Slide - Cap 10 Custo de Oportunidade do Capital e a Sua Importância na Análise e Avaliação Econômica de Projetos Dee Investimento 2022 2

Capítulo 10 Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise e avaliação econômica de projetos de investimento Capítulo 10 Carlos Patrício Samanez • O enfoque do CMPC parte da idéia de que o projeto ou a empresa são financiados simultaneamente com capital próprio e capital de terceiros. • O CMPC é igual à soma das rentabilidades médias dessas fontes de recursos, ponderadas pela participação de cada uma no financiamento total. Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education 10.1 Custo médio ponderado do capital Slide 2 Carlos Patrício Samanez onde K é o custo médio ponderado do capital, Kcp é o custo do capital próprio, Kd é o custo marginal da dívida, D é o valor de mercado da dívida, CP é o valor de mercado do capital próprio, V é o valor de mercado da empresa (V = CP + D) e T é a alíquota corporativa de imposto de renda. Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 3 10.1 Custo médio ponderado do capital Carlos Patrício Samanez Modigliani e Miller desenvolveram a seguinte fórmula, conhecida como ‘fórmula de bolso’, para o cálculo do custo do capital. Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education 10.2 Fórmula de bolso de Modigliani-Miller para cálculo do custo do capital Slide 4 T é a alíquota corporativa de imposto de renda, D é o valor de mercado das dívidas permanentes, CP é o valor de mercado do capital próprio e K0 representa o custo do capital da empresa sem dívida, também conhecido como rentabilidade operacional ou poder de ganho dos ativos operacionais líquidos. Carlos Patrício Samanez O custo do capital próprio é a taxa de retorno requerida pelos acionistas ou donos do capital próprio. O endividamento envolve obrigações contratuais de pagamento; o capital próprio, não. Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education 10.3.1 Determinação do custo do capital próprio segundo o modelo CAPM Slide 5 Carlos Patrício Samanez Quando aplicado para quantificar o custo ou a rentabilidade do capital próprio, o CAPM tem a seguinte forma: Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 6 Onde: Kcp = custo do capital próprio (rentabilidade requerida pelos acionistas); Rf = rentabilidade dos ativos sem risco; Rm = rentabilidade esperada do índice de mercado;  = (volatilidade das ações comuns em relação ao índice de mercado); Carlos Patrício Samanez • Quando a empresa possui títulos de dívida negociados no mercado, o custo da dívida é dado pela taxa interna de retorno (TIR) do título ou por algum método de estimativa de rating de dívida. • O custo líquido da dívida é um dos componentes necessários para o cálculo do CMPC. • Não é necessariamente a taxa à qual a empresa conseguiu tomar dinheiro no passado, mas o custo dos financiamentos e empréstimos contratados para o projeto. Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education 10.4 Custo da dívida Slide 7 Carlos Patrício Samanez A TIR de um título de dívida (Bond) é calculada resolvendo-se a seguinte expressão para a TIR: Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 8 onde: VP = o valor corrente do Bond no mercado; Ct = os pagamentos periódicos; VF = o valor de face do título (valor de resgate); T = o prazo de vencimento do Bond. 10.4 Custo da dívida Carlos Patrício Samanez Suponha um título de dívida com valor corrente no mercado de R$ 977,54 que promete pagar 150 de juros no final de cada ano, ao longo de 3 anos, e, ao término deste prazo, pagar um valor de face de R$ 1000,00. nesse caso a TIR será: Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 9 10.4 Custo da dívida 3 3 2 ) 1( 1000 ) 1( 150 ) 1( 150 ) 1( 150 977,54 TIR TIR TIR TIR         Então a TIR = 16% a.a. Carlos Patrício Samanez • Ao contrário dos dividendos, os pagamentos de juros são dedutíveis para efeitos fiscais; portanto, o custo da dívida deve ser sempre apresentado líquido dos efeitos tributários. • É necessário multiplicar o custo da dívida (Kd) por (1 − T), onde T é a alíquota de IR: Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 10 10.4 Custo da dívida • Para o caso de 34% de IR, temos: TIR x (1 – T) = 0,16 x (1 – 0,34) = 10,6% Carlos Patrício Samanez Considerando que o ativo da empresa seja financiado por dívida (D) e por capital próprio (CP), logo o beta desse ativo será uma média ponderada dos betas da dívida e do capital próprio: Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education 10.5 Custo do capital, alavancagem financeira e beta Slide 11 onde: βA = beta do ativo; βd = beta da dívida; β = beta do capital próprio (das ações ordinárias); D = valor de mercado da dívida; CP = valor de mercado do capital próprio; T = alíquota de imposto de renda. Carlos Patrício Samanez A ponderação de cada beta é dada pela fração em que cada fonte de recursos participa no financiamento do ativo. Uma segunda maneira para expressar o beta do ativo é: Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 12 10.5 Custo do capital, alavancagem financeira e beta Carlos Patrício Samanez Como essas duas expressões para o βA são equivalentes, podemos igualá-las e, a seguir, destacar o beta do capital próprio: Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 13 10.5 Custo do capital, alavancagem financeira e beta Carlos Patrício Samanez Essa expressão calcula um beta sem alavancagem financeira. Assim, pode ser usada para calcular o beta desalavancado quando a dívida não apresentar risco de mercado. Uma vez calculado o beta desalavancado, é possível ajustá-lo às novas condições de risco (alavancagem financeira) do seguinte modo: Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 14 10.5 Custo do capital, alavancagem financeira e beta Carlos Patrício Samanez A razão dívida-capital próprio deve ser a que vai prevalecer na empresa após o projeto, ou uma proporção-alvo calculada com base em valores de mercado. Na prática, muitas vezes são usados valores do setor industrial. Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 15 10.5 Custo do capital, alavancagem financeira e beta Carlos Patrício Samanez • Caso a empresa seja de capital aberto, utilizar o beta histórico de suas ações ordinárias negociadas em bolsa de valores. Se a empresa for de capital fechado, trabalhar com os dados de um conjunto de empresas semelhantes. • Se forem usados os betas das ações ordinárias de um conjunto de empresas semelhantes, calcular os betas desalavancados e obter sua média. Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education 10.5.1 Passos para o ajuste do custo do capital para análise de projetos de investimento de capital Slide 16 Carlos Patrício Samanez • Calcular o beta ajustado a partir do beta desalavancado. • Por meio do CAPM, e usando como beta o beta ajustado, calcular o custo do capital próprio. • Calcular o CMPC considerando a estrutura-alvo de capital adequada à empresa. Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 17 10.5.1 Passos para o ajuste do custo do capital para análise de projetos de investimento de capital Carlos Patrício Samanez Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 18 Será constituída uma empresa para explorar as reservas de uma jazida de manganês. O projeto representa um investimento de $ 15 milhões, sendo que 60% será financiado a juros de 17% ao ano. Espera-se que o projeto gere um fluxo de caixa livre de $ 2 milhões/ano durante 16 anos. A rentabilidade dos ativos sem risco é de 7% ao ano, a rentabilidade esperada da carteira de mercado é 10% ao ano e a alíquota de IR do setor é 30%. O projeto não tem valor residual. Exemplo Carlos Patrício Samanez Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 19 Considerando que a dívida seja sem risco (βd = 0), e com os dados observados e calculados para as empresas representativas do setor de mineração com métodos de produção aproximadamente equivalentes aos do projeto proposto, estime o custo de oportunidade do capital e avalie economicamente o projeto. Carlos Patrício Samanez Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 20 Carlos Patrício Samanez Beta desalavancado setorial médio: Beta ajustado: D' representa a parte do investimento financiada com recursos de terceiros (60% × $ 15 = $ 9 milhões). CP' representa a parcela financiada com recursos próprios (40% × $ 15 = $ 6 milhões). O cálculo anterior considera que D'/CP' é a razão esperada a permanecer a médio e longo prazos. Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 21 Carlos Patrício Samanez Custo do capital próprio: Custo médio ponderado do capital: Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 22 Carlos Patrício Samanez Cálculo do VPL e avaliação econômica do projeto: Os valores monetários estão expressos em milhões. Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 23 Carlos Patrício Samanez É necessário distinguir entre lucro operacional tal como determinado pelas legislações societárias brasileira e os fluxos apropriados para determinar o valor da empresa (fluxo de caixa livre) e para calcular seu valor patrimonial (fluxo do acionista). Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education 10.6 Fluxo de caixa para determinação do valor da empresa Slide 24 Carlos Patrício Samanez Demonstrativos de apuração de lucros de acordo com a legislação societária: Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 25 10.6 Fluxo de caixa para determinação do valor da empresa Carlos Patrício Samanez Demonstrativo de fluxo de caixa da mesma empresa: Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 26 10.6 Fluxo de caixa para determinação do valor da empresa Carlos Patrício Samanez Além do quadro anterior, considerar fluxos perpétuos, uma dívida (D) de $ 200 contratada a uma taxa de juros (Kd) de 5% a.a. e um custo do capital próprio (Kcp) de 20% a.a. Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 27 10.6 Fluxo de caixa para determinação do valor da empresa Carlos Patrício Samanez Primeiro método: cálculo do valor da firma a partir da soma dos valores do capital próprio e da dívida. • Valor da empresa (V) = Valor do capital próprio + Valor da dívida: Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education 10.6.1 Métodos para estimar o valor intrínseco da empresa Slide 28 Carlos Patrício Samanez Segundo método: cálculo do valor da firma a partir do desconto direto do fluxo de caixa livre. • Cálculo do custo médio ponderado do capital: Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 29 10.6.1 Métodos para estimar o valor intrínseco da empresa Carlos Patrício Samanez Assume-se que as proporções (CP/V = $275/$475) e (D/V = $200/$475) sejam proporções-alvo da estrutura de capital da empresa. Capítulo 10 | Custo de oportunidade do capital e a sua importância na análise de projetos de investimento © 2009 by Pearson Education Slide 30 10.6.1 Métodos para estimar o valor intrínseco da empresa 1) A dívida de uma empresa representa atualmente 40% na sua estrutura de capital, devido a um financiamento para executar um projeto de expansão, essa relação passará a representar 50%. Admita os seguintes dados: taxa de juros da dívida = 10%; beta das ações comuns da empresa 1,6; retorno esperado do mercado 22% a.a; retorno das aplicações sem risco 12% a.a. Considerando que a empresa gera um LAJIR de R$ 200.000,00/ano em perpetuidade e sua alíquota de IR é de 30%, estime o custo médio ponderado de capital (CMPC) apropriado para descontar o FCL do projeto e o valor da empresa, supondo perpetuidade e a dívida sem risco. Exercícios 31 2) Atualmente a relação dívida-capital próprio (D/CP) de uma empresa é de 0,4. Em razão de um financiamento levantado a juros de 10% ao ano, essa relação deverá ser alterada para 0,6. Determine o custo de capital próprio (custo médio ponderado de capital) da empresa após o financiamento. Admita as seguintes informações adicioanais: rentabilidade dos ativos sem risco Rf = 10% a.a; alíquota de IR (T) = 35%; beta do capital próprio (β) = 1,4; retorno esperado do mercado E(Rm) = 15% a.a. Exercícios 32 3) Suponhamos que, atualmente, a dívida de uma empresa seja de R$ 31,20 milhões e sua relação D/CP seja de 0,50. Essa relação mudará para 0,6 devido a um financiamento de R$ 50 milhões que a empresa vai levantar a juros iguais aos da atual dívida (7% ao ano). Considerando um NOPAT perpétuo de R$ 20 milhões/ano, dispêndio de capital iguais a depreciação e mudanças de capital de giro iguais a zero, determine o valor da empresa (após o empréstimo). Exercícios 33 Receitas operacionais 120,00 milhões - Custos de Produção - 40,00 milhões - Despesas operacionais - 31,43 milhões -Depreciação - 20,00 milhões - IR - 8,57 milhões NOPAT 20,00 milhões 3) Informações adicionais: rentabilidade dos ativos sem risco Rf = 7% a.a; alíquota de IR (T) = 30%; beta do capital próprio (β) = 0,5; retorno esperado do mercado E(Rm) = 9% a.a. Exercícios continuação ... 34