Slide - Retorno e Risoc e Capm - Administração Financeira - 2023-2

Prof. Mauricio Ribeiro do Valle marvalle@usp.br Departamento de Contabilidade FEARP - USP Bibliografia básica: Ross, Westerfield, Jaffe e Lamb, Administração Financeira, McGraw Hill. Administração Financeira Aula Retorno e Risco e o CAPM Parte 1 – Retorno e risco de portfolio Parte 2 – a CML e a SML Bibliografia básica: Ross, Westerfield, Jaffe e Lamb, cap. 11. Administração Financeira I Aula Retorno e Risco e o CAPM Onde estamos, na nossa disciplina: Análise das Decisões de investimento; Decisões de investimento em condições de risco; Incorporando o risco na análise dos projetos: na taxa de desconto; Aplicando o CAPM. Administração Financeira I VP = FC1 (1+ r ) + FC2 (1+ r ) 2 +...+ FCn (1+ r ) n FC r Fin Inv Decisões Financeiras: Investimento, Financiamento e Dividendos Receitas Custos Despesas Crescimento Produtividade … (riscos) Estrutura de capital Custo de capital f (riscos) … Retorno esperado de outras oportunidades de investimento (financeiros) de igual risco. Risco! r r “the financial manager stands between the firm’s operations and the financial markets, …” EBIT, FC … antes, voltemos um pouco: Teoria de portfolio – a origem do CAPM • Retorno do Portfolio B B A A P P R P R R × + × = AB B A B B A A p Cov P P P P × × × + × + × = 2 2 2 2 2 2 s s s B A AB CovAB s s r × × = 2)12 ( P P s s = faz com que o risco do portfolio possa ser diferente da média dos riscos dos ativos • Risco do Portfolio Sendo n R R R R Cov B B A A AB ÷ - × - = )] ) ( [( _ _ ou • Correlação (ρ) – indica a relação entre séries de números • positiva perfeita • negativa perfeita • inexistente AB > 0 r AB = 0 r AB = 1 r rAB = -1 rAB < 0 “Este resultado surpreendente é devido ao efeito diversificação. Os retornos destes dois títulos são negativamente correlacionados”. Um dos títulos tende a se valorizar quando o outro se desvaloriza, e vice- versa. Assim, um pequeno aumento do ativo arriscado funciona como hedge para uma carteira composta somente pelo outro ativo. “Enquanto ρ < 1, o dp de uma carteira com dois títulos é menor que a média ponderada dos desvios padrão dos títulos individuais.” (p. 371) Retorno Desvio-padrão a 16% 25% b 7% 9% Participação Retorno Desvio-padrão A B 0% 100% 7,00% 9,00% 5% 95% 7,45% 8,39% 10% 90% 7,90% 7,98% 15% 85% 8,35% 7,82% 20% 80% 8,80% 7,90% 25% 75% 9,25% 8,23% ρa,b = - 0,2 Retorno esperado da carteira (%) 1 B 1’ Desvio-padrão do retorno da carteira (%) MD A PA = 60% PB = 40% 2 3 11,5 5,5 17,5 25,86 Fonte: ROSS, S., WESTERFIELD, R. W., JAFFE, J. F. – Figura 10.3 (p. 216) Retorno esperado da carteira (%) Desvio-padrão do retorno da carteira (%) 11,5 5,5 17,5 25,86 ρ = -1ρ = -0,1639 ρ = 0 ρ = 0,5 ρ = 1 Fonte: ROSS, S., WESTERFIELD, R. W., JAFFE, J. F. – Figura 10.4 (p. 217) • Diversificação: reduzir o risco total, combinando ativos que tenham correlação negativa ou pouco positiva • Markowitz – Conceito de dominância: • maior retorno para um dado nível de risco • menor risco para um dado nível de retorno – Diversificação de Markowitz: construção de portfolios com ativos que sejam menos que perfeitamente positivamente correlacionados X X X A B C Retorno Risco Aula Retorno e Risco e o CAPM Parte 1 – Retorno e risco de portfolio Parte 2 – a CML e a SML Bibliografia básica: Ross, Westerfield, Jaffe e Lamb, cap. 11. Administração Financeira I • Diversificação: reduzir o risco total, combinando ativos que tenham correlação negativa ou pouco positiva • Markowitz – Conceito de dominância: • maior retorno para um dado nível de risco • menor risco para um dado nível de retorno – Diversificação de Markowitz: construção de portfolios com ativos que sejam menos que perfeitamente positivamente correlacionados X X X A B C Retorno Risco Retorno esperado da carteira X R W MD 1 Desvio-padrão do retorno da carteira 2 3 Fonte: ROSS, S., WESTERFIELD, R. W., JAFFE, J. F. – Figura 10.6 (p. 219) Diversificação de Markowitz Resultado: portfolios eficientes que dominam os demais. Fronteira eficiente: local onde estão estes portfolios. Ativos não a atingem. Retorno esperado da carteira Desvio-padrão do retorno da carteira RF Linha II – CML X A Y Q 1 3 2 Linha I Fonte: ROSS, S., WESTERFIELD, R. W., JAFFE, J. F. – Figura 10.9 (p. 226) Tobin – introduz o ativo livre de risco – combinação do ativo livre de risco com portfolios • Linhas de possibilidades de portfolios – linha II é dominante • Nova Fronteira Eficiente • Capital Market Line • M (carteira de mercado) Linha II – CML σ R Rf M σm Linha I Q X Y p m f m f p R E R R E R s s × - + = ] ) [ ( ) ( • investidor escolhe o nível de risco (σ) desejado • pondera a participação do ativo livre de risco e o portfolio de mercado (M) • não é preciso mais montar carteiras • Tobin chamou isto de Teorema da Separação – calcula-se M, independentemente de sua postura ao risco; – dada a postura ao risco, escolhe-se a combinação M e Rf Exemplo: 80% M, 20% Rf CML σ R Rf p m f m f p R E R R E R s s × - + = ] ) [ ( ) ( M σm σ3 E (R3) The Economist August 18th 2018 Business 57 Meanwhile, passive investing was taking off. Its premise was that it was pointless to back individual companies—better just to own the entire market and go to sleep. Sharpe*, a partir do conceito de risco sistemático e não-sistemático, volta-se para a precificação de um ativo b s = m im Cov 2 im m f m f i Cov R E R R E R × - + = 2 ] ) ( [ ) ( s ×b - + = ] ) [ ( ) ( f m f i R E R R R E a SML do CAPM CML σ Rf M σm Rm i E (R) p m f m f p R E R R E R s s × - + = ] ) [ ( ) ( *Sharpe, 1964; Lintner, 1965; e Treynor (np). (Brealey e Myers, p. 195) SML β Rf 1 Rm ×b - + = ] ) [ ( ) ( f m f i R E R R E R , a SML do CAPM Em equilíbrio, ativos específicos atingem a SML, mas não a CML. A CML, apenas portfolios. E (R) βi = Cov(Ri,RM ) σ 2(RM ) = ρiM σ (Ri) σ (RM ) Clearly, your estimate of beta will depend upon your choice of a proxy for the market portfolio. Sobre o beta Fonte: Ross, Westerfield, Jaffe & Lamb. Os portfolios de mercado utilizados são boas proxies de uma carteira representativa de um determinado mercado? O portfolio de mercado da aula do cap. 13 Ajuste ao risco, na taxa de desconto f (variabilidade) rp = f (s ) rp = f (b) rp = r = rf + rp ( ) CML R E R R E R p m f m f p s s × - + = ] ) [ ( ) ( ( doCAPM ) SML Cov R E R R R E m im f m f i , ] ) ( [ ) ( × s 2 - + = f (s ) rp = f (b) rp = Ajuste ao risco, na taxa de desconto r = rf + rp Security Returns Return on market % Ri = a i + biRm + ei Slope = bi Characteristic Line do Anexo I – linha característica Fonte: Ross, Westerfield, Jaffe & Lamb. Se considerarmos que o projeto será avaliado pelo seu fluxo de caixa global, ou seja, pelo Fluxo de Caixa antes dos juros, devemos descontá-lo pelo Custo médio ponderado de capital (o wacc). Ajuste ao risco, na taxa de desconto ( ) S B S r S B B t r r S B wacc + + + - = 1 ( ) ( f default risk) t rB = - 1 ( ) ( f ) M f S R R R r - E + = b (a SML, do CAPM) Decisões Financeiras: Investimento, Financiamento e Dividendos Ajuste ao risco, na taxa de desconto * sobre default risk, ver Damodaran, p. 114. Exercícios Ross, Westerfield, Jaffe & Lamb, Administração Financeira, McGrall Hill. Capítulo 11: 1, 2, 3, 5, 10, 11, 12, 16, 17, 27, 30 e 31. Aula Retorno e Risco e o CAPM Erros nesta aula? Por favor, comentem me enviando um email. Obrigado. Mauricio Ribeiro do Valle marvalle@usp.br Administração Financeira I Básica: Ross, Westerfield, Jaffe e Lamb, Administração Financeira; Complementar: Damodaran, Corporate Finance; Damodaran, Strategic Risk Taking; Reilly e Norton, Investments; Assaf Neto, Finanças Corporativas e Valor; e Lima, Análise de Riscos. Bibliografia Aula Retorno e Risco e o CAPM Parte 1 – Retorno e risco de portfolio Parte 2 – a CML e a SML Bibliografia básica: Ross, Westerfield, Jaffe e Lamb, cap. 11. Administração Financeira I