Aula 7 e 8: Estrutura de Capital e Fontes de Financiamento de Longo Prazo

MG601 Administração Financeira II Aula 7 e 8 Estrutura de Capital Brealey Myers e Allen 2012 Parte 1 Financiamento de Longo Prazo Fontes de Financiamento de Longo Prazo Incluem Mercado acionário Mercado de empréstimos e financiamentos Mercado Acionário Recursos Próprios Temporalidade dos recursos próprios e o controle acionário Os proprietários donos do recurso próprio antes e depois da emissão de novas ações não são os mesmos Considerando a teoria da eficiência de mercado como esta mudança de AGENTES pode afetar a organização Qual a implicação para os proprietários anteriores Mercado Acionário Recursos Próprios Operacionalmente envolve as seguintes etapas e agentes Empresa emitente de novas ações Instituição financeira nãobancária intermediadora da operação Colocação inicial mercado primário Renegociação das ações Condições organizacionais e novas emissões Resultados econômicofinanceiros Conveniência de abertura de capital ou nova emissão market timing Estudo setorial e ambiente conjuntural Analise das condições de emissão Os gestores da empresa que estuda emitir ações Os atuais proprietários da empresa Agentes reguladores do mercado Potenciais futuros acionistas pertencentes ao mercado primário e secundário de ações Técnicas de Avaliação Os resultados econômicofinanceiros de uma empresa são avaliadas pelas técnicas fundamentalistas VPL múltiplos de mercado etc Buscase identificar o desempenho futuro da organização para se determinar a viabilidade e o potencial do investimento acionário Instituição Financeira Intermediadora Elo entre a empresa e os agentes poupadores Realiza diferentes formas de subscrição Tipo Puro ou Firme Tipo Standby residual Tipo Melhor Esforço Análise do Valor das Ações Ao lançar novas ações a organização deve realizar uma análise específica da contribuição deste caixa para o seu crescimento Dentre as maneiras mais usuais para tanto está utilizar a análise do fluxo de caixa descontado complementado pelo modelo de Gordon para avaliar a perpetualidade Impacto no Custo do Capital A ampliação do capital próprio no total do capital empenhado na organização altera o custo do capital pois Muda o grau de alavancagem financeira da empresa podendo reduzir a vantagem fiscal da dívida e alterando o beta da empresa Reduz o risco da organização pela visão dos financiadores podendo reduzir a taxa de juros de financiamentos Lembrando Custo do Capital CAPM re rf β rmrf Onde rf taxa livre de risco β risco do ativo é afetado pelo endividamento rmrf prêmio de risco do mercado de capitais A fórmula do WACC CMPC é CMPC rd1TcDVreEV Outras fontes de Capital Próprio Muitos nomes uma mesma ideia Angel Investors Venture Capital Private Equity Modalidades de investimento que envolvem a participação através da aquisição de ações ou de outros ativos em empresas com alto potencial de crescimento e rentabilidade com vistas à realização de expressivos ganhos de capital a médio e longo prazos Esta operação compartilha os riscos do empreendimento selando uma união de esforços entre provedor e tomador de recursos para promover a agregação de valor à empresa Fontes de Capital Próprio por estágio da empresa ESTÁGIO DA EMPRESA CAPITAL ADEQUADO FONTE DE RECURSOS Concepção idéia ou estudo de viabilidade Love Money Recursos próprios Startup protótipo Capital Semente seed money Angels e Fundos de Venture Capital Estágios iniciais primeiras vendas Capital Semente e Venture Capital Angels e Fundos de Venture Capital Expansão forte crescimento Venture Capital e Private Equity Fundos de Venture Capital e Private Equity Maturidade consolidação Private Equity e Abertura de Capital Fundos de Private Equity e Bolsas de Valores Tipos de dívidas corporativas São dois os tipos de dívidas corporativas Dívida de emissão pública ex debêntures Dívida direta ex financiamento bancário A escolha entre estes dois tipos de dívida se dá pela identificação da dívida que traz menores impactos no custo do capital no risco para a empresa e nos direitos dos investidores limitada pelos custospré requisitos para emissão Dívida de Emissão Pública Formada por títulos de dívidas das empresas como debêntures títulos garantidos notas promissórias etc É bastante forte em outras economias e tem crescido no Brasil São emitidos de forma bastante similar à colocação de ações no mercado também incorrendo em custos similares Podem ser colocados tanto no mercado interno quanto no externo Dívida de Emissão Pública Debêntures apresentam os seguintes elementos Valor de Face do Título valor a ser resgatado Cupons valor de parcela intermediária O valor à vista nem sempre é igual ao valor de face podendo haver ágio ou deságio Dívida de Emissão Pública São normatizadas pela CVM Podem conter cláusula de repactuação ajuste de nova condição de remuneração diante da modificação da taxa de juros do mercado Dívida de Emissão Pública A curto prazo o financiamento costuma ocorrer pelos commercial papers nota promissória Não há necessidade de oferecimento de garantia real sendo exigido bom conceito da organização As notas são negociadas no mercado de títulos de renda fixa corporativos BovespaFix O prazo máximo é de 360 dias para companhias abertas e de 180 dias para companhias fechadas Dívida de Emissão Pública Os riscos associados para dívidas no Brasil incluem a flutuação das taxas de juro e a falta de liquidez Dívida de Emissão Pública Emissões externas de dívida são identificadas pelo prazo de emissão Curto prazo até 1 ano notas promissórias commercial papers Médio Prazo 1 a 10 anos Notes Longo Prazo acima de 10 anos Bonds Limitação do Financiamento no Brasil Limitações específicas do Brasil Altos encargos financeiros Baixa oferta interna de crédito de longo prazo Restrições a oferta de novas ações e debêntures no mercado principalmente devido a condição do mercado de capitais no Brasil Limitação do Financiamento no Brasil A maior parte do financiamento no Brasil é através do crédito bancário A maior parte do crédito é direcionado para o capital de giro de curto prazo A falta de crédito de longo prazo e seus altos custos financeiros são característicos a alternativa de longo prazo é através do BNDES Limitação do Financiamento no Brasil As empresas brasileiras carentes de novos fundos de longo prazo tem procurado financiamentos externos A ordem de prioridade de financiamento das empresas brasileiras costuma ser Retenção de resultados reinvestimento dos lucros Endividamento por capital de terceiros dívidas Emissão de novas ações Financiamento via BNDES O financiamento via BNDES pode ser realizado por dois canais do denominado Sistema BNDES FINAME BNDESPAR Variam de acordo com as características da operação e do tomador de recursos Voltados para financiar capital fixo das empresas Financiamento por recursos de terceiros Tipos de modalidades de empréstimos Empréstimos e financiamentos diretos Repasses de recursos internos Repasses de recursos externos Subscrição de debêntures Arrendamento mercantil leasing Dívida de Emissão Pública Já a dívida direta dívida privada é a tomada de instituições financeiras O foco das dividas diretas é o financiamento do ativo circulante das empresas financiamento de curto prazo Por que se financiar Por que se financiar Current Capital Structure No Debt Recession EBIT 500000 Interest 0 Net income 500000 ROE 625 EPS 125 Proposed Capital Structure Debt 4 million Recession EBIT 500000 Interest 400000 Net income 100000 ROE 250 EPS 050 Earnings per share Parte 2 Estrutura de Capital Evolução da Teoria de Estrutura de Capital Irrelevância da Estrutura de Capital Benefício do abatimento dos juros nos impostos Custo de recuperação judicial e falência Custo de agência Custo de informação assimétrica Janelas de oportunidade no mercado de capitais Proposição I sem impostos Irrelevância da Estrutura de Capital 1958 Franco Modigliani e Merton Miller MM desenvolveram uma teoria para explicar como impostos e risco financeiro recuperação judicial e falência afetam a decisão de estrutura de capital das empresas Este modelo não tem aplicação prática servia apenas para identificar as restrições necessárias para que a estrutura de capital fosse irrelevante Proposição I sem impostos Irrelevância da Estrutura de Capital As pressuposições assumidas são irrealistas mas ajudaram a identificar os efeitos da decisão de estrutura de capital 1 Investidores tem expectativas homogêneas em relação aos fluxos de caixa futuros da empresa 2 Dívidas e ações são negociadas em mercados perfeitos máxima eficiência 3 Investidores podem aplicar e emprestar dinheiro pela mesma taxa 4 Não existe custo de agência 5 As decisões de financiamento e investimento são independentes Proposição I sem impostos Irrelevância da Estrutura de Capital MM Proposição I O valor de mercado de uma empresa não é afetado pela estrutura de capital da empresa Proposição II sem Impostos Maior alavancagem financeira MM Proposição II 1963 O custo do capital próprio é uma função linear da relação da dívida sobre o capital próprio DE Em função da prioridade dos credores sobre as receitas e ativos o custo da dívida pode ser menor do que o custo do capital próprio Conforme a empresa usa mais dívida em sua estrutura de capital o custo do capital próprio auumenta em função da prioridade da dívida O WACC custo médio ponderado de capital é constante pois quanto mais barata é a fonde de capital usada como dívida o custo do capital próprio aumenta Teoria de MM considerando o efeito dos impostos das empresas Quando se considera o efeito dos impostos sobre as empresas especificamente o imposto de renda e o efeito de dedutibilidade dos juros o valor da empresa é aumentado pelo efeito dos juros nos impostos O efeito dos impostos Reduz o custo da dívida Reduz o WACC quanto mais dívida é usada Aumenta o valor da empresa pela proporção do abatimento dos juros sobre os impostos Prêmio Nobel de Economia 1985 Modigliani Prêmio Nobel de Economia 1990 Miller Markovitz e Sharpe Teoria de MM considerando o efeito dos impostos das empresas Como consequência a estrutura ótima de capital seria de 999 de dívida evidentemente um resultado absurdo 39 Sem Impostos Com Impostos Valor da empresa VL VU VL VU tD WACC Custo do Capital Próprio Equity Efeito do custo de recuperação judicial eou falência Custos de falência são aqueles incorridos no processo de recuperação ou de liquidação empresarial Custos diretos são os consumidos no processo de recuperação empresarial ou de liquidação são os custos administrativos contador advogado taxas e especialistas Custos indiretos são mais difíceis de definir e mensurar por se tratar de custos de oportunidade custos como o tempo despendido no processo a perda de vendas e competitividade redução de lucros a diminuição da produtividade perda de oportunidade de investimento incapacidade de obter crédito aumento do custo operacional Efeito do custo de recuperação judicial eou falência Case Varig Recuperação judicial entre 2005 a 2006 Tinha quase 50 de participação na receita do setor aéreo brasileiro em 2004 Escassez de capital para cumprir com obrigações básicas funcionários e credores Instituições financeiras não quiseram dispor de recursos suficientes no curto prazo Sucesso da sua recuperação Venda de ações da Varilog e Vem Venda da Unidade Produtiva Varig e de obras de arte Influência do Custo de Agência Custo de agência são os custos associados com a separação entre proprietário e gestor Tipos de custo de agência Custo de monitoração Custo de alinhamento Perda residual Influência do Custo de Agência Quanto melhor a governança corporativa menor o custo de agência O custo de agência aumenta o custo do capital próprio e reduz o valor da empresa Quanto maior o uso de dívida em relação a capital próprio maior a monitoração da empresa pelo mercado e portanto menor o custo do cpaital próprio Custo da Informação Assimétrica Informação Assimétrica é a situação em que diferentes agentes tem informações diferentes Em uma empresa os gestores vão ter um conjunto de informações melhor do que os investidores O grau de informação assimétrica varia entre diferentes organizações e setores Prêmio Nobel de Economia 2001 George A Akerlof Michael Spence e Josepgh E Stiglitz análise de mercados com informações assimétricas Teoria do Tradeoff TTO Valor da Empresa Alertas sobre a TTO Se MMI está correta minimizar o custo de capital CC é equivalente a maximizar o lucro da empresa EPSLPA caso contrário somente se o lucro operacional EBITLAJI for independente da estrutura de capital No entanto diversas condições levam o lucro operacional a ser afetado pela estrutura de capital ex Notícias sobre a empresa alteram o comportamento de clientes e fornecedores Pecking Order Theoy Ordem de Prioridades A POT argumenta que a decisão de estrutura de capital é afetada pela decisão dos gestores sobre as fontes de capital que revelem a menor quantidade de informação e detenham menor custo 1 Preferência por recursos próprios retenção de caixa 2 Emitir o ativo financeiro mais seguro e barato primeiro em geral primeiro títulos de dívida e depois títulos de propriedade Pecking Order Implicações A Pecking Order conflita com a Tradeoff em Não existência de um endividamento alvo Empresas com alta rentabilidade usam menos dívida Empresas tem vantagens com a folga financeira financial slack Desvios do Ótimo Janelas de oportunidade de mercado A estrutura de capital de uma empresa pode estar diferente de sua estrutura ótima devido a Valor de mercado das ações muda constantemente Condições de mercado podem estar favoráveis a um tipo de financiamento em relação a outro Condições de mercado podem ser inviáveis ou muito caras para a emissão de dívida ou de capital próprio Taxas de contratação de financiamentos podem encorajar financiamentos maiores mas menos frequentes Endividamento Médio por País