Análise Dinâmica do Capital de Giro: O Modelo Fleuriet

PALAVRASCHAVE Liquidez solvência investimento operacional em giro capital circulante líquido lucro bruto operacional fluxo de caixa operacional modelo Fleuriet capital de giro desempenho operacional rentabilidade 11lEARTIGOS ANÁLISE DINÂMICA DO CAPITAL DE GIRO o MODELO FLEURIET José Augusto Veiga da Costa Marques Roberto Braga KEYWORDS Liquidity solvency current operational investment net working capital operational gross profit operational cash flow Fleuriet model working capital operational performance rentability Professor Assistente do Departamento de Contabilidade da FEAUFRJ e Doutorando em Administração Contábil e Financeira na EAESPFGV Pesquisador e Professor Doutor da FEAUSP Revista de Administração de Empresas São Paulo v 35 n3 p 4963 MaiJun 1995 49 11lEARTIGOS 1 FLEURIET Michel KEHDY R BLANC G A Dinâmica fi nanceira das empresas brasi leiras 2 ed Belo Horizonte Fundação Dom Cabral 1980 2 BRASIL H V BRASIL H G Gestão financeira das empre sas um modelo dinâmico 2 ed Quality Mark Editora Fun dação Dom Cabral 1993 3 SILVA José PAnálise finan ceira das empresas 2 ed São Paulo Atlas 1993 4 BRAGA Roberto Análise avançada do capital de giro São Paulo FEAUSPn 3 set 1991 Cadernos de Estudo FIPECAFI 50 o modelo Fleuriet para avaliação da liquidez e estrutura de financiamento é um importante instrumento de análise eou controle para tomada de decisões financeiras The Heuriet modei for Iiquidity and financing structure evaiuafion is a reievanf instrumenf of analysis andor infernai controi in making financiai decisions E m face às turbulências surgidas no ambiente econômico do qual as em presas participam em grande parte motivadas por alterações no mercado como por exemplo maior nível de com petitividade inflação e variações sazonais nos preços dos insumos começaram a aparecer pesquisas com ênfase em avalia ções dinâmicas do comportamento dos elementos patrimoniais de curto prazo em contraposição às análises financeiras con vencionais com base em relações quase sempre estáticas Em seus estudos sobre gestão financei ra de empresas Fleuriet descreveu um modelo de análise dinâmica da situação financeira das organizações favorecido pela experiência francesa nessa área de conhecimento Em seguida outros autores tais como Brasil e Brasil Silva e Braga aprimoraram determinados aspectos do modelo original inclusive no sentido de aplicálo a casos reais bem como buscan do divulgálo de uma maneira articulada Este artigo procura desenvolver o mo delo citado explicar sua relevância no con texto da análise da liquidez e solvência à luz de seus aprimoramentos incorporados e integrálo à análise de quocientes tradi cionais como instrumento útil para a ava liação financeira de negócios Foi utilizada uma amostra de seis com panhias abertas do ramo industrial clas sificadas entre as maiores por faturamento que empregaram o modelo para a avalia ção de seus níveis de liquidez e solvência em 1993 PROCEDIMENTOS METODOLOGICOS A pesquisa realiza uma análise descri tiva do modelo Fleuriet de avaliação da posição financeira de negócios incorpo rando seus principais aprimoramentos surgidos nesses últimos anos Além disso aplica a metodologia desen volvida a uma amostra de seis companhias nacionais de capital aberto do ramo de produtos agrícolas alimentos de manei ra a verificar o comportamento da liquidez dessas empresas no exercício de 1993 A composição da amostra adotou crité rio randômico ao passo que os dados de monstrações financeiras nãopadroniza das elaboradas com base no método da correção integral foram conseguidos jun to aos arquivos da Comissão de Valores Mobiliários CVMEsses relatórios foram reorganizados para um formato apropria do à análise e deles extraídas informações valores e relações relevantes REORGANIZAÇÃO DOS DEMONSTRATIVOS FINANCEIROS Para compreender o modelo há neces sidade de reorganizar as contas integran tes do balanço patrimonial e de outros rela tórios contábeis para um formato direcio nado à análise Nesse sentido os princi pais conceitos discutidos por Fleuriet par tiram dessa nova composição Balanço patrimonial O balanço convencional elaborado em conformidade com as normas estabele 1995 Revista de Administração de Empresas EAESP FGVSão Paulo Brasil cidas pela Lei n 640476 relaciona as con tas que compõem as fontes e destinações de recursos como mostra o quadro L Em linhas gerais os elementos do ativo circulante caracterizamse por constituir bens ou direitos realizáveis financeiramen te em condições normais em prazo infe rior a um ano O passivo circulante por sua vez expressa obrigações comprome lidas em igual período Os demais ativos e passivos e o património líquido repre sentam itens de natureza de prazo mais longo Dadas as suas proporções os grupos circu lantes abrangem itens de natureza operacional que tendem a se renovar constantemente em função da continuida de das operações rotineiras ou não operacional que surgem de decisões negociadas e nãoespontâneas sem liga ção direta com as operações da firma Des se modo o ativo circulante pode ser desmembrado em ativo circulante cíclico ACC e ativo circulante financeiro ACF No primeiro segmento encontramse as contas associadas à atividade operacional como por exemplo duplicatas a receber provenientes das vendas provisão para créditos de liquidação duvidosa adianta mentos a fornecedores adiantamentos a empregados estoques de matériasprimas produtos em processo ou acabados peças para reparos de ativos fixos material ad ministrativo provisão para ajuste a valor de mercado impostos sobre valor agrega do a compensar ICMS Imposto sobre Circulação de Mercadorias e IPI Impos to sobre Produtos Industrializados e se guros e aluguéis antecipados Já no ACF distribuemse as contas fundo fixo de cai xa bancos conta movimento ou vincula RAE v 35 n 3 MaiJun 1995 ANÁLISE DINÂMICA Da CAPITAL DE GIRO a MaDELO FLEURIET da às vezes pode incluir depósitos judici ais aplicações financeiras de curtíssimo prazo títulos e valores mobiliários prazo inferior a um ano imposto de renda restituível e créditos contra empresas co ligadas empréstimos dividendos ou fa turas No lado do passivo circulante por seu turno identificamse o passivo circulante cíclico PCC e o passivo circulante onero so PCO O primeiro abrange as contas decorrentes das atividades operacionais espontâneas como duplicatas a pagar oriundas da compra de matériasprimas e ou mercadorias impostos sobre valor agregado a recolher adiantamentos de clientes salários e encargos sociais a pa gar e participações de empregados a pagar No segundo grupo ficariam as contas resultantes usualmente de nego ciaçóes específicas como empréstimos e financiamentos bancários de curto pra zo imposto de renda e contribuição so cial a recolher dividendos apagar a acio nistas dívidas frente a coligadas parti cípações estatutárias adiantamentos de câmbio e duplicatas descontadas O item representativo do desconto de duplicatas foi considerado pelo autor in tegrante do PCO por constituir uma ori gem financeira de recursos para a empre sa ao passo que imposto de renda obri gações com coligadas e dividendos foram incluídos por se tratarem de contas erráticas O primeiro argumento poderia ainda ser aplicado a adiantamentos de câmbio e o segundo às participações no lucro Os outros grupos patrimoniais do ativo e passivo foram agrupados corno ativos nãocirculantes ANC representa a soma do ARLP Realizável a Longo Prazo ao APAtivo Permanente e passivos não circulantes PNC que engloba PELP Exigível a Longo Prazo REF Resultado 51 ARTIGOS 5 HEATH L C Is working capital really warking Jaurnal ot Accauntancy New York Aug 1980 52 de Exercícios Futuros e PL Patrimônio Líquido No primeiro ficariam os itens geradores de produto enquanto no outro as fontes normais de recursos de longo prazo disponíveis O quadro 2 expõe a nova composição do demonstrativo Todavia podem ocorrer dificuldades no tocante à classificação de determinadas contas Por exemplo as contas a receber em prazo inferior a um ano oriundas da alienação de ativo imobilizado ou investi mento permanente integrantes do AC não se enquadrariam no ACCAtivo Circulante Cíclico e no ACF Os dividen dos a pagar e o imposto de renda a reco lher que compõem o PC Passível Circulante também não se identificariam Quadro 3 Demonstração de resultado de empresa Industrial Receitas líquidas de vendas Receitas da prestação de serviços Outras receitas de natureza operacional Variação de estoques de produtos acabados Variação de estoques de produtos em processo H Produção Compras de matériasprimas Variação de estoques de matériasprimas Despesas com vendas inclusive ICMS Despesas gerais e administrativas H Consumo intermediãrio Despesas mãodeobra inclusive honorários de diretores Despesas com impostos exclusive os de renda e ICMS Lucro bruto operacional antes das despesas financeiras Despesas financeiras líquidas Despesas nãooperacionais líquidas Imposto de renda Dividendos Autofinanciamento de maneira direta ao PCC e ao PCO Ain da assim por serem suas participações relativas pouco expressivas em condições normais entendeuse ser mais adequada a sua inclusão nos segmentos cíclicos e nãocíclicos respectivamente A nova composição para as contas do passivo possui alguma identidade com aquela sugerida por Heath As fontes ne gociadas propostas por Heath incluiriam o passivo circulante oneroso de Fleuriet subtraído da parcela correspondente aos títulos e duplicatas descontados mais o total dos financiamentos e debêntures pa gáveis a longo prazo e o imposto de ren da diferido Fontes negociadas peo títulos descontados obrigações financeiras e fiscais diferidas de longo prazo Fontes espontâneas pee obrigações nãofinanceiras de longo prazo As fontes espontâneas por seu lado englobariam o passivo circulante cíclico e o passivo exigívcI a longo prazo náofinan ceiro corno adiantamentos de clientes por produção de bens ou prestação de ser viços por empreitada Participariam também dessas fontes as obrigações frente a coliga das derivadas de antecipações de compras Demonstração de resultado Do mesmo modo a demonstração de resultado requer modificaçóes quanto à sua estrutura clássica No caso de uma empresa industrial ver quadro 3 do to tal líquido das receitas operacionais da empresa são deduzidas as variações nos estoques de produtos acabados c em pro cesso sem o cômputo da depreciação amortização ou exaustão de modo a atingir o montante da produção Desse valor deduzemse as compras e variações nas matériasprimas bem como as despe sas com vendas e administrativas daí resultando o montante do consumo inter mediário Outra vez subtraemse deste os gastos incorridos com empregados e dire tores e também com impostos faturados O saldo remanescente equivale ao lucro bruto operacional LBO O LBO constitui a fonte geradora de re cursos destinada à remuneração dos financia dores fisco e acionistas Ao excluir do LBO os encargos financeiros líquidos de curto ou longo prazo despesas não operacionais líquidas inclusive os resul tados de equivalência patrimonial impos to de renda e dividendos propostos en contrase o montante do autofinan ciamento Em qualquer empresa industrial parte das despesas incorridas com depreciação amortização e exaustão identificáveis ou atribuíveis aos estoques integra o custo dos produtos vendidos ao passo que ou tra parte cornpôe seu valor remanescente relatado no balanço final Determinadas despesas dessa natureza podem ainda es tar contidas nas despesas com vendas e gerais e administrativas Contudo o mo delo exclui esses encargos do cálculo do LBO de forma a evitar inconsistências pela possibilidade de adoção de práticas de apropriação diferenciadas entre as empre sas ou dentro dela mesma O mesmo ra ciocínio poderia ser usado para outros provisionamentos usualmente de menor expressão RAE v 35 n 3 MaiJun 1995 Essa exclusão também poderia ser rea lizada deduzindose do custo dos produ tos vendidos a parcela incorrida de depre ciação amortização e exaustão nele embu tida No caso de uma empresa comercial o LBO seria obtido de maneira bem mais simples conforme evidencia o quadro 4 Aqueles encargos estariam contidos so mente nas despesas com vendas e gerais e administrativas Quadro 4 Demonstração de resultado de empresa comercial Receita operacional líquida Custo das mercadorias vendidas Lucro bruto Despesas com vendas gerais e administrativas de mãodeobra e com impostos exceto imposto de renda e ICMS í Lucro bruto operacional antes das despesas tínan ceiras Fluxo de caixa operacional e autofinanciamento Relativo ao terceiro relatório o fluxo de caixa operacional FCO elaborado por Fleuriet representa uma medida financei ra do montante do caixa gerado ou consu mido pela atividade operacional do negó cio num período específico e pode ser cal culado por meio de ajustes ao LBO das variações nos ativos e passivos cíclicos de curto prazo ocorridas ao longo desse pe ríodo ver quadro 5 O montante do autofinanciamento que expressa uma medida econômica do montante de recursos gerado pela firma que se destina ao financiamento de seu próprio crescimento pode ser achado de duas maneiras distintas Na primeira excluindo do LBO as parcelas relativas às despesas financeiras e nãooperacionais Quadro 5 Fluxo de caixa operacional Lucro bruto operacional Variação nos itens do ativo circulante cíclico Variação dos itens do passivo circulante cíclico Fluxo de caixa operacional líquidas o imposto de renda e a contribui ç50 social as participações estatutárias e os dividendos Na outra forma por meio da eliminação das despesas com deprecia ção amortização e exaustão embutidas no RAE v 35 n 3 MaiJun 1995 ANÁLISE DINÁMICA DO CAPITAL DE GIRO O MODELO FLEURIET resultado contábil mediante sua soma e exclusão do montante dos dividendos LBO antes das despesas financeiras Despesas financeiras líquidas despesas não operacionais liquidas imposto de renda e contribuição social participações no lucro e dividendos Autofinanciamento Lucro ou prejuízo líquido Despesas de depreciação amortização e exaustão Dividendos Autofinanciamento Formulação alternativa Alguma semelhança existe entre a de monstração de resultado construída pelo modelo Flcurict e aquela outra preparada por Marques e Francisco Filho em seu es tudo sobre o comportamento das margens de lucro do setor de autopeças ver qua dro 6 Em outras palavras o LBO aproxima se do Lucro Operacional 1L01 do mo de Quadro 6 Demonstração alternativa de resultado Receita operacional líquida Custo dos produtos vendidos Lucro operacional bruto Despesas com vendas Despesas gerais e administrativas Outras despesas operacionais líquidas Lucro operacional I Receitas financeiras Receitas de equivalência patrimonial Lucro operacional 11 Despesas financeiras Despesas não operacionais liquidas Imposto de renda Participações e contribuições Lucro lfquldo do exercicio lo alternativo o qual também significa uma medida financeira do desempenho operacional O LOl exclui participações e contribuições sobre o lucro participações de empregados e administradores por exemplo e inclui os encargos de deprecia ção amortização e exaustão incorridos acontecendo o inverso para o cálculo do LBO este pode abranger a participação de empregados ou seja LOI participação de empregados depreciação amortização e exaustão LBO Outra analogia diz respeito à compara ção entre o fluxo de caixa operacional des crito por Fleuriet e o caixa gerado das ati vidades operacionais recomendado pelo 53 ARTIGOS Quadro 7 SFAS n 95 na adoção do método indireto ver quadro 7 Em princípio os dois mon tantes tendem a coincidir uma vez que o LBO aparentemente se aproxima do capi tal de giro das operações As variações nos ativos e passivos operacionais citadas pelo SFAS n 95 in cluem também as das contas duplicatas descontadas títulos e valores mobiliários e créditos a receber de coligadas perten centes ao ativo e imposto de renda a re colher contribuição social dividendos a pagar e valores a pagar a coligadas do passivo Já as listadas por Fleuriet não as incluem pois somente as contas de natu reza cíclica seriam computadas nessas va riações Por conseguinte a eventual diferença de valor entre o LBO e o LO seria com pensada pelo cômputo de algumas daque las contas no cálculo do LBO Essas constatações facilitam sobrema neira a utilização de uma medida operacional aproximada do desempenho das empresas para fins de análise finan ceira externa Ao mesmo tempo possibi litam o cálculo de um montante aproxima do do fluxo de caixa operaciona 1ou seja Fluxo operacional Fleuriet e SFAS nº 95 Lucro contábil Depreciaçãoamortizaçãoexaustão Dividendos H Autofinanciamento Despesas financeiras líquidas Lucro contábil Depreciação amortização e exaustão Despesas financeiras líquidas longo prazo outros resultados que não afetaram o CCL no período Despesas nãooperacionais Imposto de renda Dividendos Lucro bruto operacional Variação no ACC Variação no PCC Fluxo de caixa operacional Capital de giro das operações Variação no AC operacional Variação no PC operacional Fluxo de caixa das operações Nota Os sinais e promovem eliminações de valores contidos no re sultado contábil à exceção dos dividendos e variações os quais não inte gram esse resultado 6 O gasto total incorrido cons ta dos ajustes ao resultado contábil para cálculo do capital de giro gerado das operações item que compõe a DOAR 54 o caixa gerado e ou consumido pela ati vidade operacional integrante da de monstração de fluxos de caixa DFC por meio de ajustes ao lucro bruto operacional das variaçôes ocorridas nos ativos e passivos cíclicos Pelo fato de a OPC ainda não haver sido solicitada para propósito de divulgação às companhias abertas nãofinanceiras pare ce exeqüível o emprego do FCO do mode lo Fleuriet como um substituto do caixa gerado das operações a principal ativida de divulgada naquele relatório o investimento operacional em giro Com base na classificação sugerida Fleuriet relacionou alguns componentes relevantes a uma administração financei ra adequada do empreendimento O pri meiro diz respeito ao capital circulante lí quido CCL ou capital de giro líquido que pode ser obtido a partir dos grupos patrimoniais de curto prazo ou de longo prazo conforme segue AC ARLP AP PC PELP REF PL CCL AC PC PELP REF PL ARLP AP Em situações usuais o CCL significa um valor positivo ou seja os recursos inves tidos no AC que ultrapassaram o total das fontes de financiamento de curto prazo PC foram financiados por itens de longo prazo PNC Em outras palavras as ori gens de longo prazo suplantaram as ne cessidades de investimento de longo pra zo e foram aplicadas no capital de giro AC Pelo lado inverso CCL negativo sig nifica que fontes de recursos excedentes de curto prazo estão financiando elemen tos de longo prazo ou do outro ponto de vista as origens delongo prazo são insu ficientes para financiar as aplicações de recursos de longo prazo Esta condição se mantida por longo período e depen dendo da estrutura financeira da firma po de repercutir na insolvência do empreen dimento O comportamento do CCL pode ser melhor avaliado com base na decomposi ção dos grupos circulantes em seus respec tivos segmentos CCL ACF ACC PCO PCC O segundo componente de análise con siste no investimento operacional em giro lOC ou necessidade de capital de giro Seu montante seria conseguido pela diferença entre os elementos cíclicos J AlgO 10G ACC PCC Quando positivo o OC referese ao in vestimento líquido de curto prazo neces sário numa situação estática à manuten ção do atual nível da atividade opera cional que precisa ser financiado pelo RAE v 35 n 3 MaiJun 1995 PCO e ou pelo PNC Esse elemento guar da proporcionalidade ao ciclo financeiro e ao volume de vendas praticados Por sua vez o terceiro componente corresponde ao saldo de tesouraria T obtido por meio da diferença entre os ele mentos erráticos nãoligados de forma direta às operações usuais do ativo e pas sivo de curto prazo T AGF PGO o T pode sinalizar o grau de adequa ção da política financeira empregada pela administração Quando positivo indica disponibilidade de recursos para garantir a liquidez de curtíssimo prazo do em preendimento Caso seja negativo pode evidenciar dificuldades financeiras imi nentes em especial por ocasião da manu tenção de saldos negativos sucessivos e crescentes O acompanhamento da evolu ção do T no decorrer de exercícios sociais sucessivos bem como das causas das eventuais alterações de tendências perce bidas representa o cerne do modelo O relacionamento entre os três concei tos pode ser visualizado pela simples di ferença entre as equações básicas de com posição do AC e do PC ou seja AG PG AGG AGF pee PÇO eeL 10G T A tabela 1 apresenta um balanço patrimonial convencional para uma série de anos com os montantes expressos em moeda de mesma data dados corrigidos para moeda de 31121994 Com base no gráfico 1 notase que embora a empresa tenha conseguido crescimento de seu ati vo total ao longo dos seis anos o CCL sempre positivo não vislumbrou a mes ma tendência após 1993 quando declinou em termos nominais Por sua vez o IOG sinalizou a mesma tendência do CCL po rém com defasagem de um período O sal do de tesouraria foi negativo durante todo o período o que indica a presença de fon tes onerosas de curto prazo PCO finan ciando parte das necessidades de capital de giro O T revelou sensível deterioração da posição financeira do empreendimen to muito embora tenha ensaiado uma re versão de tendência nos últimos três exer cícios RAE v 35 n 3 MaiJun 1995 ANÁLISE DINÂMICA DO CAPITAL DE GIRO O MODELO FLEURIET Tabela 1 Balanço e indicadoes Códigogrupo 1987 1988 1989 1990 1991 1992 11 Ativo Circulante AC 26500 35400 45500 54100 51700 54400 111 Dispon1vel 1200 2000 1800 2500 2900 2700 112 Clientes 15000 19000 26000 35000 28000 31000 113 Duplicatas descontadas 1500 1700 2600 2900 3100 2400 114 Estoques 11000 15000 19000 18000 23000 22000 115 Despesas antecipadas 800 1100 1300 1500 900 1100 12 Realizável a Longo Prazo ARLP 8000 9000 10000 7000 9000 14000 13 Ativo Permanente AP 35800 40500 47900 50100 51000 50500 131 Investimento 2000 3000 3000 4000 8000 4000 132 Imobilizado 32000 35000 42000 43000 40000 43000 133 Diferido 1800 2500 2900 3100 3000 3500 Ativo total AT 70300 84900 103400 111200 111700 118900 21 Passivo circulante PC 15100 17900 19700 18800 22200 25700 211 Empréstimos 2500 3500 2800 2500 2600 2800 212 Fornecedores 7000 8000 10000 8000 11000 14000 213 Salários 3400 3700 4000 4200 4200 4500 214 Impostos 1500 1700 1800 2300 2300 2500 215 Contribuições 400 600 900 1300 1500 1200 216 Divrdendos 300 400 200 500 600 700 22 Exigível a longo prazo PELP 4500 4800 4900 4500 4600 5000 23 Resultados de éxercíctes futuros REF 100 200 100 300 250 350 24 Patrimônio Hquido PL 50600 62000 78700 87600 84650 87850 241 Capital 23000 25000 28000 31000 32000 32000 242 Reservas 12000 13000 15000 18000 15000 19000 243 Lucros acumulados 15600 24000 35700 38600 37650 36850 Passivo total IPT 70300 84900 103400 111200 111700 118900 AC 26500 35400 45500 54100 51700 54400 PC 15100 17900 19700 18800 22200 25700 CCL 11400 17500 25800 35300 29500 28700 ACC 26800 35100 46300 54500 51900 54100 RCC 12600 14400 16900 16300 19600 22900 IOG 14200 20700 29400 38200 32300 31200 AGI 1200 2000 1800 2500 2900 2700 PGO 4000 5200 5400 5400 5700 5200 T 2800 3200 3600 2900 2800 2500 Quocientes Liquidez corrente 175 198 231 288 233 212 Liquidez seca 103 114 135 192 129 126 Endividamento total 028 027 024 021 024 026 Endividamento acurto prazo 077 079 080 081 083 084 40 Gráfico 1 CCL IOG e T em unidades monetárias 35 30 25 20 15 10 5 o Ic T jo 1987 1988 1969 1990 19911992 5 Exercício soctat I CCL IOG iJ Todavia a análise dos quocientes de liquidez e endividamento mais comuns exprimem resultados distintos A partir do gráfico 2 percebese que os índices de liquidez corrente e seca sinalizam uma ten dência de elevação nos primeiros quatro exercícios e queda nos dois seguintes Por 55 11l2ARTIGOS o 16 outro lado o endividamento total sinali zou tendência de declínio nos quatro anos iniciais e elevação nos finais ao passo que o endividamento de curto prazo indicou tendência contínua de alta Em suma a empresa transpareceu significativo nível de liquidez endividouse pouco em rela ção ao total do ativo mas concentrou suas dívidas em itens de curto prazo A avalia ção do Tbastante diferente antecedeu tais reversões de tendência Tipos de estruturas financeiras A combinação dos três elementos que compõem a posição de curto prazo da or ganização CCL IOG e T determina sua estrutura financeira em dado período além da tendência assumida para um ho rizonte de tempo mais dilatado assim como a situação de liquidez e solvência da entidade em igual momento e sua evo lução no decorrer de exercícios sucessivos Braga identificou seis situações possíveis pelo confronto daqueles elementos como mostra o quadro 8 As companhias do Tipo I possuem uma situação financeira excelente em razão do Gráfico 2 índice de liquidezendividamento em unidades de percentagem II II a L 1 3 25 l3 1987 1988 1919 1992 Exercício social EUquidez Corrente Uquldez Seca EiidamcnlO TO ndividao a Curto Peazc 7 Em verdade Fleuriet citou apenas o caso do encargo da depreciação quase sempre o provisionamento relativo mais relevante em termos de valor 8 Como será comentado adian te essa variação significa a al teração verificada no investi mento operacional em Giro du rante o exercício 56 alto nível de liquidez praticado O IOG negativo significa que o PCC é superior ao ACC ou seja os itens do ativo cir culante cíclico em especial duplicatas a receber e estoques apresentam grau de rotação elevados e assim ciclo financeiro reduzido Embora seja superior ao mon tante do IOG o CCL é inferior ao T o que denota a existência de um ACF bem mais expressivo que o PCO Essa configuração pode ser achada junto setor ao comercial varejista ipas dI estftura e situação financeira potern CCL IOG T SituaCão II Excelente Sólida IJI Insatisfatória IV Pésslrna V Muito ruTm VI I Alto risco Nêfas ldi6ativo de vaíor positivo ou negatiiO Montantes nulos são constderados apenas teóricos O Tipo II caracteriza uma firma com si tuação financeira sólida e representa a posição mais usual encontrada no mundo real O fato de os três elementos serem positivos faz com que o T no máximo se iguale ao IOG mas seja sempre inferior ao CCL Nesse sentido os recursos de longo prazo investidos no CCL garantirão a con tinuidade de um T favorável positivo desde que o nível de atividade operacional seja mantido Caso esse nível sofra modi ficações sazonalidade ou recessão por exemplo podem surgir desequilíbrios financeiros Os ramos de negócio que sustentam a estrutura do Tipo TIl evidenciam uma si tuação insatisfatória T negativo significa que o CCL se acha insuficiente para ga rantir a manutenção do atual nível de ati vidade operacional e que fontes de finan ciamento de curto prazo PCO vem sen do empregadas como complementares Essa situação pode agravarse por exem plo na presença de recessão ocasião em que itens do ACC encontrarão dificulda des de realização o ciclo financeiro au menta ao passo que o PCO tende a se ele var em função das taxas de juros signifi cativas A situação financeira péssima prove niente da adoção da estrutura do Tipo IV tem sido comum em certas companhias es tatais como as do ramo de geração de ener gia elétrica e de transporte ferroviário CCL negativo sinaliza que fontes de curto prazo financiam investimentos de longo prazo ANC Como há necessidades de capital de giro IOG e não se conta com CCL para seu financiamento o passivo oneroso passa a cobrir essa insuficiência Na estrutura Tipo V a situação finan ceira caracterizase como muito ruim Além do CCL negativo o que indica que fontes de curto prazo financiam ativos de RAE v35 n3 MaiJun 1995 ANÁLISE DINÂMICA DO CAPITAL DE GIRO O MODELO FLEURIET longo prazo o IOG também é negativo sendo seu valor superior ao do primeiro Por fim na situação de alto risco oriun da da utilização da estrutura do Tipo VI permanecem negativos o CCL e o IOG porém o valor deste é inferior ao do pri meiro Essa circunstância permite que o T seja positivo e pode sinalizar para o fato de a empresa não estar desempenhando suas operações de maneira adequada embora possa estar aplicando recursos de curto prazo ACF com eficiência no mer cado financeiro CONDICIONANTES DO INVESTIMENTO EM GIRO o IOG pode sofrer alterações causadas tanto por mudanças no ciclo financeiro quer derivadas do emprego de políticas próprias quer das condições do ambiente quanto pela variabilidade do volume de vendas do negócio exibindo um grau de relacionamento direto a tais variáveis Ciclo financeiro Existem ainda hoje dúvidas no que concerne aos conceitos de ciclo ope racional ciclo financeiro e ciclo econômi co assim como o modo pelo qual se rela cionam Numa empresa industrial o ciclo operacional está ligado ao intervalo de tempo ocorrido entre a chegada de maté riasprimas à fábrica e o momento do re cebimento das duplicatas provenientes de vendas a prazo de produtos acabados Por sua vez cicloeconômico significa o período de tempo decorrido entre a aqui sição de matériasprimas e a comercia lização e entrega de produtos acabados ou seja a diferença temporal entre as transa ções econômicas derivadas das compras e das vendas Já o ciclo financeiro com preende o tempo decorrido entre o paga mento efetivo da compra de matériaspri mas e o recebimento da venda de produ tos acabados Em outras palavras está as sociado à variação de tempo entre os even tos financeiros da saída de disponível oca sionada pelo pagamento de duplicatas e da entrada de disponível verificada pelo recebimento de duplicatas O quadro se guinte esquematiza os três ciclos para um empreendimento industrial típico Apartir do quadro 9 percebese a mag nitude do ciclo econômico CE pela dis tância CV período em que ocorrem as atividades produtivas de armazenagem RAE v35 n3 MaiJun 1995 manuseio movimentação transformação e entrega ao passo que o ciclofinancei ro CF compreende o segmento PR Já o ciclooperacional COabrange todo o seg mento CR Todos podem ser também ex pressos em função dos prazos médios dos principais integrantes do IOG duplicatas a receber DR estoques E e duplicatas a pagar DPCom base no quadro 5 nota se que co ME PMC CF PME PMC PMP CE PME PME PMMP PMPP PMPA Onde o PME acumula os prazos mé dios de estocagem das matériasprimas PMMP produtos em processo PMPP e produtos acabados PMPA A extensão do ciclo financeiro varia de modo acentuado de acordo com o segmen to industrial ou comercial no qual a com panhia está inserida Nesse sentido o qua dro 10representa uma empresa industrial típica O ramo de supermercados por exemplo evidencia uma configuração bas tante diversa onde a quase totalidade das vendas são realizadas à vista e as com pras de mercadorias para revenda a pra zo As margens de lucro desse setor po dem ser reduzidas dada a remuneração obtida no mercado financeiro dos recur sos provenientes do recebimento das ven das os quais somente serão necessários a posteriori por ocasião do pagamento dos fornecedores Pela notação adotada veri ficase a seguinte condição usual para esse ramo de varejo cv CP ou PME PMP e PMR O logo CF D 57 1111ARTIGOS o ciclo financeiro ainda pode ser des dobrado na seguinte equação CF PME PMC PMP E DR DP CPV VL C Onde CPV se refere ao custo dos pro dutos vendidos VL às vendas líquidas e C às compras líquidas efetuadas Normal mente tais componentes são expressos em valores médios mas também podem ser obtidos a partir de montantes de final de exercício Todavia o IOe abrange outros ativos e passivos cíclicos de curto prazo OAC e OPC respectivamente além dos já citados quase sempre de menor impor tância relativa IOG DR E DP t OAC OPC Ao dividir a equação pelo valor das ven das líquidas e em seguida multiplicála por 360 fazendo uso de simplificações al gébricas achase a medida IOevendas expressa em dias do mesmo modo que se evidencia a relação de proporcionalidade entre IOe e ciclo financeiro 10G VL OR E CPV OP C t VL VL CPV VL C OAC OPC VL IQG360 Q l CPV Qf l OAC ope 360 VL L Vl CPV VL C VLt Vl IOG360 VL IPMC PME CPV PMPJ t OAC OPC 360l L VL VL VL J 10G VL PMC CPV PME C PMP 360 OAC ope Não obstante devese ressaltar que o IOe deveria exprimir valores de final do exercício o que faz com que o montante Quadro 10 Prazos médios 58 das vendas líquidas também esteja em unidades monetárias de igual data Ou seja esse item deve ser corrigido integral mente para moedade mesmo poder aqui sitivo como meio de evitar distorções Ao considerar que a diferença líquida entre outros ativos e passivos cíclicos po sitiva ou não possui na maior parte dos casos pouca expressão a proporciona lidade entre Ioe face ao CF e às vendas fica ainda mais nítida SAZONALlDADE DAS VENDAS O Toe também guarda uma relação di reta com o nível e as variações do volume de vendas quer motivadas por sazona lidades do setor em que a empresa atua quer por alterações no ambiente econômi co períodos de recessão ou crescimen to Os segmentos industriais de brinque dos e de adubos e fertilizantes são carac terísticos de mudanças sazonais nas ven das em determinados meses a cada ano As empresas de brinquedos possuem como ponto alto de vendas os meses de final de ano próximos às festas natalinas Nesse caso os investimentos adicionais no IOe acontecem nos meses imediatamente anteriores àquele momento ou seja as fir mas adquirem maiores quantidades de matériasprimas e elevam o volume de duplicatas em carteira devido às vendas a prazo para clientes varejistas Essa neces sidade sazonal de capital normalmente acontece com acréscimos ao passivo circulante cíclico Já no ramo de adubos e fertilizantes o período sazonal caracterizase por ser bem mais amplo próximo a um semestre As companhias desse setor investem em es toques de matériasprimas e produtos aca bados usualmente no primeiro semestre de cada ano para em seguida vender seus produtos o que eleva o montante de du plicatas a receber Como no caso anterior essas inversões de recursos pressupõem financiamentos de curto prazo mais ex pressivos como dentre outros salários e encargos a pagar adiantamentos a forne cedores fontes cíclicas descontos de du plicatas e empréstimos fontes onerosas O segundo fator influenciador do IOG diz respeito às modificações no ciclo da economia Em condições de crescimento há uma relativa necessidade adicional por investimentos no 10e que se manifesta RAE v 35 n 3 MaiJun 1995 sobretudo pelos aumentos nos saldos de duplicatas a receber e estoques Esses acréscimos podem levar à contratação de novos empréstimos de curto prazo fon tes onerosas reduzindo o CCL até que a empresa consiga outras fontes de financia mento de longo prazo que equilibrem o descompasso financeiro verificado Caso isso não ocorra de forma adequada o va lor do saldo de tesouraria poderá se tor nar negativo e assumir uma tendência crescente o que ficou conhecido como efei to tesoura Por outro lado nos períodos recessivos o desaquecimento das vendas provoca muitas vezes o encalhe dos estoques bem como dificuldades no recebimento de du plicatas motivadas por inadimplências de clientes Esse IOe em excesso foi em parte financiado por fontes onerosas de curto prazo que por sua vez tendem a crescer em conformidade à elevação natural das taxas de juros O CCl permanece estável por algum tempo e o T tende a deterio rarse ao longo do tempo à medida que não são gerados ativos circulantes finan ceiros pela rca lização daqueles ativos cíclicos A tabela 2 divu 19a os dados de uma empresa ao longo de seis exercícios sociais A despeito de haver seguido a tendência visualizada para o CCL em termos nomi nais o Ioe foi superior àquele elemento nos dois períodos finais o que propicia a existência de T negativos nesses anos O efeito tesoura ocorreu após 1990 ver grá fico 3 Existiu assim uma contínua dete rioração financeira do negócio fato com provado pela queda sucessiva do índice TVL Quando há o confronto entre a relação T VL e outros quocientes de liquidez e endividamento ver gráfico 4 verificase a inexistência de indicativos precisos de insolvência nesses últimos fiNANCIAMENTO E AUTOFlNANCIAMENTO JO IOG Num determinado instante o investi mento operacional em giro constituise de uma parcela fixa necessária à manuten ção do atual nível de opcracóes e de ou tra variável a qual se expande em ciclos sazonais ao longo de períodos específicos A parcela permanente deveria ser susten tada por fontes de financiamento também RAE v 35 n 3 MaiJJun 1995 ANÁLISE DINÂMICA DO CAPITAL DE GIRO O MODELO FLEVRIET Tabela 2 Balanço e indicadores Códigogrupo 1987 1988 1989 1990 1991 1992 11 AC 29800 39000 49l00 57400 54600 57100 111 Disponível 4200 5300 5300 5200 5400 5500 112 Clientes 15000 19000 26000 35000 28000 31000 113 Duplicatas descontadas 1200 1400 1900 2300 2700 2500 114 Estoques 11000 15000 19000 18000 23000 22000 115 Despesasantecipadas 800 1100 1300 1500 900 1100 12 ARLP 8000 9000 10000 7000 9000 14000 13 AP 35800 40500 47900 50100 51000 50500 131 Investimento 2000 3000 3000 4000 8000 4000 132 Imobilizado 32000 35000 42000 43000 40000 43000 133 Diferido 1800 2500 2900 3100 3000 3500 AT 73600 88500 107600 114500 1t4600 121600 21 PC 14700 17600 19700 19000 22500 26200 211 Empréstimos 2100 3200 2800 2700 2900 3300 212 Fornecedores 7000 8000 10000 8000 11000 14000 213 Salários 3400 3700 4000 4200 4200 4500 214 Impostos 1500 1700 1800 2300 2300 2500 215 Contribuições 400 600 900 1300 1500 1200 216 Dividendos 300 400 200 500 600 700 22 PELP 4500 4800 4900 4500 4600 5000 23 REF 100 200 100 300 250 350 24 PL 54300 65900 82900 90700 87250 90050 241 Capital 23000 25000 28000 31000 32000 32000 242 Reservas 12000 13000 15000 18000 15000 19000 243 Lucros acumulados 19300 27900 39900 41700 40250 39050 PT 73600 88500 107600 114500 114600 121600 AC 29800 39000 49700 57400 54600 57100 PC 14700 17600 19700 19000 22500 26200 CCL 15100 21400 30000 38400 32100 30900 ACC 26800 35100 46300 54500 51900 54100 PCC 12600 14400 16900 16300 19600 22900 IOG 14200 20700 29400 38200 32300 31200 ACF 4200 5300 5300 5200 5400 5500 PCO 3300 4600 4700 5000 5600 5800 T 900 700 600 200 200 300 Vendas liquidas 27000 29000 30000 34000 33000 33000 CCLlVL 056 074 100 113 097 094 IDGVL 053 071 098 112 098 095 TNL 003 002 002 001 OOl OOI Ouocientes Liquidez corrente 203 222 252 302 243 218 uqumez seca 128 136 156 2Ol 140 134 Endividamento total 026 025 023 021 024 026 Endividamento a curto prazo 077 079 080 081 083 084 Gráfico 3 CCL IOG e T em unidades monetárias 35 30 25 f 20 10 10 o Exelcicio social CCL 10G T I 59 ARTIGOS permanentes enquanto a parcela variável se apoiaria em recursos oriundos de obrigações onerosas de curto prazo J medida que o negócio se desen volve tende a elevarse de forma aproximadamente linear a parcela fixa relativa ao LOGo Com a continuidade da ativida de a empresa tende a se expandir de maneira a compatibilizar o cres cimento do IOe sustentado por uma posição financeira sadia CCL positivo e superior ao IOC o que propicia a existência de saldos de te souraria positivos e crescentes Nesse contexto o Ioe necessita ser financiado de forma adequada por suas próprias ati vidades ou seja a geração de capital de giro das operações montante divulgado na demonstração das origens e aplicações de recursos DOAR quase sempre a principal origem de CCI disponível às em presas deduzida a fatia dos dividen dos propostos O v alor resultante cor responde ao autofinanciamento A UT do empreendimento AUT Recursos gerados das operações Dividendos Gráfico índice de liquidezendividamento em unidades de percentagem 35 I 25 w D LI ºE 15 05 I d cJ cJ o i l i j j j 05 1981 1989 1988 1990 1991 1992 60 Exercício social Liquõez Corrente Liquidcz Seca T Endividamento Total Endividamento a Curto Prazo TNcndas liquidas Na hipótese por exemplo de o IOC manter taxas de crescimento superiores àquelas achadas para o CCL num dado período isso pode significar que as taxas de variação do autofinanciamento estão estáveis ou decrescentes Já que o montan te dos recursos gerados das operações é calculado pela incorporação ao resultado líquido das receitas custos e despesas que não afetaram o CCL durante o exercício pode não estar existindo renovação de ati vos permanentes o que tornaria a capaci dade instalada obsoleta com o passa r do tempo além da possível inexpressividade dos lucros obtidos Pelo lado inverso taxas de variação do 10G inferiores às do CCL poderiam ser indício de elevado nível de autofinan ciamento o que denotaria uma possível recuperação acentuada de capital investi do em ativos de longo prazo via depre ciação amortização e exaustão deriva da de aplicações maciças em bens e direi tos ativos produtivos em exercícios an teriores além da ocorrência de lucros satisfatórios Em linhas gerais ouertrading significa a realização de um nível de atividade ope raciona I e volume de vendas acima da ca pacidade disponível de recursos ou seja a administração expande os níveis de ati vidade e vendas do negócio sem o adequa do suporte de recursos para o financia mento do capital de giro adicional reque rido A razão mais comum para essa situa ção reside na busca por economias de es cala no processo de produção viabilizadas pela existência de capacidade ociosa na empresa O crescimento das operaçôcs demanda maiores investimentos nos diversos seg mentos de estoque e em duplicatas a pa gar enquanto o acréscimo ao volume de vendas pressupõe afrouxamentos da po lítica de crédito desempenhada elevando o montante de duplicatas a receber O au mento líquido no 10C em grau superior ao do CCL força a empresa a procurar ou tras origens de recursos em especial aquelas oriundas de passivos circulantes onerosos conduzindoa à situação de ooertrading A variação no nível geral de preços tam bém pode levar a firma à situação de overtrading À medida que o custo das matériasprimas aumenta nominalmente bem como as expectativas de inflação são incorporadas ao valor das duplicatas há necessidades adicionais de mobilização de recursos no lOCo Passivos cíclicos como salários e encargos a pagar adiantamen RAE v 35 n 3 MaiJun 1995 tos a fornecedores e impostos e contribui çôes a recolher sofrem do mesmo modo os efeitos da perda do poder aquisitivo da moeda mas em condições normais rela tivamente menos que os ativos cíclicos situação que gera um acréscimo líquido ao roc Conceito introduzido por Fleurict o efeito tesoura iniciase quando o saldo de tesouraria se torna negativo e assume uma tendência crescente em termos absolutos a taxas maiores que aquelas verificadas para o ror Em outras palavras T eleva se visto que o CCL aumenta proporcio nalmente mais que o IOC O desequilíbrio motivado pelas necessidades emergentes de capital de giro nãosustentadas por autofinanciarnentos é atendido mediante a contratação de novos empréstimos ban cários e o desconto de duplicatas da car teira possuída O efeito tesoura pode ser constatado a partir dos dados mostrados na tabela 3 Embora tenha sinalizado tendência de pio ra da posição financeira ao longo dos seis anos T somente passou a ser negativo após 1990 Nesse exemplo foram consi deradas as seguintes situações a as ven das crescem 100 a cada período b o in vestimento no loe corresponde a 50 das vendas c o CCL cresce a taxas de 70 ao ano e d o autofinanciamento a 80 Enquanto a relação IOCVL se estabi lizou em 50 o quociente CCLVL sina lizou tendência contínua de declínio tor nandose inferior àquela taxa a partir de 1990 e assim propiciou TVL negativos após esse momento Corno a tendência do índice AUT VL também foi de queda parece que a empresa não vem gerando CCL satisfatório de suas operações para financiamento do IOG As vendas aumen taram e com elas o IOC mas isso não se traduziu num CCL maior Outras razões possíveis podem ser um acentuado grau de renovação de ativos produtivos de lon go prazo e ou parcela expressiva das ven das a receber após o exercício seguinte O quadro 11 lista as companhias com ponentes da amostra As empresas con troladoras podem ser identificadas nos gráficos e tabelas pelas notações respec tivas RAE V 35 n 3 MaiJun 1995 ANÁLISE DINÂMICA DD CAPITAL DE GIRO O MODELO FLEURIET Desempenho financeiro Elemento 1987 1988 1989 1990 1991 1992 Vendas líquidas VL 3000 6000 12000 24000 48000 96000 CCL 2200 3740 6358 10809 18375 31237 IOG 1500 3000 6000 12000 24000 48000 Autoünanciamemo AUT 1200 2160 3888 6998 12597 22675 T 700 740 358 1191 5625 16763 Crescimento das VL 100 100 100 100 100 CCLNL 073 062 053 045 038 033 IOGNL 050 050 050 050 050 050 AUTNL 040 036 032 029 026 024 TNL 023 012 003 005 012 017 Notas IOG 05 das vendas líquidas Taxa de crescimento VL 1 CCL 07 AUT 08 A tabela 4 apresenta os balanços reor ganizados a partir dos demonstrativos fi nanceiros sob correção integral publicados pelas empresas para o exercício findo em 31121993 A seção inferior dessa tabela mostra os valores apurados para o CCL loe e T assim como o gráfico S Os maiores IOC e T foram achados para a Ceval Essa firma utilizouse excessiva mente de fontes onerosas de curto prazo pC O para o financiamento do 10G haja vista seu reduzido CCL disponível Já a Sadia a Avipal e a Frangosul divulgaram CCL superior ao IOG requerido o que sig nifica o emprego de saldos de tesouraria menos vultosos A Frigobrás evidenciou CCL positivo porém inferior às necessi dades operacionais empregando certo volume de recursos do PCO Por fim além de possuir o maior montante relativo de CCL negativo recursos de curto prazo financiando ativos de longo prazo o T da Perdigão foi ainda mais alto A despei to do reduzido IOC demandado por suas operações essa empresa recorreu de for ma acentuada a fontes onerosas de curto prazo bem além de suas necessidades de capital de giro Parece haver sinais de de terioração nos níveis relativos de solvên cia das firmas Perdigão e Ceval Quadro 11 Empresas integrantes e notações utilizadas Ceval Alimentos SA Perdigão AgroIndustrial SA Frangosul SA AgroAvícola Industrial Frigobrás Cia Brasileira de Frigoríficos Sadia Concórdia SA Indústria e Comércio Avipal SA Avicultura e Agropecuária Ceval Perdigão Frangosul Frigobrás Sadia Avipal 61 ARTIGOS ia 4 Balanço patrimonial de 31121993 por empresa CR milhões ContaCia Ceva I Perdigão Frangosul Frlgobrás Sadia Avipal ATIVO CIRCULANTE 116440 27463 9475 38420 91630 23560 Calxahancos 807 591 140 110 666 99 Aplicações financeiras 36644 1447 5 O 996 Outras dispnrlbllirlades Clientes nacíonaís 10654 8510 3681 8656 20338 3500 Clientes externos ArJilntalmmtos I fornecedores DO 58 Provisão pl devedores duvldosos 71 31 100 339 52 Valores descontados 1375 4066 Impostos recuperados 3534 18 79 1133 5 Títulos e valores mnbiliàrios 3 33 8098 6894 Partes ligadas 7059 estoques 41739 10198 3994 23317 48220 9559 Despesas do exercíeio seguinte 1028 2159 2 1427 68 75 Outros valores 17834 164 714 2923 19 REAlIZAVEI A lONGO PRA70 3171 52686 65 3677 5450 5939 Partes ligadas 1424 34474 O 2565 1114 2722 Títuloscontas 1620 18117 3473 Depósitos judiciaisoutros 58 398 829 3217 Depósitos compulsórios ELETROBRÀS 128 9G 114 33 ATIVO PERMANENTE 19 743 91 787 36125 37281 99300 47605 SOCiedades ligadas 53632 5183 S641 4902 44625 10280 Incentivos tiscaisoutros 1050 270 64 Imobilizado 179429 149343 38722 56433 106099 49373 Depreciação acumulada 8674 63065 8238 25303 51900 12111 Dlterido 9280 6 1250 176 Amortização acumulada 194 AT 312355 171936 45665 79384 20280 82104 PASSIVO CIRCULANTE 131855 61i115 3995 27404 51555 8206 Instituições nnanceíras 112881 26513 560 5017 17308 1572 Fornecedores 4485 12598 133 3300 6339 1057 Adiantamentos de câmbio 14197 36 Adiantamentos de clientes 6742 684 13631 12289 6 Partes ligadas Saláriosencargos sociais 1799 4530 1628 574 1705 711 Provisão para IHcont sínu Imposto lucro llqultln 202 76 Tributário 3310 2619 160 t 446 5496 419 Dividcndosparícipação de administradores 1321 827 1112 4236 Debânturns 620 Contasoutros valores 1310 4354 104 609 6645 23 FXIGíVEL A LONGO PRAZO 30315 21315 6640 817 41368 2306 RtSULlADOS DE EXERCICIOS FUTUROS PATRIMÔNIO lÍQUIDO 150186 84506 35030 43262 109357 71592 Capital atualizado 96000 93016 19540 25044 53653 27546 Reservas 54186 234 15053 8764 21360 8174 Lucros Projuizo acumulados 844 437 9455 34344 35872 PASSIVO TOTAL 312355 171936 45665 79384 202280 82104 AC 116440 27463 9475 38425 97530 28560 PC 131855 60115 3995 27404 51555 8206 CCL 15414 38652 5480 11021 45975 20354 ACC 18989 26867 7885 39653 72843 13513 PCC 17646 24185 3233 21560 32475 2285 10G 61343 2082 4652 18092 40368 11227 ACF 37451 596 1590 148 28753 15048 CO 114208 41330 762 7219 23146 5921 I 76757 40734 828 7071 5607 9121 80 Cráfico 5 CCl 10G e T de 1993 em CR milhões 60 11 9 MARQUES J A FRANCIS CO FILHO J Margens de Lu cro Um Modelo Alternativo Conjuntura Econômica FGV Rio de Janeiro out 1991 40 20 20 10 Statement of Financiai Accounting Standards nº 95 Statement of Cash Flows Financiai Accounting Series Financiai Accounting Standards Board of the Financiai Accoun ting Foundation Nov 1987 40 60 80 Ceva Perdigão Frangosu Frigobrás Sadia Empresa industrial Avpal CCL OG T 62 Uti Iizar sa Idos de tesouraria jamais sig nificará má gestão financeira Existe a ne cessidade de fontes onerosas de recursos para investimento na atividade opera cional do empreendimento inclusive para atender necessidades sazonais de capital Todavia o problema surge quando da ex posição de T crescentes ao longo de um certo número de anos A tabela ô expõe as demonstrações de resultado reorganizadas e os montantes respectivos do lucro bruto operacional Os valores encontrados foram positivos lu cro embora uma companhia tenha evi denciado prejuízo liquido contábil a Per digão O fluxo de caixa operacional achase disposto na tabela 6 O FCO apenas não foi positivo para a Ceval Em princípio parece que a empresa elevou substancial mente seu nível de investimento nas ope rações durante o ano de 1993 motivo que a teria levado a consumir acentuado caixa nessa atividade já que seu LBO foi insufi ciente para sustentálo Por seu turno a Perdigão reduziu de um ano a outro seu nível de operações o que elevou seu FCO Em princípio quanto menor a variação do Ioe ao longo do tempo mais estável seria a entidade Nesse aspecto a compa nhia mais estável aparentemente foi a Frangosul muito embora haja relatado li geira queda em suas operações Por fim a tabela 7 e o gráfico 6 expõem as diferenças relativas de determinadas medidas de desempenho Enquanto a Avipal foi a que mais demandou investi mentos no IOe em relação à suas vendas líquidas ROL a Perdigão foi a que me nos investiu A Avipal foi também a firma de maior margem sobre as operações LBOROL e a Sadia a de menor mar gem Ambos os modos de divulgação de re sultados mostram o relacionamento entre rentabilidade e Iiquidez para esse reduzi do número de empresas O nível de Iiquidez FCO Ativo Bruto se distanciou mais da taxa de retorno contábil Retorno Ativo Total para a Perdigão a Frangosul e a Avipal e da taxa de retorno operacional Retorno Ativo Operacional nos demais casos A Avipal evidenciou o maior grau de retorno total e a segunda menor rela ção indicativa da liquidez Por outro lado RAE v 35 n 3 MaiJun 1995 Gráfico 6 Rentabilidade e Liquidez de 1993 em unidades percentuais oa 02 ll1 U1 I 11 I lL I i IL I I 001 o I I Ceva Perdiqao IffllUsul Friqobrás SHilél lrnplHSil IjuslriDI I FlOinOL IOGiRQ1 a Perdigão demonstrou a maior relação de liquide mas o retorno tota I mais baixo inclusive negativo Seria difícil estabelecer algum grau de relacionamento entre esses quocientes com base numa amostra tão pequena Ainda assim a metodologia descrita poderia viabilizar essa medição o modelo descrito neste estudo auxilia o analista financeiro na avaliação da Iíquidcz e solvência da entidade e na iden tificação do tipo de estrutura financeira utilizada eI ou característica do segmento de interesse bem como a verificação de suas tendências relativas Nesse aspecto serve de instrumento suplementar à análise de liquidez tradi cional às vezes fornecendo indicativos an tecipados de deterioração ou recuperação financeira da empresa O montante do flu xo de caixa operacional significa em ver dade uma medida aproximada do item caixa gerado das atividades operacionais divulgado na demonstração de fluxos de caixa Contudo no Brasil esse demonstra tivo ainda não foi solicitado pelos órgãos legais para fins de evidenciaçâo Os resultados obtidos permitiram uma comparação da magnitude do investimen to operacional em giro mantido pelas em presas para a implementação do nível de sejado de operações e o grau de endi vidamento saldo de tesouraria pratica do O relacionamento entre níveis de re torno e liquidez também foi verificado ANÁLISE DINÂMICA DOCAPITAL DE GIRO a MoDELO FLEURIET fFPL Tabela 5 Demonstração de resultado de 311293 por companhia Item Ceval Perdigão Frangosul Frigobrás Sadia Avipal Heceita operacaual bruta 335183 17106 42986 167800 324426 44990 Deduções 30148 17781 3471 1755 36649 3110 Receita operacionalueuioa 305035 153245 39515 14S045 287777 41SSU Custo das vendas 241845 11350 29391 11174 227681 31233 Lucro operacional bruto 57191 399 1O124 363U3 60096 10646 Despesas operacionais 38708 30005 8056 30622 51312 6646 Com vendas 28111 24403 5484 1460 35596 3432 Geraisadministrativas honorários 8246 5630 252 10198 17919 1179 Outras receitas operactonais 28 1490 4152 117 Outras despesas operacionais 2350 454 1949 2152 Resultado operacional 18483 9990 2068 5681 8784 4000 Resultado nãooperacional 16805 13815 983 121 147 6271 Resultado da equivalêela 14897 123 287 870 5044 6067 financeiras 1332 190 3913 4598 1401 Despesas financeiras 30471 128801 13491 3587 12488 217 Outras receitas 17 423 473 53 Outras despesas 2562 1058 116 PlRcorltribuiçào soctai O 129 917 Particlpaçao lias adrninlsiradores Outras partícipaçõesprovsões Resultado llquldo 1678 3825 1085 SG60 10210 10271 Resutado operacional 18483 9990 2068 b681 8784 400U Depreciaçãoamotizaçãoexaustão 9167 5428 2314 3771 7821 3265 LBO 27650 15418 4443 9452 16608 7265 Tabela 6 Fluxo de caixa operacional LBO 27650 15418 4443 9452 16608 7265 IOG final 61343 2082 4652 18092 40368 11227 10G inicial 10162 12516 5347 12087 29289 5903 vanação 51181 10434 695 6005 11079 5324 FCO 23531 25852 5138 3447 5529 1941 Tabela 7 índices financeiros e quocienles de fluxo de caixa IOGIROL LBOROL Ativo operacíonal Ativo total bruto Retorno sativo operacional Hetcrno sativo total FeOlatlvo uruto 136 1006 131914 235001 757 222 1100 1177 1124 40014 53903 517 238 953 122 1403 2681 638 577 1735 71170 128409 55086 10468 254180 94215 798 684a 726 700 505 1251 329 216 206 2011 906 256121 363003 722 054 648 para essa reduzida amostra Não foi identificada entretanto a tendência des ses elementos II que somente seria possí vel com o emprego de um horizonte de tempo mais dilatado Esse campo de pesquisa permanece ain da pouco explorado Outros estudos po deriam adotar amostras mais significati vas e definir tendências setoriais específi cas Há sinais de que essa área receberá contribuições relevantes nos próximos anos em especial dada a busca por medi das mais eficientes na avaliação da liquidez em ambientes econômicos cada vez mais globalizados 11 Denominação utilizada no estudo original de Fleuriet Sil va empregou o primeiro termo sendo depois seguido por ou tros autores 12 BRAGA Roberto Análise avançada do capital de giro Op cit p 1721 13 O estudo original de Fleuriet citou quatro tipos de estrutura financeira mas apontou para a existência de outras duas pos sibilidades Braga descreveu as seis formas de estrutura 14 Os valores foram calculados pela diferença entre os OGs ti nal e inicial respectivos esse último corrigido para moeda de 31121993 i 0950306 friA6 Artigo recebido pela Redação da RAE em dezembro1 994 avaliado em janeiro1 995 e aprovado para publicação em maio1 995 63