE Some of the subscription agencies of the Catholic Publication House in various quarters of the country will be represented at the National Catholic Congress in Chicago Dec 28th to Jan 3d Subscribers and contributors will find it a good opportunity to subscribe new members and induce others to aid the cause Copies of Catholic Life and Art may now be secured at the Religious House St Louis Mo St Paul Minn Chicago Ill Detroit Mich Oakland Cal and elsewhere The agencies of Catholic Life and Art will be represented separately at Catholic publications in other cities Clergy seeking printed copies of the magazine are requested to communicate with the Editor 129 Baxter Street New York STATEMENT OF OWNERSHIP MANAGEMENT ETC Catholic Life and Art is published fortnightly by the New York Catholic Publication House 129 Baxter Street New York Editor J J Hirth Manager K G Huth 129 Baxter Street New York Owned By The New York Catholic Publication 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